Efektywność inwestycji w kapitał pracujący netto Docelowy poziom płynności i wartość przedsiębiorstwa

1. Efektywność inwestycji w kapitał pracujący nettoDocelowy poziom płynności i wartość przedsiębiorstwa

2. WPŁYW INWESTYCJI W KAPITAŁ PRACUJĄCY NETTO NA KREOWANIE WARTOŚCI PRZEDSIĘBIORSTWA

3. Uzasadnienie podjęcia tematu • Finansowym celem zarządzania przedsiębiorstwem jest maksymalizacja jego wartości • Decyzje dotyczące inwestycji operacyjnych długoterminowych w zakresie zarządzania finansami przedsiębiorstw są podporządkowane temu celowi • Zalecenia prezentowane w literaturze z zakresu finansów firm nie są równie konsekwentne w zakresie decyzji dotyczących inwestycji operacyjnych krótkoterminowych (inwestycji w kapitał pracujący netto)‏

4. Uzasadnienie podjęcia tematu c.d. • Próby uwzględniania wpływu zarządzania inwestycjami w aktywa obrotowe na wzrost wartości, były już podejmowane zarówno na świecie (np. Hill N.C., Sartoris W. L., Zietlow J.) i w Polsce (Rutkowski A., Wędzki D.). • Istnieje również dość obszerna liczba studiów na temat inwesycji w składniki kapitału pracującego netto (np. Gotówka: Baumol, Beck&Stockman, Beranek, Miller&Orr Należności: Emery, Gallinger, Kim, Zapasy: Damodaran, i wiele innych) • Część z nich stara się brać pod uwagę efektywność (ze względu na tworzenie wartości przedsiębiorstwa) inwestycji w kapitał pracujący netto, • lecz znacząca większość (w tym zdecydowana większość polskich autorów) pomija ten aspekt – jakby był całkowicie nieistotny.

5. Uzasadnienie podjęcia tematu c.d. • Podjęcie tematu jest spowodowane chęcią: • odpowiedzenia na pytanie o taki stan rzeczy i • zaproponowania rozwiązań w zakresie zarządzania aktywami bieżącymi uwzględniających maksymalizację wartości przedsiębiorstwa jako podstawowy cel • sprawdzenia, czy efekty ewentualnych zmian w sposobie zarządzania aktywami bieżącymi uzasadniają postulowanie takich zmian • zidentyfikowania czynników które najmocniej wpływają na ewentualną konieczność zmiany w zarządzaniu aktywami bieżącymi

6. Założenia • podstawowym finansowym celem zarządzania przedsiębiorstwem jest maksymalizacja wartości przedsiębiorstwa wyrażonej wzorem: • obowiązuje zasada rozdzielności decyzji finansowych od operacyjnych mówiąca, że należy odseparować konsekwencje decyzji operacyjnych od tych, które wiążą się z finansowaniem inwestycji - w tym inwestycji w aktywa bieżące. Konsekwencje decyzji związanych z finansowaniem projektu uwzględnia się w stopie dyskonta odzwierciedlającej koszt pozyskania kapitału, który dla oceny efektywności inwestycji w aktywa bieżące, będzie równy WACC = k

7. Założenia c.d. • nieskończony horyzont czasowy oddziaływania zmian w decyzjach dotyczących zarządzania inwestycjami w aktywa bieżące netto • przy analizowaniu postulowanych zmian w zarządzaniu inwestycjami w aktywa bieżące znaczenie mają koszty i korzyści alternatywne, efekty zewnętrzne itp. elementy tworzące całokształt efektywności zarządzania kapitałem pracującym

8. Teza • Strategie inwestowania w kapitał pracujący netto mająna tyle istotny wpływ na wartość przedsiębiorstwa, że warto dokonać modyfikacji narzędzi zarządzania kapitałem pracującym netto pod kątem celu jakim jest maksymalizacja wartości. • Istnieje związek między decyzjami w zakresie zarządzania kapitałem pracującym netto a tworzeniem wartości przedsiębiorstwa • Związek ten jest na tyle znaczący, że warto dopasowywać zarządzanie kapitałem pracującym netto tak aby uwzględniało tworzenie wartości przedsiębiorstwa jako cel • Możliwe jest praktyczne wyznaczenie docelowego (prawdopodobnie jedynie semioptymalnego) poziomu składników kapitału pracującego netto.

