金融衍生市场不仅是为降低风险提供了交易工具，而且其本身就是一个蕴藏着 7 万亿美元系统风险的混合体。 ------ 哈德申

1. 金融衍生市场不仅是为降低风险提供了交易工具，而且其本身就是一个蕴藏着7万亿美元系统风险的混合体。------哈德申金融衍生市场不仅是为降低风险提供了交易工具，而且其本身就是一个蕴藏着7万亿美元系统风险的混合体。------哈德申

2. 传统衍生品催生的金融灾难或危机

3. 美国次贷危机大事记 • 2007年4月美国第二大次贷机构新世纪金融公司破产。 • 2007年8月美国住房抵押投资公司申请破产，美国最大的次级房贷公司美国国家金融服务公司被美国银行收购。 • 2008年3月美国第五大投行贝尔斯登陷入流动性危机,被摩根大通银行廉价收购。 • 2008年9月雷曼兄弟公司因巨额次贷衍生品损失及金融市场信心崩溃而宣布破产,同日美林公司被美国银行收购。 • 美国前两大投行高盛和摩根士丹利转型为银行控股公司,自此,华尔街五大投行集体沦陷。 • 美国最大的两家非银行住房抵押贷款融资机构房利美和房地美被美国政府正式接管。 • AIG集团因过度投资CDS产品而濒临破产,被美联储阶段性国有化。 • 美国历史上最大的储蓄银行华盛顿互惠银行被美国联邦存款保险公司查封、接管。 • 2009年1月美国银行业巨头花旗银行股价跌入低谷,美国政府紧急宣布对其提供总额1380亿美元的一揽子援助计划。 • 2009年3月通用汽车、克莱斯勒、福特等汽车公司遭遇破产困境,标志着实体经济的伤痕累累。

5. 法国兴业银行1月24日曝出丑闻，一名交易员违反规例，秘密进行期指买卖，导致银行损失高达72亿美元。法国兴业银行1月24日曝出丑闻，一名交易员违反规例，秘密进行期指买卖，导致银行损失高达72亿美元。 • 法国银行监管机构——法国银行委员会7月4日对兴业银行开出400万欧元罚单，原因是兴业银行内部监控机制“严重缺失”，导致巨额欺诈案的发生。

6. 金融衍生工具定义 • 迄今为止，衍生工具还没有确切的法律定义，世界上绝大多数国家都没有对衍生工具进行立法上的解释。 • 原因：一是衍生工具是近几十年才出现的新鲜事物，由于认识上的限制，目前很少有对衍生工具的专门立法。 • 二是对衍生工具进行确切的法律定义非常困难，因为如果定义过于狭窄，就不能涵盖日新月异的金融创新产品，使具有衍生工具特征的新型金融产品排除在现有的定义之外，造成监管的真空地带；而如果定义过于宽泛，则现有相关的配套立法明显不足，有些交易就可能超越现有机构的监管权限。

7. 国际上对衍生工具的定义 • 美国著名的银行业研究机构“华盛顿30人小组”在1993年7月发布的《衍生工具：惯例与准则》报告中认为：“衍生工具交易，正如其名称一样，是价值衍生于基础资产或基础参考比率或指数的一种双边合约或支付协议。”巴塞尔委员会在1994年12月发布的《对银行金融衍生工具交易的谨慎监管》中，将衍生工具定义为“任何价值取决于相关比率或基础资产或指数的金融合约”。国际互换和衍生工具协会认为：衍生工具是包含现金流交换，意在转移风险的双边合约。交易到期后，交易者所欠对方的金额取决于基础商品、证券或指数的价格。

8. 国内对金融衍生工具定义 • 我国银监会2004年2月4日正式发布的《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》首次在立法上对衍生工具的定义进行了规范。该法第三条规定：“衍生产品是一种金融合约，其价值取决于一种或多种基础资产或指数，合约的基本种类包括远期、期货、掉期(互换)和期权。衍生产品还包括具有远期、期货、掉期(互换)和期权中一种或多种特征的结构化金融工具。”

