日本郵政活用による「国債償還・公益事業支援」と「国際的産業活力再生型ウェルスファンド」設立の提案

日本郵政活用による「国債償還・公益事業支援」と「国際的産業活力再生型ウェルスファンド」設立の提案日本郵政活用による「国債償還・公益事業支援」と「国際的産業活力再生型ウェルスファンド」設立の提案　慶應義塾大学大学院経営管理研究科許斐研究室　教授許斐義信 (Yoshinobu Konomi) 　　　　　　　　　研究員宮部明彦 (Akihiko Miyabe) 慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

　　提案概要 ＜提案の趣旨＞ • ゆうちょ銀行やかんぽ生命は最大の公共債（国債を含む）保有者である。株式を市場公開すれば外資による買取の可能性が生じる。外資が日本政府の最大の債権者となりうることを想定すると、株式の公開は容易には許されない。また運用の自由化も安易にはできない。 • 民間では破綻懸念企業に最大の債権者はＤＥＳで債権を資本へ転換している。同様のスキームで公共債を資本に転換（ゆうちょ銀行やかんぽ生命へ資産譲渡＋公共債の代物弁済）すれば、公共債務の残高を減額できる。 • その結果、増税なき財政再建が一気に可能となる。 • またゆうちょ銀行とかんぽ生命の出資者を国民（貯金者・加入者を資本へ転換）にできれば国民によるガバナンスを発揮することとなり、政治の民度向上に寄与できる。 • かんぽ生命準備金はＳＷＦ的なプロジェクトファイナンスで長期運用するため、かんぽマネーによる国際的な産業活力再生ファンド創設する。 • これまで議論されてきた郵政の組織改革は本質論ではない。国民の富を有効に活かすための委員会を設置を提案したい。＜手続き＞ • 一般国民から長期資金を収集し、公共インフラへ投資して再生させる金融会社となる(不整合を来たしている現状の資金循環を改善) • 大量の国債発行に伴う金利上昇リスク、財政難の緩和を郵政民営化と並行実施 • 公共事業の民営化・効率化（公共サービス手法の発展）を促進＜課題＞ • 公共性のある事業資産およびその収益による利息・元本支払い、保険金支払に相当するバランスが保てるのかどうかに応じて、あらたな法的・政策的な補完や保証の検討が必要。慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

根幹概念　「資本の民主化」 慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

民主的な資金循環の実現（本提案の主旨） ●日本郵政資金の財政化を脱却し運用資産の透明性を強化●広く国民から集められた資金は国内公益事業に還元されなければならない　　→　郵貯、簡保のパフォーマンス（金利や投資事業の業績や財政状態の開示）を通じて、　　　　　資金の出し手が間接的に公益事業を評価する、あたらしい公的金融機関モデル。　　　　　（あるいは株式保有直接）　　　　空港、港湾、高速道路、鉄道、上下水道などの公共インフラ事業に対して、　　　　民主的なガバナンスを発揮する構造をもたらす慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

増税不要の財政再建・公共事業支援 提案Ⅰ 公共事業体の株式・債権買取による公共債圧縮～財政再建とインフラ事業活力再生プラン慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

＜現状＞　「貯金の財政化と中央政府による公共事業ガバナンス」＜現状＞　「貯金の財政化と中央政府による公共事業ガバナンス」公益公共事業政府（自治体）出資個別事業債権個別事業ゆうちょBK　かんぽ生命個別事業国債（地方債）の大量保有公共サービスの効率・効果評価に国民の意思が反映できない便益・サービス提供貯金者利用者慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

＜提案スキーム＞国債償還と「資金の出し手による公共事業ガバナンス」＜提案スキーム＞国債償還と「資金の出し手による公共事業ガバナンス」貯金者　≒　公共サービス利用者（国民）政府（自治体）運用利回、投融資先の効率、サービスの効果、満足度の評価でモニタリング・ガバナンスを発揮ゆうちょBK、かんぽ生命国債（地方債）　相殺償還 ↓ 残高減少国債（/地方債）の現物出資公共事業投資ファンド（SPC）公益事業会社の株式、債券国債（地方債）による代物弁済【公益事業株式会社化】株式の売却国債（/地方債）の現物出資便益・サービス提供債権の売却個別事業会社個別事業会社個別事業個別事業会社慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