9. Cele • (g)Modyfikacja wybranych finansowych narzędzi zarządzania inwestycjami w kapitał pracujący netto ukierunkowanych na maksymalizację wartości przedsiębiorstwa (funkcjonujących w literaturze oraz wybór najlepszych względnie zaproponowanie własnych). • (n) Identyfikacja czynników wpływających na efektywność i wydajność decyzji w zakresie zarządzania kapitałem pracującym netto (ze wzgl. na tworzenie wartości przedsiębiorstwa)

10. Wkład własny • Propozycja całościowego / zintegrowanego podejścia do oceny efektywności inwestycji w kapitał pracujący netto (1.5) • Propozycje w zakresie modyfikacji modeli zarządzania zapasami: • VBEOQ (2.2)‏ • VBPOQ (2.4)‏ • Propozycja doboru dostawców (propozycja wykorzystania elementów teorii portfela, tzw. zarządzanie „portfelem dostawców”) (2.3)‏ • Identyfikacja czynników uzasadniająca potrzebę modyfikowania narzędzi zarządzania zapasami (2.2; 2.3; 2.4)‏

11. Wkład własny c.d. • Własne propozycje w zakresie metody wyboru • docelowej (niestety semioptymalnej) polityki udzielania kredytu kupieckiego (3.2)‏ • kontrahentów którym udzielany będzie kredyt kupiecki (propozycja wykorzystania elementów teorii portfela, tzw. zarządzanie „portfelem odbiorców”) (3.3)‏ • Ocena wpływu postulowanych modyfikacji na poziom ryzyka operacyjnego w przedsiębiorstwie i konsekwencji tego faktu (3.1)‏

12. Wkład własny c.d. • Dyskusja na temat i propozycja aplikacji w warunkach polskich modeli zarządzania poziomem gotówki transakcyjnej w firmie (modele Beranka, BAT, Millera-Orra, Stone’a, Beehler’a i innych) (4.2)‏ • Własne propozycje w zakresie: • wyznaczania docelowego poziomu ostrożnościowych zasobów gotówki – tzw. ‘bufor’ bezpieczeństwa, optymalny z punktu widzenia maksymalizacji wartości przedsiębiorstwa (koncepcja zapasu bezpieczeństwa zapożyczona z modeli zarządzania zapasami) (4.3)‏ • określenia przesłanek uzasadniających utrzymywanie spekulacyjnych zasobów gotówki (adaptacja ‘Opcyjnej wartości gotówki’ S.Beck) (4.4)‏

13. Plan • Inwestycje w kapitał pracujący netto jako czynnik kształtujący wartość przedsiębiorstwa • Rola zarządzania zapasami w tworzeniu wartości przedsiębiorstwa • Tworzące wartość przedsiębiorstwa decyzje w zakresie zarządzania należnościami • Wpływ poziomu gotówki operacyjnej na wartość przedsiębiorstwa

14. Plan pracy • Wstęp / Wprowadzenie • Rozdział 1 Inwestycje w kapitał pracujący netto jako czynnik kształtujący wartość przedsiębiorstwa 1.1. Definicja inwestycji w kapitał pracujący netto (NWC) i ich odmienność od inwestycji w aktywa trwałe 1.2. Zapotrzebowanie oraz strategie w zakresie zarządzania i finansowania NWC 1.3. Konsekwencje długości cyklu operacyjnego przedsiębiorstwa dla wartości przedsiębiorstwa 1.4. Relacja płynności aktywów do rentowności i tempa tworzenia wartości przedsiębiorstwa 1.5. Zintegrowane podejście do oceny efektywności inwestycji w kapitał pracujący netto

15. Plan pracy c.d. • Rozdział 2 Rola zarządzania zapasami w tworzeniu wartości przedsiębiorstwa 2.1. Zapotrzebowanie na zapasy w przedsiębiorstwie 2.2. Zarządzanie zapasami materiałów i surowców do produkcji (EOQ, VBEOQ itp.)‏ 2.3. Dobór dostawców materiałów i surowców oraz ich wpływ na przyrost wartości przedsiębiorstwa (koncepcja ‘portfela dostawców’) 2.4. Zarządzanie zapasami produkcji gotowej (POQ, VBPOQ itp.)‏

