Lezione 9 Politiche macroeconomiche e coordinamento in regime di cambi flessibili

1. Lezione 9 Politiche macroeconomiche e coordinamento in regime di cambi flessibili

2. Organizzazione della lezione • Argomenti a favore dei cambi flessibili • Argomenti contro i cambi flessibili • Interdipendenza macroeconomica in regime di cambi flessibili • Che cosa abbiamo imparato dal 1973? • I cambi fissi sono davvero un’opzione per molti paesi? • Direzioni per una riforma • Sommario • Appendice: problemi di coordinamento delle politiche economiche

3. Introduzione • Prima della sua introduzione, nel 1973, il sistema a cambi flessibili non era stato ben studiato. • Cambi flessibili come misura temporanea di emergenza: modo per uscire dal dilemma equilibrio esterno-interno. • A partire dalla metà degli anni ottanta, economisti e policy makers diventarono più scettici circa i vantaggi di un sistema internazionale basato sui cambi flessibili. • Perché la performance dei tassi di cambio flessibili era stata così insoddisfacente? • Che direzione avrebbe dovuto seguire una riforma del sistema?

4. Le ragioni a favore dei cambi flessibili • Ci sono tre argomenti a favore dei cambi flessibili : • l’autonomia della politica monetaria • la simmetria • i tassi di cambio come stabilizzatori automatici

5. Le ragioni a favore dei cambi flessibili • L’autonomia della politica monetaria • Regimi a cambi flessibili: i governi possono usare la politica monetaria per ristabilire l’equilibrio interno e esterno: • ristabiliscono il controllo delle banche centrali sull’offerta di moneta. In regime di cambi fissi il cambio veniva indebolito da flussi di capitale privato, con seguente caduta del tasso di interesse interno, deprezzamento della valuta, diminuzione di riserve.. • Verso la fine degli anni 60 molti paesi ritenevano di importare inflazione dagli Stati Uniti. I cambi flessibili consentono a ciascun paese di scegliere il tasso di inflazione desiderato: concetto di isolamento (PPP): quando le variazioni economiche sono monetarie, i tassi di cambio si muovono in modo tale da compensare esattamente le differenze tra i tassi di inflazione nazionali.

6. Le ragioni a favore dei cambi flessibili • Simmetria: (Due asimmetrie fondamentali del sistema di Bretton Woods la FED determinava l’offerta mondiale di moneta; il dollaro non poteva svalutarsi). • I cambi flessibili consentono: • alle banche centrali di determinare il livello di offerta di moneta nazionale • agli Stati Uniti di godere delle stesse opportunità degli altri paesi in termini di possibilità di influenzare il proprio tasso di cambio

7. Le ragioni a favore dei cambi flessibili • I tassi di cambio come stabilizzatori automatici • Sistemi a cambi flessibili eliminano rapidamente quei “disequilibri strutturali” che erano stati alla base di deviazioni dalla parità e di attacchi speculativi nel sistema a cambi fissi. • La figura 9-1 mostra come una caduta temporanea della domanda di esportazioni di un paese riduca maggiormente la sua produzione in un regime a cambi fissi, che non in uno a cambi flessibili.

8. Tasso di cambio, E 2 E2 DD2 DD2 • Regime • a cambi flessibili DD1 DD1 Y1 Y1 Y2 Produzione, Y Tasso di cambio, E (b) Regime a cambi fissi 3 1 1 E1 E1 AA1 AA1 AA2 Y2 Y3 Produzione, Y Le ragioni a favore dei cambi flessibili Figura 9-1: gli effetti di una caduta della domanda di esportazioni

9. Le ragioni contro i cambi flessibili • Ci sono cinque ragioni contro i cambi flessibili: • la disciplina • speculazioni destabilizzanti e disturbi del mercato monetario • danni al commercio e agli investimenti internazionali • politiche economiche non coordinate • l’illusione di una maggiore autonomia

10. Le ragioni contro i cambi flessibili • La disciplina • I regimi a cambi flessibili non impongono una disciplina alle banche centrali. • Le banche centrali potrebbero imbarcarsi in politiche inflazionistiche (vedi il caso dell’iperinflazione tedesca degli anni venti). • I sostenitori di cambi flessibili rispondevano che questi avrebbero fatto esplodere l’inflazione nei paesi che avessero sbagliato politica.

