Javni zajam

1. Javni zajam

2. Pojam javnog zajma (duga) • Javni zajam predstavlja vanredni prihod države koji nastaje zaduživanjem države kod domaćih i stranih pravnih i fizičkih lica • Javni dug je opštiji pojam koji obuhvata i druge obaveze države koje mogu nastati i bez zaduživanja (npr. preuzimanjem privatnih dugova, isplata ratne štete, denacionalizacija i dr.) • Suštinska kakteristika javnog zajma je njegova povratnost • Pozajmljena sredstva se vraćaju uz kamatu • Kamatna stopa na domaći javni dug je po pravilu veća od stope inflacije

3. Pojam javnog zajma (duga) • Kamatne stope po kojima se zadužuje država su među najnižima u određenoj zemlji, jer je država najmanje rizičan dužnik • Kamatne stope na svetskom tržištu zavise od rizika zemlje kaji se meri njenim kreditnim rejtingom. Slabiji rejting => veće kamatne stope • U slučaju zaduživanje u stranoj valuti pojavljuje se rizik promene kursa, a mogu se pojaviti i platnobilansni problemi

4. Javni zajam i budžetski deficit • Javni zajam je tesno povezan sa budžetskim deficitom i može se približno definisati kao zbir deficita ostvarenih u prošlosti • Veza između fiskalnog deficita i javnog zajma se može narušiti u sledećim slučajevima: • kada se deficit finansira nekreditnim izvorima (prihodi od prodaje državne imovine i kapitala, donacije i sl.) • kada država preuzima nekreditne obaveze (npr. preuzimanje negarantovnih dugova privrede, restitucija, ratne reparacije i dr.) • kada država ne izmiruje redovno svoje obaveze tj. kada se pojavljuju docnje (slučaj Srbije 90-tih godina)

5. Javni zajam i imovina države • Javni zajam je deo bilansa stanje države (deo pasive) i njegova protivpozicija u aktivi je imovina države • Sa ekonomskog stanovišta je bitno da li je zaduživanje države praćeno i povećanjem njene imovine za isti iznos • Ukoliko je to slučaj neto imovinska pozicija države (kapital države) se ne menja • Ukoliko to nije slučaj neto imovinska pozcija države se pogoršava tj. njen kapital se smanjuje

6. Javni dug i Centralna banka • Moderne države se zadužuju kod domaćih i stranih fizičkih i pravnih lica • Direktno zaduživanje kod Centralne banke je u većini država zakonom zabranjeno ili striktno ograničeno • Centralna banka može indirektno da finansira budžestki deficit kupovinom državnih hartija na finansijskom tržištu • Centralna banka kupuje državne hartije u cilju regulisanja likvidnosti, a ne da bi finansirala budžetski deficit

7. Istorijski razvoj • U starom i srednjem veku javni zajam se pojavljivao sporadično • Privatna potrošnja vladara i državna potrošnja nisu jasno razgraničeni • Odobravanje zajma je često bilo praćeno davanjem imovine države/vladara u zalog • Nisu bili retki primeri nevraćanja zajma • U modernim (pravnim) državama strogo je Zakonom regulisana procedura zaduživanja države • Države svoje obaveze izmirujuju po pravilu redovno i tretiraju se kao najsigurniji dužnici

8. Karakteristike javnog zajma • Osnovne karakteristike javnog zajma su • često je destinirani javni prihod, ali to nije dominantno pravilo • vanredni javni prihod • nefiskalni javni prihod • specifična karakteristika u odnosu na druge javne prihode je njegova povratnost • osim pozajmljnih sredstava država plaća i kamatu • javnim zajmom se vrši međugeneracijska raspodela tereta finansiranja države

9. Uzroci stvaranja javnog zajma • Javni zajam nastaje da bi se finansirao budžetski deficit • Neki od razloga nastanka budžetskog deficita su: • pojava velikih vanrednih rashoda • dugotrajnija neusklađenost redovnih prihoda i rashoda usled: • povećanje državnog intervencionizma (realizacija velikih infrastrukturnih projekata) • povećanje ostalih komponenti rashoda (penzija, plata i dr.) • smanjenja poreskih stopa i ukidanje nekih poreza • vremensko (sezonsko) nepoklapanje javnih rashoda i javnih prihoda - likvidnosni problem • Postoje brojni drugi razlozi usled kojih se može pojaviti budžetski deficit (pad prihoda usled recesije, povećanje evazije i dr.)