9. 金融衍生工具的分类 • （一）对金融衍生工具最基本的分类是按照交易方式的不同，将金融衍生工具分为金融远期、金融期货、金融期权和金融互换四类。 • （二）金融衍生工具还可按基础工具种类的不同，分为股票衍生工具、货币衍生工具和利率衍生工具。 • （三）按照性质的不同，可以将金融衍生工具分为远期类工具和选择权类工具。

10. 金融衍生工具法律监管体系 • 政府监管 • 以美国为代表的多数国家和地区如日本、新加坡、韩国、澳大利亚、中国香港采用。一方面，国家通过不断的立法，将国家监管机构、行业自律组织和期货交易所的设立、地位与职能等纳入到国家法律管理框架，并对金融衍生工具交易制定有较详细的规范。另一方面，政府监管机构被赋予相当大的监管职责和权力。 • 自律监管 以英国为典型代表，其主要特点是国家 相关立法较少，政府监管机构的职能在很大程度上被弱化。

11. 美国政府主导下的多头监管---政府多头监管的组织机构及其职能美国政府主导下的多头监管---政府多头监管的组织机构及其职能 • 商品期货交易委员会（CFTC） • 证券交易委员会（SEC）

12. 美国的立法监管 • 《商品交易委员会法》1974年对“商品”的范围进行了重新定义，使它实际上包括“所有其他的商品或者物品……以及将来交付的合同，当前或者在将来处理的所有的服务、权力和利益。”这一规定事实上将美国20世纪70年代以后发展的金融衍生工具定义为了“商品”，使其受美国《商品交易法》的监管。 • 2000年12月21日，克林顿总统签署了《2000年商品期货现代化法案》（CFMA）。CFMA全面检查和修订了美国《商品交易法》,修改了证券法、银行法和破产法，以使美国的金融监管框架更加现代化。CFMA为场外衍生交易提供了更大的法律确定性，减少了交易所的监管义务，为期货交易所和证券交易所的证券类期货产品建立了新的监管框架。《2000年商品期货现代化法案》通过后，由于部分金融衍生工具（如证券期权等）是在证券交易所交易，由SEC进行监管，因此美国证券法中的公开性原则、内幕交易、欺诈行为、市场垄断等规则同样适用于其中的金融衍生工具。 • 此外，美国对金融衍生工具监管的其他相关法律还有银行法、投资公司法、信托法、破产法、统一电子交易法等。

13. 商品期货交易委员会 • 商品期货交易委员会共设5名委员，其中一名委员担任主席。主席和委员都由总统提名，经参议院表决通过后才能上任，任期5年。该委员会的总部设在华盛顿在纽约、芝加哥、堪萨斯、洛杉机等地设有分支机构。 • 商品期货交易委员会的职责是规范期货交易，包括对期货商及其从业人员的注册登记、对期货交易所规则的核准、对期货交易以及国家期货协会的运作进行监督等。这其中最主要的是防止期货市场交易的垄断，制止有关商品交易的虚假信息或有错误导向信息的传播，保护市场参与者的利益。 • 委员会下设不同的部门来共同协调完成监管职责，这些部门包括交易市场部、经济分析部、法规执行部、首席理事办公室等。交易市场部负责规范期货交易所、期货协会、期货商及其从业人员的注册登记，对交易所是否符合市场监督的要求和履行法律法规义务作出判断；经济分析部负责对每天的市场交易情况进行分析，防止出现价格操纵行为，同时对新上市合约进行检查；法规执行部负责保护客户利益对有违反市场参与者利益的行为行为进行检查和投诉；首席理事办公室管理委员会的法律咨询和诉讼事宜，是所有司法规则和行政管理事务的复审机关。

