ความพร้อมในการจัดตั้ง Sovereign Wealth Fund ของประเทศไทย

1. ความพร้อมในการจัดตั้งSovereign Wealth Fund ของประเทศไทย ดร. โชติชัย สุวรรณาภรณ์ ดร. นงนุช ตันติสันติวงศ์ และ ดร. ม.ล. พงศ์ระพีพร อาภากร การสัมมนาวิชาการสำนักงานเศรษฐกิจการคลัง ครั้งที่ 5 ประจำปี 255130 กรกฎาคม 2551

2. SWFs ทั่วโลก SWF คือ กองทุนเพื่อการลงทุนของรัฐบาล ซึ่งส่วนใหญ่แล้วมีทุนเป็นสินทรัพย์ต่างประเทศ

3. วัตถุประสงค์ วิเคราะห์บทบาทของ SWFs ในระบบการเงินโลก ศึกษาความพร้อมในการจัดตั้ง SWF ของไทย เสนอแนะรูปแบบที่เหมาะสมต่อการจัดตั้ง SWF ของไทย

4. Outline บทบาทของ SWFs และการรองรับการลงทุนผ่าน SWFs ความพร้อมในการจัดตั้ง SWF ของไทย รูปแบบที่เหมาะสมในการจัดตั้ง SWF ของไทย 4

5. รูปแบบของ SWF แยกตามแหล่งที่มาของสินทรัพย์ Commodity funds Non-commodity funds Non-commodity funds มีจำนวนมากขึ้นเรื่อยๆ

6. ทำไมมีการจัดตั้ง SWFs เพิ่มขึ้น? (1) ราคาของสินค้าโภคภัณฑ์ต่างๆ โดยเฉพาะน้ำมัน เพิ่มขึ้น 6

7. ทำไมมีการจัดตั้ง SWFs เพิ่มขึ้น? (2) การเกินดุลบัญชีเดินสะพัดของประเทศที่กำลังพัฒนาเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง 7

8. ขนาดของ SWFs ประมาณ 3 ล้านล้าน$ อยู่ในรูปของการลงทุนผ่าน SWFs ใหญ่กว่า Hedge funds ที่มีขนาด 1.9 ล้านล้าน$ เกือบ 2 เท่า 8

9. การขยายตัวของ SWFs ภายในปี 2015SWFs จะมี ขนาดสูงถึง 12 ล้านล้าน$ ภายในปี 2015Non-oil Exporting countries จะมีสัดส่วนประมาณ 50% ของ SWFs ทั้งหมด US$ 11.9 trillion Sovereign Wealth Funds Oil Exporting Countries Official Reserves US$ 7.9 trillion Crossover in 2011 Non-Oil Exporting Countries Source: Morgan Stanley

10. รูปแบบการลงทุนของ SWF • ส่วนใหญ่ลงทุนใน USD ต่ำกว่า 50% และลงทุนใน Equity ประมาณ 60% ของ Portfolios การลงทุนของ Sovereign Wealth Funds ในประเทศตะวันออกกลาง (แยกตามสกุลเงินและประเภทของสินทรัพย์) 10 Source: Brad Setser (2008)

11. บทบาทของ SWFs ในระบบการเงินโลก SWFs สามารถรักษาเสถียรภาพของระบบการเงินโลกในยามวิกฤตได้ ข้อวิตกกังวล บรรยากาศการลงทุน (Investment protectionism) ความอ่อนไหวต่อการลงทุน (เข้า/ออก) ความโปร่งใสและธรรมาภิบาลของ SWFs

12. แนวทางการรองรับการลงทุนของ SWFs เข้าใจลักษณะและกลยุทธ์การลงทุนของ SWFs มีข้อมูลและระบบติดตามการลงทุนระหว่างประเทศ วางแผนรองรับความเสี่ยงจากการเคลื่อนย้ายเงินลงทุนของ SWFs ติดตามและเข้าร่วมในการจัดระเบียบการลงทุนผ่าน SWFs ในเวทีสากล ศึกษาแนวคิด Investment protectionism ภายใต้ขอบเขตที่เหมาะสมและวางกรอบกฎหมายให้สามารถปกป้องผลประโยชน์ของประเทศและเกิดความยุติธรรมต่อทุกฝ่าย

13. Outline บทบาทของ SWFs และการรองรับการลงทุนผ่าน SWFs ความพร้อมในการจัดตั้ง SWF ของไทย รูปแบบที่เหมาะสมในการจัดตั้ง SWF ของไทย 13

