1 / 21

7 . p rednáška

7 . p rednáška. 3. apr íl 2006. Kapitálová štruktúra. Literatúra: Kolá ř P.: Manažérske finance , kapitola 4, 9 Brealey R. A., Myers S.C.: Principles of Corporate Finance , C hapter 8, 9 , 17 Ross A. R., Westerfield R.W., J affe J .: Corporate Finance, Chapter 1 2 , 15, 18.

merv
Télécharger la présentation

7 . p rednáška

An Image/Link below is provided (as is) to download presentation Download Policy: Content on the Website is provided to you AS IS for your information and personal use and may not be sold / licensed / shared on other websites without getting consent from its author. Content is provided to you AS IS for your information and personal use only. Download presentation by click this link. While downloading, if for some reason you are not able to download a presentation, the publisher may have deleted the file from their server. During download, if you can't get a presentation, the file might be deleted by the publisher.

E N D

Presentation Transcript

  1. 7. prednáška 3.apríl 2006

  2. Kapitálová štruktúra Literatúra: Kolář P.: Manažérske finance, kapitola 4, 9 Brealey R. A., Myers S.C.: Principles of Corporate Finance , Chapter 8, 9, 17 Ross A. R., Westerfield R.W., JaffeJ.: Corporate Finance, Chapter 12, 15, 18 Obsah prednášky: 1. Zadĺženosť firmy M&M Tvrdenie 1 M&M Tvrdenie 2 2. Daň, daňový štít

  3. Efekt zadĺženosti Ovplyvňuje kapitálová štruktúra firmy hodnotu firmy? Môže zmena kapitálovej štruktúry zmeniť hodnotu firmy?

  4. The Bank of Sweden Prize in EconomicSciences in Memory of Alfred Nobel 1991 1985 Franco Modigliani (1912-2003) Merton H. Miller (1923-2000) "for his pioneeringanalyses of saving andof financial markets" "for his pioneeringwork in the theory offinancial economics"

  5. Kapitálová štruktúra Ovplyvňuje kapitálová štruktúra firmy hodnotu firmy? Môže zmena kapitálovej štruktúry zmeniť hodnotu firmy? Odpoveď Modigliani & Miller, 1958 Predpoklady: Dokonalý kapitálový trh, bez daňového zaťaženia, frictionless market, nulové náklady na bankrot “the market value of any firm isindependent of its capital structure and is given by capitalizing itsexpected return at the rate k appropriate to its [risk] class” (M&M,1958, p. 268).

  6. Efekt zadĺženosti M&M Tvrdenie 1(Proposition 1): VU =VL VU hodnota nezadĺženej firmy (unlevered firm) VL hodnota zadĺženej firmy (levered firm) Na dokonalom trhu hodnota firmy nezávisí na jej kapitálovej štruktúre !

  7. Dôkaz tvrdenia 1 M&M Označme: VL = EL + DL Hodnota zadĺž. firmy = vlastné imanie zadĺž. firmy + dlh zadĺž firmy VU = EU pre nezadĺženú firmu (DU = 0) Uvažujme nasledujúce dve stratégie: 1. Kúpa 1% akcií nezadĺženej firmy 2. Kúpa 1% akcií zadĺženej firmy a 1% dlhopisov zadĺženej firmy

  8. Dôkaz tvrdenia 1 M&M pokr. Princíp no-arbitrage: Keďže obe stratégie vedú k tej istej výnosnosti, musí sa rovnať aj hodnota investície VU = VL • Intuícia dôkazu: • nezadĺžená firma si nepožičala žiadne peniaze, zatiaľ čo zadĺžená • firma áno • ak si individuálni investori môžu požičiavať pri tom istom úroku • ako firmy, individuálni investori môžu urobiť anulovať to, čo • urobila firma • ak individuálny investor požičia peniaze, zruší sa tým efekt pôžičky • firmy

  9. M&M Tvrdenie 1- príklad Elizabeth uvažuje o zmenej kapitálovej štruktúry vo svojej firme. Firma v súčasnosti nemá žiaden dlh, a celý zisk je vyplatený ako dividendy. Ďalšie dáta firmy sú v nasledujúcej tabuľke. Elizabeth usúdila, že akcionári na tom budú lepšie, ak firma bude mať rovnako veľa dlhu ako vlastného kapitálu, preto navrhuje zadĺžiť sa v hodnote 5000 pri úroku 10% a skúpiť 500 akcií. Na podporenie svojho návrhu analyzovala situáciu pri rôznych úrovniach zisku.