14. 证券交易委员会 • 证券交易委员会是依据《1934年证券交易法》批准成立的美国联邦监督机构，专门负责对美国证券业进行监督。该机构有权制定相应的法则，对违反联邦证券法的行为进行调查。 • 证券交易委员会监管的“证券”泛指一切有固定收益以及其他依靠它方的行为努力来获取利益或回报的金融工具。依据《1934年证券交易法》第3节第10款和11款的规定，“证券”既包括票据、股票、债券、国库券、利润分享协议、石油、天然气或其他矿床特许或租赁协议下的权益证书或参与证书、可转让股份、投资合约、存单等一般性的金融工具，同时也包括认股权证、在国家证券交易所达成的外汇买入权、卖出权、选择期权，以及证券期货等金融衍生工具。在这些金融工具交易中，美国联邦证券法要求证券经纪人――交易商必须向证券交易委员会登记注册，并接受净资本、账户隔离、记录保存以及其他对市场参与者保护的监管规定。同时，证券交易委员会还对在美国上市和交易的证券制定有许多反欺诈和信息披露规则。

15. 对金融衍生工具监管职责的划分 • 商品期货交易委员会监管各种期货品种、以期货为标的资产的期权、以及在合约市场上交易的外汇期权；证券交易委员会监管以证券和存款凭证为标的资产的期权、在证券交易所上市交易的外汇期权、股票指数期权等。至于股票指数期货，则双方共同享有监管权。 • 股票期货（包括单只股票的期货或期货期权，基础狭窄的股票指数期货或期货期权）由商品期货交易委员会和证券交易委员会联合监管，基础广泛的指数合约受商品期货交易委员会监管。

16. 伞形监管

17. “我原来想当然地认为银行和金融机构的自利性，能够在最大程度上保护股东利益和公司资产安全。现在看来错了，必须加强政府对金融体系的统一监管力度。” ——格林斯潘

18. 一、监管体系机构太多，权限互相重叠 二、次贷危机中，CDO等金融衍生品的监管成为盲点 三、监管规则制定得越来越细，以至于在确保监管准确性的同时牺牲了监管的效率，对市场变化的反应速度越来越慢。

19. 法国的监管体系 • 监管主要还是以分业监管为主，而且在具体的行业领域也倾向于拥有两个以上的监管者。在分业监管的基础上，实行牵头协调的监管，即协调相关监管机构的监管行为。 • 1984年出台的《银行法》对银行监管机构进行了较大调整，授权建立了4个监管机构：银行规章委员会(CRB)、银行委员会(CB)、信贷机构委员会(CEC)和全国信贷理事会(CNC)。法兰西银行也参与银行监管，并在监管中与上述4个机构合作。 • 2003年颁布的《金融安全法》授权设立了金融市场监管局(AMF)，对证券行业实行统一监管。 • 保险业主要监管机构有保险与互助保险监管局（ACAM）和保险企业委员会（CEA）

20. 法国银行委员会7月4日对兴业银行开出400万欧元罚单。法国银行委员会7月4日对兴业银行开出400万欧元罚单。 • 机构众多，降低监管效率。事前未发现内控漏洞。

21. 金融衍生工具交易 • 根据交易规则的不同，金融衍生工具交易市场可分为有组织的交易所市场和场外金融衍生工具市场（OTC）。 • 场内交易，又称交易所交易，指所有的供求方集中在交易所进行竞价交易的交易方式。这种交易方式具有交易所向交易参与者收取保证金、同时负责进行清算和承担履约担保责任的特点。 • 场外交易，又称柜台交易，指交易双方直接成为交易对手的交易方式。这种交易方式有许多形态，可以根据每个使用者的不同需求设计出不同内容的产品。

22. 金融衍生工具市场准入监管 • 美国衍生工具市场依据产品特征和市场参与者的不同分成“指定合约市场”（designated contract market）、“衍生工具交易执行设施”（derivatives transaction execution facility, DTEF）和豁免市场（exempt board of trade）3类。