11. Le ragioni contro i cambi flessibili • Speculazioni destabilizzanti e disturbi del mercato monetario • I tassi di cambio flessibili consentono speculazioni destabilizzanti (fluttuazioni ampie intorno al cambio di LP). • I paesi possono rimanere intrappolati in un “circolo vizioso” di svalutazione ed inflazione. • I sostenitori dei cambi flessibili evidenziano come gli speculatori destabilizzanti alla fine siano destinati a perdere denaro (vendono al di sotto-acquistano al di sopra del valore di LP). • Tassi di cambio flessibili rendono i paesi più vulnerabili nei confronti di disturbi del mercato monetario. • La figura 9-2 illustra questo punto.

12. Tasso di cambio, E DD 1 E1 2 E2 AA2 AA1 Produzione, Y Y2 Y1 Le ragioni contro i cambi flessibili Figura 9-2: incremento della domanda di moneta in regime di cambi flessibili

13. Le ragioni contro i cambi flessibili • Danni al commercio internazionale e agli investimenti • I cambi flessibili creano un pregiudizio al commercio internazionale e agli investimenti a causa della maggiore incertezza sul corso delle valute : • su esportatori ed importatori grava un maggiore rischio di cambio • esiste una maggiore incertezza sulla redditività degli investimenti internazionali • I sostenitori dei cambi flessibili affermano che i mercati a termine aiutano ad evitare il rischio di cambio. • Gli scettici controbattevano che i mercati a termine sarebbero risultati dispendiosi.

14. Le ragioni contro i cambi flessibili • Il mancato coordinamento delle politiche economiche • Sistemi a cambi flessibili consentono ai paesi di competere per la svalutazione della propria moneta. • I paesi potrebbero adottare determinate politiche economiche senza considerare il loro carattere beggar-thy-neighbor.

15. Le ragioni contro i cambi flessibili • L’illusione di una maggiore autonomia • Regimi a cambi flessibili accrescono gli elementi di incertezza dell’economia senza effettivamente fornire una maggiore autonomia. • Il deprezzamento della moneta determina l’aumento del prezzo dei beni importati e quindi l’aumento dell’inflazione a causa dell’innalzamento dei salari e del maggior costo dei fattori produttivi importati.

16. Le ragioni contro i cambi flessibili Tabella 9-1: tassi di inflazione nei principali paesi industrializzati, 1973-1980 (percentuali annuali)

17. Le ragioni contro i cambi flessibili Figura 9-3: indice dei tassi di cambio nominale e reale del dollaro, 1975-2000

18. Interdipendenza macroeconomica in regime di cambi flessibili • Consideriamo due paesi grandi, A e B. • Interdipendenza macroeconomica tra A e B: • effetti di un’espansione monetaria permanente ad opera di A • La produzione di A aumenta, la sua valuta si deprezza, mentre la produzione di B può crescere o decrescere. • effetti di un’espansione fiscale permanente ad opera di A • La produzione di A aumenta, la sua moneta si apprezza ed aumenta anche la produzione di B.

19. L’interdipendenza macroeconomica in regime di cambi flessibili Tabella 9-2: tassi di disoccupazione nei principali paesi industrializzati, 1978-2000 (percentuali di forza lavoro civile)

20. L’interdipendenza macroeconomica in regime di cambi flessibili Tabella 9-3: tassi di inflazione dei principali paesi industrializzati 1981-2000 e media anni 1961-1971 (percentuali annuali)

21. L’interdipendenza macroeconomica in regime di cambi flessibili Figura 9-4: andamento dei tassi di cambio dopo l’accordo di Louvre

22. Cosa abbiamo imparato dal 1973? • Autonomia della politica monetaria • Il regime a cambi flessibili ha permesso una divergenza molto maggiore tra tassi di inflazione. • Tendenzialmente, i paesi con inflazione elevata hanno presentato valute più deboli di quelle dei loro vicini con un’inflazione più ridotta. • In regime di cambi flessibili, gli effetti di variazioni della politica fiscale o monetaria nel breve periodo si trasmettono tra paesi. I paesi non sono quindi completamente isolati dagli shock di politica economica provenienti dall’estero.