14. การเกินดุลบัญชีเดินสะพัดเป็นสิ่งสำคัญในการพิจารณาจัดตั้ง SWF ความมั่งคั่งที่แท้จริงของประเทศเพิ่มขึ้นจากการออมหรือการเกินดุลบัญชีเดินสะพัด แต่หากเกิดจากเกินดุลบัญชีทุน ถือเป็นความมั่งคั่งที่ยืมมา(Borrowed wealth) การจัดตั้ง SWF ต้องมี “Long-term current account surplus” แรงจูงใจในการสะสมสินทรัพย์ต่างประเทศ 14 ที่มา: Stephany Griffith-Jones and Jose Antonio -Ocampo (2008)

15. เป้าหมายของการจัดตั้ง SWFs ในประเทศต่างๆ Wealth optimization funds เพื่อให้ได้ผลตอบแทนที่สูงขึ้นจากการนำสินทรัพย์ของประเทศไปลงทุน Holding funds เพื่อบริหารการลงทุนโดยตรงของรัฐบาลในบริษัทต่างๆ Stabilization funds เพื่อผลกระทบในระยะสั้นที่เกิดจากการเปลี่ยนแปลงราคาสินค้าส่งออก เช่น ทรัพยากรธรรมชาติและสินค้าเกษตร เป็นต้น Saving funds เพื่อการออมที่เกิดจากการขายทรัพยากรธรรมชาติของประเทศ Contingent pension funds เพื่อให้มีผลตอบแทนเพียงพอกับภาระต่างๆ ของประเทศในอนาคต 15

16. สถานการณ์ของไทย ณ ก.ค. 51เงินทุนสำรองฯ เท่ากับ 1.01 แสนล้าน USD ฐานะการซื้อขายล่วงหน้า จำนวน 1.7 หมื่นล้าน USD มีการเกินดุลบัญชีเดินสะพัด และบัญชีทุนในช่วง 2000-2008 เงินทุนสำรองระหว่างประเทศ ดุลบัญชีเดินสะพัดและดุลบัญชีทุน

17. มากกว่า benchmark ในทุกด้าน และไม่พบความแตกต่างอย่างชัดเจนระหว่างสองกลุ่มชัดเจน ความเพียงพอของเงินทุนสำรองฯ ต่อภาระต่างๆ Source: CEIC

18. ปัจจัยที่มีผลต่อการเพิ่มขึ้นของเงินทุนสำรองฯ อัตราส่วนทั้ง 4 ชี้ให้เห็นถึงความพอเพียงของเงินทุนสำรองฯ ต่อความเสี่ยงด้านต่างๆ ในขณะที่ Optimal reserve modelsได้แก่ Ben-Bassat and Gottlieb (1992) และ Jeanne and Ranciere (2005) ไม่สามารถอธิบายการสะสมของเงินทุนสำรองฯ ของเอเชียได้ อย่างไรก็ดี อัตราส่วนต่างๆ และ Optimal reserve level แสดงให้เห็นว่า ประเทศเหล่านี้มีการถือเงินทุนสำรองที่เกินความจำเป็น (Actual reserves > Optimal reserves)แต่ไม่ได้บอกถึงปัจจัยที่มีผลต่อเงินทุนสำรองฯ (สำคัญต่อการจัดตั้ง SWFs) ในปัจจุบัน Aizenman (2003) และ IMF WEO (2003) ศึกษาปัจจัยที่มีผลต่อการเคลื่อนไหวของเงินทุนสำรองฯ โดยใช้แบบจำลองทางเศรษฐมิติ 18

19. ตัวแปรในแบบจำลองทางเศรษฐมิติของ IMF (2003) Dependent variables: RFA =เงินทุนสำรองฯ ไม่รวมทองคำและสิทธิพิเศษ SDRsdeflated by US CPI Independent variables: Economic size: Real GDP per capita และ Population Current account vulnerability: Export/Import และ Import/GDP Capital account vulnerability: M2/GDP, Port. inflow/GDP และ Net Port. inflow/GDP Exchange rate flexibility: Exchange rate volatility (both nominal and real) Cost of holding reserves: Nominal and real interest differentials 19

20. ผลการศึกษาของงานวิจัยนี้ RFA(t) = -3610.47 + 0.057 POP(t) + 190.793 X/M(t) + 41.374 FX_Volatility(t) (395.398) (0.006) (80.714) (18.728) R2 = 0.81 Adjusted-R2 = 0.79 F-Statistics = 41.04 (0.000) 20