株式事業毎ファンド（SPC）ゆうちょBK かんぽ生命個別事業個別事業個別事業債権株式地域毎個別事業個別事業個別事業債権株式顧客毎個別事業個別事業個別事業債権相乗効果を生む買い取り方法ファンドの構成について • 事業保有会社による相乗効果すなわち、ファンドの下に事業保有会社をぶら下げ、ここが保有事業に関して相乗効果を発揮しやすいように（サービス内容ごと、地域ごと、ノウハウごと、または、それら複数の要素を加味して）、買い取りをおこなってゆく。慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

ケース・スタディ-Ｔ鉄道（株）への　　ファイナンス・スキーム適用例ケース・スタディ-Ｔ鉄道（株）への　　ファイナンス・スキーム適用例＊本事例は、公共サービス事業へのファイナンススキームを説明する目的で作成　したものである。特定会社への適用の是非を議論するものではない。慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

ケース：Ｔ鉄道株式会社 流動資産　558 流動負債　1,837 ●固定負債固定資産12，238 （うち鉄道事業固定資産9,762）【債券】4,150 　　・社債　　　　　　 900 　　・公募交通債券　　　　　　3,250 　　　　　（債券より1年以内償還(独)郵貯・簡保管理機構引受交通債券9億円除く）固定負債　8,306 B/S　（200X/3） (単位：億円）　【長期借入金】3,018 　　・財務省　　　　　　　　 1,933 　　・地方自治体　　　　　　　　　　166 　　・（独）鉄道建設支援機構　 166 　　・（独）郵貯・簡保管理機構 44 　　・市中金融機関 707 　　・（独）福祉医療機構　　　　2 【資本金】　　・政府　　　　　　　　　　　　　　　310(53.4％）　　・東京都 271(46.6％）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　資本2,653 （うち資本金581） P/L （200X/3）　　（単位：億円）営業収益 3383 経費 2429　（うち減価償却費　650）営業利益 954 （税引前営業CF1604）営業外収益 25 営業外費用 219　（うち支払利息　　202）経常利益 760 慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

株式・債権売却の実施 政府資本金310億円代物弁済Ｔ鉄道株式会社国債債権1,933億円売却資本金271億円地方自治体債権166億円地方債ゆうちょBK 慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

株式・債権売却後 国債と地方債で合計債権＋資本評価額相当分の公共債の減少が可能・ゆうちょＢＫによるＴ鉄道のガバナンス　で民意を反映　→　必要なサービス充実、無駄の削減政府Ｔ鉄道株式会社国債（減少）地方債（減少）地方自治体資本581億円（額面）債権2,099億円ゆうちょBK ・Ｔ鉄道社債利息や株式配当のリターンＵＰ　→　貯金者へ利息支払向上貯金者（国民）のモニタリング慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

株式・債権の売却スキーム実施上の検討事項 想定される主な検討事項 • 株式売却価格の算定　　純資産アプローチ、収益アプローチ（DCF)、マーケットアプローチ（類似業種比準）　　から総合的に判断 → 高い透明性、国民の監視、納得が必要 • 補助金継続の有無　　鉄道路線拡大・整備のための設備投資に対する補助金等の継続支援の検討 • 公共インフラ事業体のガバナンスと規制　　日本郵政（ゆうちょBK/かんぽ生命）によるガバナンスのありかたと、　　政府/地方自治体の公共インフラ事業運営への関与にかかるあらたな法制整備慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

本提案のメリット（ファイナンス・スキームの側面から）本提案のメリット（ファイナンス・スキームの側面から）慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