23. “指定合约市场” 又称为认可期货交易，是指能够上市所有的交易品种，允许各种交易商包括零售顾客入场交易的期货或期权交易所，类似于传统的期货交易所。 • “衍生工具交易执行设施”是指对特定交易者和特定衍生工具提供交易服务的场所。 • 豁免市场的参与者只能是“合格的合约参与者”，交易的产品只能是除证券类合约以外的金融衍生工具。

24. 豁免市场除必须遵守《商品交易法》的反欺诈和反垄断条款外，对《商品交易法》其他的监管要求都可以获得豁免。豁免市场除必须遵守《商品交易法》的反欺诈和反垄断条款外，对《商品交易法》其他的监管要求都可以获得豁免。 • 与前两类市场的注册审批制不同，对豁免市场美国采取的是备案制。交易所在满足相关条件后只需要向期货委员会提交其选择成为豁免市场的通知，因此，“一个符合条件的豁免市场并不向任何人说明，它获得期货委员会的注册、指定、认可、许可或同意。”

25. 《商品交易法》第2条规定：商品期货委员会对“期权”和“未来交割（Future delivery）的销售合约”具有专属管辖权。 • 美国NFA指导手则规定，“期货”包括以下产品：(1)在合约市场交易的期货和期权合约；(2)已根据《商品交易法》4c(d)条款规定获得期监会注册登记的人发售的期权合约，或由已根据期监会规则通知期监会其已符合发售类似期权合约的人发售的期权合约；(3)根据外汇交易市场规则进行的外汇期货和外汇期权；(4)由期监会规则定义的杠杆交易；(5)《商品交易法》1a(32)条定义的证券期货产品。 • 美国对金融衍生工具的监管主要体现在在场内市场交易的期权和期货，以及场外的保证金交易。

26. 豁免的场外交易行为 1992年，美国国会颁布的《期货交易实践法》中将除股票互换和证券期权之外的绝大部 分场外产品包括外汇远期、商品互换、利率互换、远期利率协议等排除在受监管的“期货”定义之外。 《2000年商品期货现代化法案》103条规定：对衍生工具监管排除的总的原则是，在两个“合格的合约参与者”（ECPs）之间进行，但不在交易设施内进行的商品交易，除了反垄断和反欺诈规定外，不受其他的监管要求约束。

27. 以债务担保债券（CDO）为基础资产的信用违约互换产品便是一种场外衍生品，而在本次危机中，美国金融市场中更是充斥了大量类似的场外衍生品。以债务担保债券（CDO）为基础资产的信用违约互换产品便是一种场外衍生品，而在本次危机中，美国金融市场中更是充斥了大量类似的场外衍生品。 • 美国保险业巨头美国国际集团（AIG）被美洲银行收购，主要原因便是其大量参与以债务担保债券（CDO）为基础资产的信用违约互换产品交易，在危机爆发后导致公司巨额亏损；而华尔街另一家金融巨头雷曼兄弟也因为未能及时处理巨额住宅抵押贷款，其中包含大量住宅抵押场外衍生品，导致公司在二季度出现亏损并最终走上破产之路。

28. 金融衍生工具风险监管 • 金融衍生工具交易面临的风险 • 一是金融衍生工具交易过程中，因市场因素或操作错误而造成的经济风险； • 二是合约本身无效或违反相关规定而带来的法律风险。

29. CFTC在《联邦注册》中就期权风险揭示做出说明：期货经纪商必须获取每个期权客户的足够的个人资料，以便决定需要进一步向其提供哪些事实、解释和风险揭示，使客户在信息充分的基础上作出是否投资期权的决策CFTC在《联邦注册》中就期权风险揭示做出说明：期货经纪商必须获取每个期权客户的足够的个人资料，以便决定需要进一步向其提供哪些事实、解释和风险揭示，使客户在信息充分的基础上作出是否投资期权的决策