21. ปัจจัยที่มีผลต่อการเคลื่อนไหวของดุลบัญชีเดินสะพัด • การส่งออกของไทยจะขยายตัวดีหากอุปทานการผลิต (Real GDP Growth)หรือการเติบโตทางเศรษฐกิจของประเทศคู่ค้าปรับตัวสูงขึ้น • ปัจจัยที่มีผลต่อการขยายตัวของการนำเข้าคือ 1) Real GDP/Capita Growth2) REER3) Terms of Trade 4) Financial deepening (M2 Growth) และ 5) Oil Price 21 * ** *** Significant at 10% 5% and 1% respectively

22. Dynamic Response from VAR model • เงินทุนสำรองฯ มีเสถียรภาพต่อ Shock ที่เกิดกับปัจจัยเศรษฐกิจอื่นๆ • พลวัตของเงินทุนสำรองฯ ขึ้นกับเงินทุนสำรองฯ ในช่วงเวลาก่อนหน้าเท่านั้น • การปรับตัวของเงินทุนสำรองฯ ต่อปัจจัยทางเศรษฐกิจต่างๆ เกิดขึ้นบ้างแต่ไม่มีนัยสำคัญ Impulse-Responses Functions 22

23. สรุปผลการศึกษาในส่วนที่ 2 • อัตราส่วนเงินทุนสำรองฯ ทั้ง 4 อัตรา และงานศึกษาด้าน Optimal reserve models แสดงให้เห็นว่าประเทศในเอเชียมี Excess reserves • ดุลบัญชีเดินสะพัดเป็นปัจจัยสำคัญที่มีผลต่อเงินทุนสำรองฯ • การเกินดุลบัญชีเดินสะพัดในอนาคตจะขึ้นกับปัจจัยสำคัญ คือ 1) Real GDP Growth 2) Trading Partners GDP Growth 3) M2 Growth (Financial deepening)4) REER และ 5) Oil price • เงินทุนสำรองฯ มีเสถียรภาพ โดยมี Dynamic response ที่เป็นอิสระจากปัจจัยทางเศรษฐกิจอื่นๆ • ดังนั้น จึงมีความเป็นไปได้ของการนำเงินทุนสำรองฯ บางส่วนมาจัดตั้ง SWF 23

24. Outline บทบาทของ SWFs และการรองรับการลงทุนผ่าน SWFs ความพร้อมในการจัดตั้ง SWF ของไทย รูปแบบที่เหมาะสมในการจัดตั้ง SWF ของไทย 24

25. ตัวอย่างรูปแบบ SWFs ของต่างประเทศ (1)

26. ตัวอย่างรูปแบบ SWFs ของต่างประเทศ (2)

27. ตัวอย่างรูปแบบ SWFs ของต่างประเทศ (3)

28. ตัวอย่างรูปแบบ SWFs ของต่างประเทศ (4)

29. ตัวอย่างการจัดตั้ง Chinese Investment Corporation (CIC) ต้องการผลตอบแทนสูง เนื่องจากภาระดอกเบี้ยจ่ายและการแข็งค่าเงินหยวน ภาระทางการคลังเพิ่มขึ้น กระบวนการนำเงินทุนสำรองฯ จากธนาคารกลางของจีนมาลงทุน

30. วัตถุประสงค์ในการจัดตั้ง SWFของไทย เพิ่มผลตอบแทนจากการนำเงินทุนสำรองฯ มาลงทุน (Yield enhancement) ต้องการผลตอบแทนมากขึ้น เพื่อนำเงินมาชำระเงินต้นและลดภาระดอกเบี้ยจ่ายของการออกพันธบัตร FIDF เพื่อเพิ่มผลตอบแทนจากการนำสินทรัพย์ของภาครัฐไปลงทุน (Wealth optimization funds) 30

31. เงินลงทุนต่างประเทศ: เอกชน vs. ภาครัฐ • ยอดคงค้างการลงทุนในหลักทรัพย์ต่างประเทศของคนไทยลดลงในช่วง Q1 2551 • ระดับการพัฒนาของระบบการเงินไทยยังไม่สูงมากนัก 31

32. วัตถุประสงค์ในการจัดตั้ง SWF ของไทย การขยายตัวของผลิตภาพของระบบเศรษฐกิจไทยยังอยู่ในระดับต่ำ การแข่งขันเพิ่มขึ้นจากประเทศที่มีค่าจ้างแรงงานต่ำและทรัพยากรอุดมสมบูรณ์ ต้องเพิ่มความสามารถทางการแข่งขันของประเทศ(“Knowledge-based economy”) 2. เพิ่มศักยภาพทางการแข่งขันของระบบเศรษฐกิจ (Strategic investment) 32 ที่มา:Measuring Output and Productivity in Thailand’s Services-Producing Industries (2551) จัดทำโดย สศช. และธนาคารโลก