本提案のメリット • 当該プロジェクトで以下の問題を解決することが可能 • 財政健全化　　国債（公共債）を対価とした公的事業買取であるため、国債発行残高自体を減少させることができる。直接公共事業へのファイナンスを実現。 • 増税回避　　赤字国債発行、発行残高膨張を抑制しプライマリーバランスの均衡へ。国債残高の減少により財政悪化を解消する結果、増税を回避できる。 • 政府保証債務の非保証化問題を緩和ファンドの事業運営会社によるガバナンス、オリジネーターに劣後出資を保有させることにより、政府保証なくとも、元本リスクは一定の回避が可能。 • 事業の民業圧迫を解消郵貯および/または簡保の資金は、もっぱら、公共事業投資に向けられるため、金融仲介機能面で、民間金融機関の顧客と棲み分けが可能。　　調達機能に関しては、買い取り公共企業のExitの進行に応じて、受け入れ資金上限の適切な見直しをすすめられる。 • 公共事業効率化への民意の反映（モニタリング、ガバナンス）貯金や投資信託といった金融商品を通じて、公共事業のパフォーマンス評価への強い関心がうまれる。慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

追加考察 • 国/自治体による出資とコントロール国/自治体から必ずしも完全に事業を切り離さず、これに一定のファンド持分・事業会社持分を保有させ、また、事業運営会社に参加させるなど、一定のコントロールを及ぼすことを認めることも可能。これによって、国/自治体によるサービス低下防止などの適切なガバナンス発揮が可能。 • 国/自治体のインカムゲイン、キャピタル・ゲイン国/自治体が当該事業の持分を一部保有することにより、将来の当該事業からの配当や株式売却益などを得ることも可能。株式売却を完全な市場原理に委ねず、政府が売却先を選定できる。 • 公共事業の再生機構当該ファンドを、いわば産業再生機構の公共事業版の投資会社として構成することにより、買い取る「公共事業」の再生・再建を進める役割を果たせる。 • 保険（シュワティ・ボンドを含む）買い取り公共事業のクレジット・リスクに対して、保険（シュワティ・ボンドを含む）を付保することにより、一定の事業リスクを回避することが可能。慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

今後の検討 • どの程度の国債（公共債）が償還できるか買い取り価格評価において、事業の価格評価が低かった場合、代物弁済される国債（公共債）の総額が低い結果となり、結果として、相殺により償還される国債（公共債）の総額が比較的低いものとなる可能性がある。 • 不動産を一体として買い取る買い取り公共事業が国（自治体）から不動産を賃貸などしていた場合、当該不動産自体をも買い取りすることにより、代物弁済額を高くすることも検討を要する。 • 自治体に国債で支払った際の取り扱い自治体より公共事業を買い取る場合は、本来、当該自治体発行の公共債で代物弁済するべきところ、国債に比較して小額の発行残高にとどまる公共債が全て相殺により償還された後は、国債により当該公共事業を買取することが想定される。結果的に自治体が保有するに至った国債を最終的に如何に償還されるべきか検討を要する。慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

国際的産業活力再生 提案Ⅱ -かんぽマネーによる　「産業活力再生型政策的グローバルファンド」の創設かんぽウエルスファンド（ＫＷＦ）慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

本提案の概要 • かんぽウエルスファンド実施のメリット • かんぽマネーによる海外インフラ政策投資ファンド創設 • かんぽ生命の超長期資金を海外インフラ事業プロジェクト投資で運用し、国際的に産業活力を再生 • たとえば、米国のエネルギーインフラの再整備（グリーンニューディールで注力される送配電網、変電・蓄電設備、太陽光発電設備など）や、需要の高い中国インフラ事業や途上国開発事業などを対象 • ①わが国の余剰資金を活用し、海外の経済活動再生に貢献 • 　　超長期運用にマッチした巨額のかんぽマネーをインフラ事業の需要が高い海外投資へ振向けることで、グローバルな経済　 • 　　活性化。（インフラプロジェクト実施する現地雇用創出、海外のインフラ利用者の便益向上） • ※従来、海外インフラ事業は欧米の民間金融機関がプロジェクトファイナンスで担ってきた。欧米金融機関の資金提供力が • 　　　　弱まっている現在、かんぽ生命が海外インフラ事業へファイナンスへ積極的参入の契機。 • ②国内製造業の活力再生 • 　　環境への配慮が必要とされる現在、日本メーカーの高度な技術力（製品技術、機械設備技術やオペレーションノウハウ等） • 　　を海外インフラプロジェクトで活用することは不可欠。日本の技術力活用機会の提供により、わが国産業活力も再生する。 • ③相対的により高い運用成果をかんぽ生命顧客（≒国民）へ還元 • 　　かんぽマネーを国際的な運用へ振向けることにより、日本国債よりも相対的に高いリターンを獲得。 • 　　国民へ運用成果を還元。世界的な経済復活へ向けたターンアラウンドの牽引 • ＜海外インフラ整備推進による内外産業活力の再生＞ • 　　・海外インフラ整備・開発プロジェクトによる、現地雇用の増進 • 　　・海外のインフラ利用者の便益向上 • 　　・日本メーカーの技術活用。機械輸出増で国内製造業の活性化。 • 　　・日本国民の家計の金融収益拡大慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