16. Plan pracy c.d. • Rozdział 3 Tworzące wartość przedsiębiorstwa decyzje w zakresie zarządzania należnościami 3.1. Wpływ polityki w zakresie kredytu kupieckiego na wartość przedsiębiorstwa 3.2. Dobór polityki zarządzania należnościami (analiza przyrostowa i zmodyfikowana analiza przyrostowa itp.)‏ 3.3. Ocena i dobór klientów objętych sprzedażą na zasadzie kredytu kupieckiego (koncepcja ‘portfela nabywców’)‏

17. Plan pracy c.d. • Rozdział 4 Wpływ poziomu gotówki operacyjnej na wartość przedsiębiorstwa 4.1. Tworzący wartość popyt na gotówkę w przedsiębiorstwie 4.2. Modele zarządzania gotówką transakcyjną i ocena możliwości ich aplikacji w warunkach polskich 4.3. Zasoby gotówki ostrożnościowej (bufor bezpieczeństwa) i ich wpływ na przyrost wartości przedsiębiorstwa 4.4. Uzasadnione możliwością kreowania wartości przedsiębiorstwa powody utrzymywania zasobów spekulacyjnych • Podsumowanie

18. DZIĘKUJĘ ZA UWAGĘ

19. .

20. Wpływ inwestycji w kapitał pracujący netto na wartość przedsiębiorstwa c.d.MODEL WYCENY ODDZIAŁYWANIA INWESTYCJI W KAPITAŁ PRACUJĄCY NETTO gdzie: ΔNWC0 – przyrost kapitału pracującego netto w okresie początkowym wynikający ze zmian w zarządzaniu jednym (lub kilkoma) ze składników kapitału pracującego netto (np. zmiana w cyklu operacyjnym wpływająca na poziom zapasów), ΔCRt – przyrost gotówkowych przychodów ze sprzedaży wynikający ze zmian w kapitale pracującym netto, ΔCEt – przyrost kosztów wydatkowych wynikający ze zmiany, ΔNCEt – przyrost kosztów bezwydatkowych wynikający ze zmian w kapitale pracującym netto (np. zmiana w zapasach może skutkować zmianą powierzchni i urządzeń magazynowych a w następstwie zmian w odpisach amortyzacyjnych), ΔNWCt – zmiany w kapitale pracującym netto będące skutkiem zmiany opisanej przez ΔNWC0; ΔCapext – zmiany w wydatkach kapitałowych wynikających ze zmian w kapitale pracującym netto (np. zmiana w zapasach może skutkować zmianą powierzchni i urządzeń magazynowych a w następstwie zmian w inwestycjach kapitałowych), k – stopa kosztu kapitału finansującego przedsiębiorstwo.

21. Wpływ inwestycji w kapitał pracujący netto na wartość przedsiębiorstwa c.d.Model wyceny oddziaływania inwestycji w kapitał pracujący netto(najczęstsza postać)

22. VBEOQ Kz = koszty zamawiania, # = pomniejszające podstawę opodatkowania, * = nie pomniejszające podstawy opodatkowania (np. alternatywne), C = koszty utrzymywania (bez kosztu kapitału)

23. TCI dla VBEOQ Kz = koszty zamawiania, # = pomniejszające podstawę opodatkowania, * = nie pomniejszające podstawy opodatkowania (np. alternatywne), C = koszty utrzymywania (bez kosztu kapitału)

24. Wkład własny c.d. • Krytyczna analiza literatury na temat inwestycji w aktywa bieżące (1.1; 1.3; 1.4; 2.1; 3.1; 4.1), • Próba uporządkowania terminologii (1.1; 1.2; 1.3; 1.4)‏ • Własne propozycje w zakresie metody wyboru najefektywniejszego inwestowania w aktywa bieżące, doboru strategii finansowania aktywów bieżących (1.2), • Diagnoza stanu zarządzania kapitałem pracującym netto i jego składnikami w przedsiębiorstwach działających w warunkach polskich (1.1; 2.1; 3.1; 4.1)‏ • Projekcja wpływu zmian w podejściu do zarządzania kapitałem pracującym netto na przyszłe stany kapitału pracującego w przedsiębiorstwach działających w warunkach polskich (1.1; 2.1; 3.1; 4.1)‏ 24