33. แหล่งเงินทุน 1. SWF เพื่อบริหารเงินทุนสำรองส่วนเกิน โดยแบ่งเงินทุนออกเป็น 2 ส่วน 1. Liquidity Tranch เน้นสภาพคล่องและความปลอดภัยของการลงทุน 2. Investment Tranch 2.1 Model 1 ขยายขอบเขตการนำเงินทุนสำรองฯ ไปลงทุน - ให้ ธปท. สามารถนำเงินทุนสำรองฯ ลงทุนในสินทรัพย์ที่หลากหลายมากขึ้น โดยหวังผลตอบแทนระยะปานกลางประมาณ 20,000 ล้าน USD 2.2 Model 2 จัดตั้ง SWF สำหรับ Strategic investment - มีคณะกรรมการเฉพาะมาดูแล โดยเน้นการลงทุนระยะยาวและให้เกิดประโยชน์ต่อการพัฒนาศักยภาพระบบเศรษฐกิจ ขนาดของเงินทุน 10,000 ล้าน USD 33

34. งบการเงิน ธปท. • ประกอบไปด้วย 3 งบการเงิน • สินทรัพย์ต่างประเทศในเงินทุนสำรองฯ อยู่ใน งบฝ่ายการธนาคารและ งบทุนสำรองเงินตรา งบการเงิน ธปท. 2. งบฝ่ายออกบัตรธนาคาร 3. งบทุนสำรองเงินตรา 1. งบฝ่ายการธนาคาร 3.3 บัญชีสำรองพิเศษ 3.1 บัญชีทุนสำรองเงินตรา 3.2 บัญชีผลประโยชน์ประจำปี 34

35. ส่วนประกอบของเงินทุนสำรองฯส่วนประกอบของเงินทุนสำรองฯ บัญชีทุนสำรองเงินตราต้องใช้หนุนหลังพันธบัตรออกใช้ Excess reserves มาจากสินทรัพย์ต่างประเทศในงบฝ่ายการธนาคารและจากบัญชีสำรองพิเศษ ณ สิ้นปี 50 สินทรัพย์ต่างประเทศใน 2 ส่วนนี้ มีมูลค่ารวมกันประมาณ 60,000 ล้าน USD อย่างไรก็ดี การซื้อเงินดอลลาร์สหรัฐธปท. มีต้นทุนในการออกพันธบัตรเพื่อดูดซับสภาพคล่อง 35 ที่มา: ธปท.

36. 2. กองทุนบริหารเงินกู้ฯ กองทุนบริหารเงินกู้เพื่อการปรับโครงสร้างหนี้สารธารณะและพัฒนาตลาดตราสารหนี้ในประเทศ (1) กู้เพื่อชดเชยขาดดุล (2) กู้เพื่อพัฒนาเศรษฐกิจและสังคม (3) กู้เพื่อให้กู้ต่อ (4) กู้เพื่อปรับโครงสร้างหนี้ เมื่อรัฐบาลออกพันธบัตรตาม (1) + (2) + (3) + (4) แล้วยังมียอดพันธบัตรคงค้างไม่พอออก Benchmark bond แล้วจึงจะออกพันธบัตรตาม (5) วงเงินการออกพันธบัตรเพื่อใช้เป็นอัตราดอกเบี้ยอ้างอิง (5) กู้เพื่อพัฒนา ตลาดตราสารหนี้ กองทุนฯ: บัญชีพัฒนาตลาดตราสารหนี้ ผู้จัดการกองทุนนำเงินและทรัพย์สินไปลงทุนหรือว่าจ้างผู้บริหารสินทรัพย์มาบริหารเงินและทรัพย์สิน นำเงินไปฝากไว้ที่ธนาคาร ลงทุนในประเทศ โดยลงทุนในตราสารหนี้ที่ออกหรือค้ำประกัน โดย กค. หรือที่ได้รับการจัดอันดับความน่าเชื่อถือสูงสุด รวมทั้ง ทำธุรกรรมซื้อโดยมีสัญญาจะขายคืนซึ่งตราสารหนี้ที่ออกโดย กค. ลงทุนต่างประเทศ โดยลงทุนในตราสารหนี้ที่ออกหรือ ค้ำประกันโดยรัฐบาลต่างประเทศ, สถาบันการเงินของรัฐบาลต่างประเทศ และสถาบันการเงินระหว่างประเทศที่ได้รับการจัดอันดับความน่าเชื่อถือสูงสุด ที่มา: สบน. 36

