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第３章．証券化 （１）証券化とその仕組み

第３章．証券化 （１）証券化とその仕組み. ２つの証券化 Securitization ① 資金の調達・運用が、預金・貸出から市場で取引される証券という形に変わること。 ②金融機関・企業などが保有する金銭債権・不動産などの資産を、その資産の保有を目的とする特別目的会社 SPC 等に譲渡し、その資産を裏付けにして SPC が投資家向けに証券を発行する。 本章では、②の意味の証券化を説明 ・証券化の特徴：従来の証券との違い ・. ○ 証券化の仕組み. アレンジャー. サ－ビサー. 格付会社. 債権譲渡. ローン元利金 の回収・管理. 格付. 　優先劣後構造

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第３章．証券化 （１）証券化とその仕組み

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  1. 第３章．証券化（１）証券化とその仕組み • ２つの証券化Securitization • ①資金の調達・運用が、預金・貸出から市場で取引される証券という形に変わること。 • ②金融機関・企業などが保有する金銭債権・不動産などの資産を、その資産の保有を目的とする特別目的会社SPC等に譲渡し、その資産を裏付けにしてSPCが投資家向けに証券を発行する。 • 本章では、②の意味の証券化を説明 ・証券化の特徴：従来の証券との違い ・

  2. ○証券化の仕組み アレンジャー サ－ビサー 格付会社 債権譲渡 ローン元利金 の回収・管理 格付 　優先劣後構造 （資産担保証券） （資金不足主体） ローンの債務者 （資金余剰主体） 　投資家 （原債権） 住宅ローン 負債･資本 住宅ローン A B S 住宅 ローン 借入 証書 債券発行 オリジ ネーター SPC（特別 目的会社）等

  3. ○証券化の仕組み：構成要素 • ①証券化対象資産の調査・選定・固定化 • 対象債権の貸出条件・パフォーマンス等の調査・リスク分析、リスク分散、対象の固定化 • ②SPVの設立 • SPVの役割：オリジネーターから切り離された資産のみによって裏付けられた証券の発行 • SPVの組織形態：SPC、信託、組合

  4. ③債権の回収・管理（サービシング） • サービサーとは、債権の回収・管理業務を行う業者のことであり、証券化では通常原債権者が担当 • 原債務者と原債権者との関係は従来通り • ④信用補完と商品組み立て（ストラクチャリング） • 証券化商品の元利金支払を確実にするための措置 • キャッシュリザーブ（スプレッド勘定）：譲受資産・債権から発生するキャッシュフローの一部を将来の資金不足に備えて積み立て • 第三者による信用補完：銀行や保険会社からの保証

  5. ⑤格付けの取得 • 一回性の証券発行、複雑な優先劣後証券の発行 • 高格付取得のため、ストラクチャリングは格付会社と協議しながら行う • ⑥投資家への販売 • 証券会社は証券化商品のアンダーライティング（引受けと販売）とマーケットメイク（売値・買値を提示して顧客に売買機会を提供、証券会社から見ると自己売買）を行う • 　　　　　　　　　　　：ストラクチャリングを中心に証券化の仕組み全体のアレンジ • 証券会社や銀行

  6. ・証券化の優先劣後とリスク量 ・ ・Senior Tranche：優先部分、　Mezzanine Tranche：中間部分　Equity Tranche：劣後部分・出資部分 IMF. Global Financial Stability Report April 2006 p.64

  7. 『ベーシック証券市場論：改訂版』p.40

  8. ○証券化商品の分類 (狭義の) ABS リース、自動車 ローン、CDO (狭義の)MBS or RMBS (広義の) ABS 住宅ローン (広義の) MBS CMBS 商業不動産、 商業不動産担保ローン

  9. （２）証券化の発展 証券化比率＝証券化された貸出残高／金融機関貸出残高

  10. 証券化比率＝証券化された資産／資産総額

  11. ・公的証券化：56％ ・民間証券化：21% ・サブプライム 証券化：約10% ・総額：8.6兆ドル

  12. ○2000年代の証券化の動き：世界

  13. 日経09.07.25.

  14. （３）証券化商品の保有主体 ・証券化の優先劣後と保有主体： IMF. Global Financial Stability Report April 2008 p.80

  15. ・サブプライム証券化商品の保有主体と損失状況・サブプライム証券化商品の保有主体と損失状況 IMF. Global Financial Stability Report April 2008 p.78

  16. 　　（４）証券化の３つのタイプ • タイプ①： • 手持ち資産をそのままバランスシートに持ち続けるかor 証券化するか、という選択の結果証券化される • アセットファイナンスとしての証券化 • 銀行の企業向貸出の証券化、ノンバンクの自動車ローンの証券化、　クレジットカードローンの証券化、企業の自社ビル証券化 • 証券化の初期の段階ではこのタイプの証券化が中心

  17. タイプ②： • ローンを提供する段階から証券化を前提 • オリジネーター（ローン提供者）は一旦提供したローンを証券化のアレンジャー（証券会社、政府系住宅金融機関）に売却 • ローンの提供だけに特化した業者の登場 • Originate to Distribute Model （OTDモデル） • cf. Portfolio Lending Model • 米国：CMBS、サブプライムRMBS、政府系金融機関によって発行されるRMBS、日本：住宅金融支援機構によるRMBS • アレンジャーが証券会社の場合、投資家側のニーズも重視

  18. ・米国の商業不動産ローン市場では、90年代以降タイプ②の・米国の商業不動産ローン市場では、90年代以降タイプ②の 　証券化が急速に浸透し、それまで長期ローンの主要な提供者 　であった生命保険会社が業務縮小・撤退

  19. タイプ③： • オリジネーターの事情とは関係なく、既存の資産を流通市場等から買い集めて束ね、それを組み替えて投資家にとって魅力的な新たな証券（CDO）を作り上げ、提供する。 • 当初は、ジャンクボンド（投機的債券）や高金利のローンを束ねて証券化 • 最近は低格付の証券化商品を束ねる証券化が増大 • サブプライムRMBSを束ねたCDOはその一種 • アービトラージ型（裁定型）と呼ばれる • ①、②はバランスシート型 • 2000年代の世界的金余り傾向の中でタイプ③の証券化が増大

  20. ・ サブプライム住宅ローンの証券化RMBS（住宅ローン担保証券） • ・RMBSを再度証券化した CDO（債務担保証券）：ABSCDO IMF. Global Financial Stability Report April 2008 p.60

  21. ・ABSCDOの保有者：リスク量で表示 IMF: Global Financial Stability Report September 2007 p.15 ・ヘッジファンドの投資手法：

  22. ○証券化用語 証券化商品：証券化によって作り出された投資家向けの証券 Special Purpose Company：特別目的会社 Special Purpose Vehicle Asset Backed Security：資産担保証券 Asset Backed Commercial Paper：資産担保コマーシャル・ペーパー （狭義の）Mortgage Backed Security：住宅ローン担保証券 Residential Mortgage Backed Security：住宅ローン担保証券 Commercial Mortgage Backed Security：商業不動産ローン担保証券 Collateralized Loan Obligation：企業向一般貸出債権担保証券 Collateralized Bond Obligation：社債担保証券 Collateralized Debt Obligation：債務担保証券（CLO、CBO、証券化商品を担保として再証券化したもの(ABSCDO)、の全体）

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