  10. M&M Tvrdenie 1- príklad, pokr. Záver p. Elizabeth: Keďže firma očakáva zisk 1500, zmena kapitálovej štruktúry polepší akcionárom. Pohľad finančného manažéra: Argument p. Elizabeth ignoruje fakt, že akcionári majú alternatívnu možnosť - požičať si. Nech si akcionár požičia 10$ a investuje 20$ do akcií nezadĺženej firmy. Takto akcionár investuje len 10 vlastných $. Taký istý payoff by akcionár získal kúpou 1 akcie zadĺženej firmy. Preto cena akcie zadĺženej firmy je tiež 10$. Ak si firma požičia, tak investori tým nezískajú nič, čo by už predtým nemohli urobiť zadĺženie firmy nezvýši jej hodnotu.

  11. D D+E E D+E rA = rD +rE Zisk Trhová hodnota celkového kapitálu rA = D E rE = rA +(rA - rD) Vplyv zadĺženosti na výnosy Očakávaná výnosnosť (rentabilita) celkového kapitálu Očakávaný výnos majetku: Očakávaný výnos vlastného imania zadĺženej firmy

  12. M&M Tvrdenie II: Očakávaný výnos akcie zadĺženej firmy rastie proporcionálne k „debt-to-equity“ (D/E)pomeru vyjadreného v trhových hodnotách. Miera rastu závisí od rozpätia medzi rA a rD . • V predchádzajúcom príklade: • pred rozhodnutím si požičať: • rE = rA = očak.zisk / trhová hodnota všetkých cenných papierov = • = 1500 / 10 000 = 15% • ak si firma požičia: • rE =rA + (rA- rD) D / E = 0.15 + (0.15 – 0.1) 5000 / 5000 • = 20%

  13. Implikácia M&M tvrdenia II Bezrizikový dlh Rizikový dlh D/E Výnos vlastného kapitálu rastie lineárne s rastom pomeru D/E pokiaľ je dlh bezrizikový. Pri zvýšení zadĺženosti, zvyšuje sa riziko dlhu. To spôsobuje spomalenie rastu rE.

  14. Kompromis medzi výnosom a rizikom Tvrdenie I hovorí, že finančné zadĺženie nemá žiaden efekt na majetok akcionárov. Tvrdenie II hovorí, že očakávaný výnos z ich akcií rastie pri raste pomeru D/E . Ako teda môžu byť akcionári indiferentní k rastu zadĺženia, keď to zvyšuje ich očakávaný výnos ? Každé zvýšenie očakávaného výnosu je presne vykompenzované zvýšením rizika . Príklad:

  15. Záleží na kapitálovej štruktúre? D/E

  16. Podnikové dane úroky z dlhu sú odpočítateľnou položkou z daňového základu dlh tak znižuje daň, čím poskytuje daňový štít. Daňový štít (tax shield) – „ochrana“ spoločnosti pred daňou Príklad č.1:

  17. Daňový štít Uvažujme trvalý dlh firmy (splácanie dlhu vypísaním nového dlhu)  daňový štít je trvalým peňažným tokom Súčasná hodnota daňového štítu daň * úroková platba návratnosť dlhu Tc(rDD) rD PV(daňového štítu) = = TcD = Príklad: PV(daňového štítu) = 27.2/0.08 = 340

  18. M&M Tvrdenie I a dane Hodnota firmy = hodnota nezadĺženej firmy + PV (daňového štítu) Špeciálny prípad pre trvalý dlh, stabilný zisk: Hodnota zadĺženej firmy = hodnota nezadĺženej firmy + TcD VL = VU + TcD

  19. Podnikové dane a dane jednotlivcov Zisk 1$ Vyplatené ako úrok Vyplatené akcionárom Podniková daň TC Žiadna Príjem po zdanení podnikovou daňou 1 1- TC TPD TPE (1-TC) Daň jednotlivcov Príjem po všetkých zdaneniach 1- TPD (1-TC)(1-TPE) veriteľom akcionárom

  20. Výhoda financovania dlhom Cieľom firmy je minimalizovať súčasnú hodnotu všetkých daní platených z výnosu firmy. Relatívna daňová výhoda financovania dlhom: 1 – TPD (1-TPE)( 1-TC) = • Pravidlo pre rozhodovanie: • ak je (1 – TPD ) > (1 – TC )(1 – TPE) je lepšie sa zadlžovať • ak je (1 – TPD ) < (1 – TC )(1 – TPE) je lepšie sa nezadlžovať • ak (1 – TPD ) = (1 – TC )(1 – TPE) , na dlhovej politike nezáleží TC je podniková daň ,TPD osobná úroková daňová sadzba TPE daňová sadzba pre príjem z akcií

  21. VL= VU + D (1 - ) (1-Tc)(1-TPE) (1-TPD) Vplyv osobných daní Miller, 1977 Predpoklady: trvalý dlh, stabilný príjem kde TPE = osobná daň z kapitálových príjmov TPD = osobná daň z úrokov TC = podniková daň

More Related