37. 2. กองทุนบริหารเงินกู้ฯ ระยะเวลาพันธบัตรที่ยาวนาน สอดคล้องกับการลงทุนของ SWF ควรเชื่อมโยงกับ SWF ที่มีเงินทุนสำรองฯ เป็นแหล่งเงินหลัก 5 ปีข้างหน้า แนวโน้มขาดดุลเพียงพอต่อการออก Benchmark 37 ที่มา: สบน.

38. 3. ทรัพย์สินของรัฐบาล: บรรษัทวิสาหกิจแห่งชาติ ให้รัฐวิสาหกิจมีการบริหารจัดการที่ดี เช่น Khazanah BHD (KNB) และ Temasek ปี 50 รัฐวิสาหกิจไทยมีสินทรัพย์ 6.6 ล้านล้านบาท และผลกำไร 7.2% ลงทุนเชิงกลยุทธ์ โดยมุ่งเพิ่มศักยภาพของระบบเศรษฐกิจ Portfolio by Sector for Temasek holdings and Khazanah 38 Source: Temasek holdings

39. แนวคิดการจัดตั้งบรรษัทรัฐวิสาหกิจแห่งชาติ (1) บรรษัทรัฐวิสาหกิจแห่งชาติ 100% Owned by MOF VaVva บริหาร Portfolio ให้ดีขึ้น State Holding Company ลงทุนใหม่ในธุรกิจที่มี Potential Value Creator “Active shareholder” VaVva Autonomy& Independence Liquidate เงินลงทุนที่ไม่มี Potential Flexible& Professional Source of Fund(Equity-Financed) แก้ไขปัญหารัฐวิสาหกิจเชิงสังคม Public Concern 39 ที่มา: สคร.

40. แนวคิดการจัดตั้งบรรษัทรัฐวิสาหกิจแห่งชาติ (2) รัฐวิสาหกิจ 1 2 3 Subsidy รัฐวิสาหกิจอื่น บรรษัทรัฐวิสาหกิจแห่งชาติ ลดบทบาทภาครัฐในภาคธุรกิจที่ไม่จำเป็น Corporatize Restructure&Corporatize Social SFI Energy Cluster Energy Cluster Energy Cluster Restricted Business Others Efficiency Public Concern 40 ที่มา สคร.

41. สรุปรูปแบบการจัดตั้ง SWF ของไทย 41

42. ข้อเสนอแนะเชิงนโยบาย • เตรียมการรองรับการลงทุนผ่าน SWFs โดยมีการศึกษาแนวคิด Investment protectionism ภายใต้ขอบเขตที่เหมาะสมและวางกรอบกฎหมายที่สามารถปกป้องผลประโยชน์ของประเทศและเกิดความยุติธรรมต่อทุกฝ่าย • จัดตั้ง SWF โดยมีเงินสำรองฯ ประมาณ 10,000 ล้าน USD มาเป็นเงินทุนแรกเริ่ม และนำไปลงทุนเชิงกลยุทธ์ เพื่อพัฒนาศักยภาพทางเศรษฐกิจของประเทศ (Model 2) ในอนาคตอาจมีการเชื่อมโยงถึงบัญชีเพื่อพัฒนาตลาดตราสารหนี้ฯ 42

43. ข้อเสนอแนะเชิงนโยบาย • เสนอให้จัดตั้ง “คณะกรรมการเตรียมการจัดตั้งกองทุนความมั่งคั่งของชาติ” เพื่อศึกษาเพิ่มเติมในประเด็นดังต่อไปนี้ • - การลงทุนเชิงกลยุทธ์ที่เหมาะสมต่อระบบเศรษฐกิจไทย • (Identify ภาคอุตสาหกรรมและประเภทสินทรัพย์ที่เหมาะสม) • - โครงสร้างองค์กรและการกำกับดูแล • - ความโปร่งใสและธรรมภิบาล • - การจ้างผู้เชี่ยวชาญมาลงทุนเชิงกลยุทธ์ในช่วงแรกๆ และวิธีการ benchmark ผลการดำเนินงาน • - การแก้ไขกฎหมายที่เกี่ยวข้อง 43

44. ขอบคุณครับ 44