10. Opravdanost zaduživanja države? • Klasična ekonomska teorija ima negativan stav prema javnom zajmu • Osnovni argumenti klasične teorije su: • odsustvo racionalnog gazdovanja državnim prihodima i državnom imovinom • ograničenje privrednog razvoja (istiskivanje privatnih investicija) • mogućnost bankrotskva države • javnim zajmom se teret finansiranja tekućih javnih rashoda prebacuju na buduće generacije • Prethodni stavovi su jednim delom univerzalni, dok drugim delom održavaju specifične karakteristike vremena u kome su nastali (naročito loše upravljanje javnom potrošnjom i dr.)

11. Opravdanost zaduživanja države? • Stavovi moderne, naročito kejnzijanske, ekonomske teorije o javnom zajmu su znatno pozitivniji • Pozitivan stav ekonomske teorije prema javnom zajmu je naročito prisutan u sledećim slučajevima: • kada se javni zajam koristi za javne investicije tj. kada se neto imovinske pozicija države ne menja • kada je domaća tražnja niska pa se trošenjem sredstava prikupljenih javnim zajmom povećava domača tražnja • Investirana sredstva mogu generisati prihode u budućnosti (npr. naplata putarine, železničkih usluga, komunalnih usluga i dr.) koji se mogu u većoj ili manjoj meri upotrebiti za vraćanje javnog zajma • Javne investcije mogu pozitivno da utiču na privrednu aktivnost i da povećaju budžetske prihode u budućnosti

12. Opravdnost zaduživanja države? • Zajam dobijen u inostranstvu povećava nacionalnu štednju u periodu kada se koristi (ali smanjuje u periodima kada se vraća) i ne dovodi do istiskivanja privatnih investicija u zemlji (Crowding out efekat) • U vanrednim situacijama moguće je u relativno kratkom roku obezbediti prihode kroz javni zajam • Takođe u savremenoj teoriji se ocenjuje da su stavovi klasične teorije o međugeneracijskoj preraspodeli tereta prenaglašeni • Međutim, bez obzira na stavove ekonomske teorije države se zadužuju kada imaju fiskalni deficit – u suprotnom pojavljuju se docnje u izmirenju obaveza države

13. Klasifikacija javnog zajma • Javni zajmovi se mogu klasifikovati prema većem broju kriterijuma: • Prema teritorijalnom principu: unutrašnji i spoljni • Prema valuti: zajmovi nominirani u domaćoj i stranoj valuti • Prema metodu i motivu upisa: dobrovoljni, patriotski i prinudni • Prema vremenu vraćanja: kratkoročni (do 1 godine), srednjoročni (1-5 godina) i dugoročni (preko 5 godina) • Prema načinu otplate: rentni i amortizacioni • Prema nivou države: centralni i lokalni • Prema pravnom statusu države i verovatnoći vraćanja duga od strane države: direktni i indirektni (garantovani)

14. Emisija javnog duga • Država se može zadužiti na dva osnovna načina: • Emisijom hartija od vrednosti • državnih (trezorskih) zapisa - do godinu dana • obveznica – preko godinu dana • Sklapanjem ugovora o javnom zajmu • Upisom u knjigu državnog duga (ovaj metod se retko se koristi) • Emisija hartija od vrednosti može biti direktna i indirektna

15. Emisija javnog duga • Direktnu emisiju javnog zajma sprovodi sama država, najčešće preko trezora (ovo je čest slučaj sa trezorskim zapisima) • Indirektna emisija se ostvaruje tako da država celu emisiju obveznica prodaje jednoj banci ili konzorcijumu banaka, koje potom preprodaju obveznice zainteresovnim kupcima • Bilo da se radi o direktnoj ili indirektnoj dozvoljena je sekundarna trgovina emitovanim hartijama • U sekundarnoj trgovini može da učestvuje i Centralna banka • Kamatne stope mogu biti fiksne ili promenjive