かんぽＷＦによる海外インフラプロジェクトファイナンス～国内外産業活力再生　「3winプラン」～かんぽＷＦによる海外インフラプロジェクトファイナンス～国内外産業活力再生　「3winプラン」～（米配送電網例）米政府 Green new deal • 環境保全 • 米電力利用者の便益向上 • プロジェクトファイナンスで資金提供 • 日本メーカー技術力（機械輸出・運転制御技術）の提供 • 国内製造業の活性化 • 国民へ運用成果を還元慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

かんぽウエルスファンドのイメージ • 主原資：かんぽマネー • 世界インフラ開発投資の長期運用ファンドとする • ソブリンウエルスファンドに類似したイメージのファンド　ファンドの概要慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

資料わが国の国債保有者日本郵政の公社債保有状況資料わが国の国債保有者日本郵政の公社債保有状況慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

資料：主要国の国債保有者構成 （日銀資金循環統計、flow of funds account for the US、treasury bulletin、UK economic account）s、deutsche bundesbank monthly report、 competes financiers trimestriels ）慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

資料：国債所有者内訳 （日銀資金循環統計、flow of funds account for the US、treasury bulletin、UK economic account）s、deutsche bundesbank monthly report、 competes financiers trimestriels ）慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

資料：我が国の国債保有者 （日銀資金循環統計H17年度末速報より作成）慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

資料：我が国の国債保有者 慶應ビジネススクール　許斐義信研究室（日銀資金循環統計H17年度末速報より作成）

資料：直近のゆうちょ銀行・かんぽ生命の資産構成資料：直近のゆうちょ銀行・かんぽ生命の資産構成（日本郵政グループ　中間期デイスクロージャー誌　2008より作成）慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

資料：日本郵政2008年9月末総資産と公社債保有額資料：日本郵政2008年9月末総資産と公社債保有額慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

資料：ソブリンウエルスファンド概要 • ＳＷＦ：政府が保有する資産運用ファンド • 株式や不動産等、比較的リスクが高い資産にも投資。利回りは低く設定、長期運用 • 天然資源輸出代金や外貨準備、財政黒字・国有資産売却益など、国の富がファンド原資 • 2007年末のＳＷＦの総資産約3兆ドル、64％が天然資源輸出代金、36%が外貨準備等慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

参考資料：ソブリンウエルスファンドの規模 • 中東とノルウェーの資源系とシンガポール中国の外為準備金系が中心 • 7年後の資産規模は弱気シナリオでも倍増超の約7兆ドル（野村證券試算） • 欧米投資銀行の代わりに投資資金の供給主体として全世界が注目慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

参考資料：ソブリンウエルスファンドの投資案件参考資料：ソブリンウエルスファンドの投資案件 GIC､ﾃﾏｾｸの金融業界投資ＧＩＣの不動産投資案件英インフラ投資案件慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

資料：日本の資金循環（2008年9月末） 2,771兆円 1,095兆円 ○金融資産：金融機関：2,771兆円、家計部門：1,467兆円、一般法人：916兆円 ○銀行への金融資産集中：約1,100兆円、政府部門の金融資産吸収：約950兆円慶應ビジネススクール　許斐義信研究室

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