30. 美国期货经纪商在与以下客户交易时可以免予风险揭示：（1）受监管的金融机构，如银行、信托公司、储蓄协会、保险公司等。(2)注册的证券和期货组织，如受1934年证券交易法监管的证券经纪交易商、资产超过500万美元受投资公司法监管的投资公司、受商品交易法监管的期货经纪商、场内交易商和场内经纪商等。(3)其他经验丰富，具有一定财务实力的客户。如具有500万美元以上资产的员工福利计划；总资产超过1000万美元，净资产不低于100万美元的公司、合伙企业；总资产超过1000万美元的个人等。（4）政府组织，包括多边和跨国国际机构等。

31. CDO等衍生品的交易对手均在风险揭示义务的豁免范围内。CDO等衍生品的交易对手均在风险揭示义务的豁免范围内。 • 次贷衍生品的购买者难以了解复杂的衍生品设计过程，设计者和购买者之间存在着严重的信息不对称。而评级机构未能识别次贷衍生品蕴藏的较大风险，给予这些产品较高评级，进一步加剧了这种信息不对称。

32. 要防止这样一种现象：高级管理人员不好意思去承认他们并不真正明白这些新的金融策略。要防止这样一种现象：高级管理人员不好意思去承认他们并不真正明白这些新的金融策略。 ————格林斯潘

33. 信息披露机制 • 金融衍生品交易不满足会计元素“现实交易”的原则，被作为表外项目处理。传统会计制度无法准确计量。 • SEC颁布了S-K第305规则，要求所有向SEC备案的公司都要披露有关结构性融资交易工具的风险，目的在于明确公司所面临的与结构性融资交易工具有关的交易行为所附带的市场风险，并提供衍生交易风险的量化和尽可能质化的信息。 • 2002年萨班斯法案(Sarbanes-Oxley),要求强化公司内部控制和表外信息披露。 • 《新资本协议》对资产证券化风险暴露的标准化方法与内部评级法的信息披露有具体的规定。

34. 结构性融资交易工具等产品定义过于狭隘，主体限定严格，适用范围有限。结构性融资交易工具等产品定义过于狭隘，主体限定严格，适用范围有限。 • 实践中，表外信息披露机制仍不成熟，未得到很好的执行。 • 资产证券化风险的暴露使用的是一刀切的单一方法,并没有区分初级证券化与再证券化的不同风险状况。

35. 金融衍生工具的内部风险控制制度 • 巴林银行倒闭后的“后巴林”时代，内部风险控制正日益成为监管的“主旋律”。许多国家的金融管理当局包括美国联邦储备委员会、美国证券交易委员会、加拿大金融监管办公室等，开始重视对企业内控系统的监管。英国FSA甚至清楚表明，企业内部风险控制的质量将直接与监管的强度相连。

36. 巴塞尔银行监管委员会在《金融衍生工具业务风险管理指导》中指出，一个机构健全的衍生工具风险管理体系应包括三项基本内容：巴塞尔银行监管委员会在《金融衍生工具业务风险管理指导》中指出，一个机构健全的衍生工具风险管理体系应包括三项基本内容： • （1）董事会和高级管理层的适当监管； • （2）将谨慎的风险限额、健全的风险计量方法和信息系统、持续不断的风险监督和频繁的管理报告有机结合在一起的适当的风险管理过程； • （3）全面的内部控制和稽核程序。

37. 法国银行监管机构——法国银行委员会4日对兴业银行开出400万欧元罚单，原因是兴业银行内部监控机制“严重缺失”，导致巨额欺诈案的发生。法国银行监管机构——法国银行委员会4日对兴业银行开出400万欧元罚单，原因是兴业银行内部监控机制“严重缺失”，导致巨额欺诈案的发生。 • 　　银行委员会在一份公告中指出，兴业银行内部监控机制严重缺失，使得金融交易在各个级别缺乏监控的情况下，在较长时期内难以被察觉并得到纠正，因而存在较大可能发生欺诈案并带来严重后果。 • 　　为此，银行委员会对兴业银行罚款400万欧元。这一罚款金额接近银行委员会的罚款上限。根据相关规定，银行委员会有权对违规行为进行处罚，目前其罚款上限为500万欧元。