25. Literatura (wybrana – najbardziej podstawowe pozycje) (1) Baumol W. J., The Transactions Demand for Cash: An Inventory Theoretic Approach, Quarterly Journal of Economics”, nr 66, listopad 1952, s. 545-556. (2) Beck S. E., D. R. Stockman, Money as Real Options in a Cash-in-Advance Economy, Economics Letters, 2005, vol. 87, s. 337-345. (3) Beranek W., Analysis for Financial Decisions, R. D. IRWIN, Homewood 1963. (4) Emery G. W., Positive Theories of Trade Credit, Advances in Working Capital Management, JAI Press, vol. 1, 1988, s. 115-130. (5) Gallinger G., A. J. Ifflander, Monitoring Accounts Receivable Using Variance Analysis Financial Management, zima 1986, 69-76. (6) Hill N. C., W. L. Sartoris, Short-Term Financial Management: Text and Cases, Prentice Hall, Englewood Cliffs, 1995. (7) Holmstrom B., J. Tirole, LAPM: a liquidity-based asset pricing model, Journal of Finance, 2001, vol. 56, s. 1837-1867 {WP6673, National Bureau of Economic Research, Cambridge, 1998}. (8) Kallberg J. G., K. L. Parkinson, Corporate Liquidity: Management and Measurement, Homewood, R. D. IRWIN, 1993. (9) Kim C-S., D. C. Mauer, A. E. Sherman, The Determinants of Corporate Liquidity: Theory and Evidence, Journal of Financial and Quantitative Analysis, vol. 33, nr 3, 1998. (10) Kim Y. H., J. C. Atkins, Evaluating Investments in Accounts Receivable: A Wealth Maximizing Framework, Journal of Finance, vol. 33, nr 2, 1978, s. 403-412. (11) Lyn E. O., G. J. Papaioannou, Liquidity and the Financing Policy of the Firm: an Empirical Test, Advances in Capital Management, Londyn 1996, vol. 3, s. 65-83. (12) Maness T. S., J. T. Zietlow, Short-Term Financial Management, The Dryden Press, Fort Worth, 1998.

26. Literatura (wybrana – najbardziej podstawowe pozycje) (13) Miller M. H., D. Orr, A Model of the Demand for Money by Firms, Quarterly Journal of Economics, 1966, nr 80, s. 413-435. (14) Miller T. W., B. K. Stone, The Value of Short-Term Cash Flow Forecasting Systems, Advances in Working Capital Management, JAI Press Inc., Londyn 1996, vol. 3, s. 3-63. (15) Myers S. C., R. G. Rajan, The Paradox of Liquidity, Quarterly Journal of Economics 113, nr 3, Cambridge, 1998, s. 733-771. (16) Opler T., R. Stulz, R. Williamson, The determinants and implications of corporate cash holdings, Journal of Financial Economics, 52, 1999. (17) Piotrowska M., Finanse spółek. Krótkoterminowe decyzje finansowe, Wydawnictwo AE, Wrocław 1997. (18) Pluta W., Planowanie finansowe w przedsiębiorstwie, PWE, Warszawa 2003. (19) Rutkowski A., Podejście inwestycyjne przy udzielaniu kredytu kupieckiego, Rachunkowość, nr 1/2000, s. 19-25. (20) Sierpińska M., D. Wędzki, Zarządzanie płynnością finansową w przedsiębiorstwie, WN PWN, Warszawa 2005. (21) Stone B. K., The Use of Forecasts and Smoothing in Control - Limit Models for Cash Management, Financial Management, 1972, s. 72-84. (22) Tobin J., Liquidity Preference as Behavior Toward Risk, Review of Economic Studies, 1958 r. nr 25, s. 65-86. (23) Wędzki D., Strategie płynności finansowej przedsiębiorstwa. Przepływy pieniężne a wartość dla właścicieli, Oficyna Ekonomiczna, Kraków 2003. (24) Wędzki D., Teoria zintegrowanego zarządzania kredytem handlowym w przedsiębiorstwie, Zeszyty Naukowe, Monografie nr 141, Wydawnictwo AE, Kraków 2000. (25) Wojciechowska U., Płynność finansowa polskich przedsiębiorstw w okresie transformacji gospodarki. Aspekty mikroekonomiczne i makroekonomiczne, SGH, Warszawa 2001.