23. Cosa abbiamo imparato dal 1973? Figura 9-5: andamentodei tasso di cambio e differenziali di inflazione, 1973-2000

24. Cosa abbiamo imparato dal 1973? • Dopo il 1973, le banche centrali intervennero ripetutamente sul mercato dei cambi per modificare il valore delle valute (fluttuazione sporca). • Perché le banche centrali continuarono ad intervenire pur non essendo formalmente obbligate a farlo? • Per stabilizzare la produzione ed il livello dei prezzi in presenza di shock • Per evitare bruschi cambiamenti della competitività internazionale in settori di beni commerciabili • Le variazioni monetarie avevano un impatto reale di breve periodo molto maggiore in un regime a cambi flessibili, che non in uno a cambi fissi.

25. Cosa abbiamo imparato dal 1973? • Simmetria • Il sistema monetario internazionale non divenne simmetrico dal 1973. • Le banche centrali continuarono a detenere riserve in dollari e ad intervenire. • Il regime a cambi flessibili attualmente in vigore è per certi versi simile al sistema asimmetrico di riserve istituito dall’accordo di Bretton Woods (McKinnon): il dollaro ha continuato ad essere la valuta di riserva principale.

26. Cosa abbiamo imparato dal 1973? • Il tasso di cambio come stabilizzatore automatico • Forti cambiamenti strutturali a partire dal 1973. • L’esperienza vissuta con i due shock petroliferi favorisce l’impiego di un regime a cambi flessibili: molti paesi allentarono i vincoli posti sui movimenti di capitali. • Gli effetti dell’espansione fiscale statunitense dopo il 1981 illustrano le proprietà stabilizzatrici del tasso di cambio flessibile: rivalutazione del dollaro, inflazione diminuisce, miglioramento delle ragioni di scambio e trasmissione all’estero della ripresa. • Tuttavia, se la riallocazione tra settori è costosa, converrebbe tenere fisso il tasso di cambio a fronte di shock temporanei.

27. Cosa abbiamo imparato dal 1973? • La disciplina • L’inflazione accelerò dopo il 1973 e si mantenne elevata anche durante il secondo shock petrolifero. • Tuttavia, la disinflazione dopo il 1979 provò che le banche centrali potevano controllare l’inflazione. • Il sistema poneva meno vincoli al rigore della politica fiscale. • Esempio: l’elevato disavanzo di bilancio registrato dagli Stati Uniti negli anni ottanta.

28. Cosa abbiamo imparato dal 1973? • La speculazione destabilizzante • Il regime a cambi flessibili ha manifestato una volatilità giornaliera molto maggiore di quella che era stata originariamente prevista dai suoi sostenitori. • La questione se tale volatilità fosse eccessiva è controversa. • Su periodi più lunghi, comunque, i tassi di cambio hanno all'incirca seguito le modificazioni fondamentali delle politiche monetarie e fiscali e i loro movimenti non appaiono essere il risultato di attività speculative destabilizzanti. • L'esperienza dei cambi flessibili non conferma l'idea che i movimenti arbitrari dei tassi di cambio possano condurre a "circoli viziosi" di inflazione e svalutazione (GB e Italia)

29. Cosa abbiamo imparato dal 1973? • Commercio internazionale ed investimenti • L'intermediazione finanziaria internazionale crebbe fortemente dopo il 1973, quando vari paesi abbassarono le proprie barriere ai movimenti di capitale. • Commercio internazionale: per la maggior parte dei paesi, si evidenzia un trend crescente per tutto il periodo considerato, senza rallentamenti accentuati dopo l'introduzione dei cambi flessibili. • Imprese multinazionali.

30. Cosa abbiamo imparato dal 1973? • Il coordinamento delle politiche economiche • Il sistema dei cambi flessibili non ha promosso il coordinamento internazionale delle politiche economiche. • Mentre rimane il problema delle politiche di beggar-thy-neighbor, i critici dei cambi flessibili non hanno considerato se il problema scompare in situazioni differenti. • Risultati dell’ accordo di Louvre: divario tra accordi valutari e reali politiche di coordinamento.

31. I cambi fissi sono davvero un’opzione per molti paesi? • Il mantenimento di un regime a cambi fissi richiede nel lungo periodo un controllo rigoroso sui movimenti di capitale o una valuta comune. • Qualsiasi tentativo di fissare il tasso di cambio è destinato ad essere privo della necessaria credibilità e ad avere vita relativamente breve. • I regimi a cambi fissi non forniscono i vantaggi sperati. • Attacchi speculativi come eventi che si autorealizzano.

32. Direzioni per una riforma • L’esperienza di regimi a cambi flessibili non fornisce un sostegno definitivo né ai sostenitori dei precedenti sistemi di cambio né ai loro critici. • Un’indicazione chiara che ci è fornita dall’esperienza passata è che nessun sistema è in grado di funzionare correttamente in assenza di una cooperazione economica internazionale. • Non è verosimile che nel futuro prossimo vengano reintrodotti vincoli rigorosi alla flessibilità dei tassi di cambio. • La maggiore cooperazione che ha luogo tra policy makers dei diversi paesi industrializzati dovrebbe migliorare la performance dei regimi a cambi flessibili.

33. Sommario • La debolezza del sistema di Bretton Woods convinse molti economisti, prima del 1973, a richiedere l'adozione di cambi flessibili sulla base di tre argomenti: • i cambi flessibili avrebbero offerto ai paesi una maggiore autonomia nella gestione delle loro economie • i cambi flessibili avrebbero eliminato le asimmetrie del sistema di Bretton Woods • i cambi flessibili avrebbero eliminato rapidamente gli “squilibri fondamentali”.

34. Sommario • I critici dei cambi flessibili avanzavano molte riserve: • i cambi flessibili avrebbero incoraggiato eccessi fiscali e monetari e politiche di beggar-thy-neighbor. • i cambi flessibili sarebbero stati soggetti a speculazioni destabilizzanti e avrebbero rallentato l’investimento ed il commercio mondiale.

35. Sommario • Tra il 1973 ed il 1980 i cambi flessibili sembrarono tutto sommato funzionare bene. • Un'improvvisa svolta verso una crescita monetaria più lenta negli Stati Uniti, assieme ad un crescente disavanzo pubblico, contribuì ad una forte rivalutazione del dollaro tra il 1980 e il 1985. • L’esperienza di regimi a cambi flessibili non fornisce un sostegno definitivo né ai sostenitori dei precedenti sistemi di cambio, né ai loro critici.

36. B Abbastanza restrittiva A * = -1% * = -2% Abbastanza restrittiva U* = 1% U* = 1.75%  = -1%  = 0% U = 1% U = 0.5% * = 0% * = -1.25% U* = 0.5% U* = 1.5%  = -2%  = -1.25% U = 1.75% U = 1.5% Appendice: problemi di coordinamento delle politiche economiche Figura 9A-1: effetti ipotetici su inflazione e disoccupazione di una differente combinazione di politiche monetarie Molto restrittiva Molto restrittiva

37. B Abbastanza restrittiva A 1 8/7 Abbastanza restrittiva 1 0 0 5/6 8/7 5/6 Appendice: problemi di coordinamento delle politiche economiche Figura 9A-2: matrice dei payoffs per differenti azioni di politica monetaria Molto restrittiva Molto restrittiva