16. Direktna emisija Prednosti: Niži troškovi emisije (jedan posrednik manje) Nedostaci: Veća mogućnost neuspeha emisije Nepostojanje stručnih i tehničkih uslova Indirektna emisija: Prednosti: Brže se dolazi do novca Verovatnoća uspeha emisije je veća, ali nije izvesna Nedostaci: Veći troškovi emisije Emisija javnog duga

17. Emisija javnog duga • Zaduživanje države u formi ugovora o javnom dugu najčešće se ostvaruju u slučaju uzimanja kredita od: • druge države ili grupe država ili • međunarodnih finansijskih organizacija • Ugovor sadrži sve bitne elemente kredita (rok, kamatnu stopu, period počeka, namenu kredita i dr.) • U slučaju kredita koje međunarodne finansijske organizacije odobravaju pod uslovima povoljnijim od tržišnih mogući su određeni uslovi vezani za ekonomsku politiku i reforme • Zaduživanja države upisom u glavnu knjigu javnog duga ostvaruje se na osnovu javne ponude države o uslovima zaduživanja kod pravnih i fizičkih lica • Upisom u glavnu knjigu javnog duga fizička i pravna lica se obavezuju da uplate određeni iznos pod uslovima koje je država ponudila

18. Amortizacija javnog zajma • Uslovi amortizacije (otplate) javnog zajma su definisani ugovorom ili javnom ponudom države • Uredno servisiranje duga od strane države je uslov za njenu kredibilnost na domaćem i međunarodnom tržištu • Uredno servisiranje duga poboljšava kreditni rejting zemlje i smanjuje troškove zaduživanja (bolji rejting => manja kamatna stopa) • Uredno servisiranje duga od strane države je važan element ukupne finansijske discipline u određenoj zemlji • Države često refinansiraju dugove tj. uzimaju novi kredit da bi vratile stari

19. Amortizacija javnog duga • Amortizacija javnog duga može biti: • direktna – država isplaćuje javni dug licu koji poseduje državne hartije u skladu sa ugovornim uslovima • Indirektna – država na finansijskom tržištu otupljuje svoje hartije od vrednosti kada joj to odgovara • Ugovorom može biti ograničen ili zabranjen otkup hartija od strane dužnika (države) • ugovorna (automatska) - država otplaćuje dug (kamatu i glavnicu) prema planu amortizacije sadržanom u ugovoru ili ponudi • fakultativna – država redovno plaća kamatu, a glavnicu plaća onda kada joj to finansijske mogućnosti dozvoljavaju • postoje i takvi zajmovi na koje se samo plaća kamata, a glavnica se nikada ne vraća

20. Konverzija i konsolidacija javnog duga • Pod konverzijom javnog duga podrazumava se promena nekih elemenata javnog duga (kamatna stopa, rok, prenosivost obveznica i dr.) • Konverzija se obično događa u periodima kada su uslovi na tržištu povoljniji za državu nego što su bili u periodu emisije duga • Konverzija je po pravilu dobrovoljna i mogućnost konverzije je obično sadržana u formi opcije u ugovoru o javnom dugu ili u javnoj ponudi • U slučaju dobrovoljne konverzije država može poveriocima ponuditi sledeće opcije: promena uslova servisiranja duga, prevremeno vraćanje preostalog duga ili zadržavanje stare obveznice • Konverzija može biti i prinudna tako što država autonomno promeni uslove servisiranja duga

21. Konverzija i konsolidacija javnog duga • Konverzija javnog duga može biti: • direktna, kada država smanjuje kamatne stope na javni dug ili • indirektna, kada država ukida ili smanjuje poreske olakšice ili oslobađanja • Pod konsolidacijom javnog duga podrazumeva se objedinjavanje većeg broja zajmova sa različitim uslovima servisiranja u jedan zajam sa jedinstvenim uslovima servisiranja • Konsolidacijom se često produžuje prosečni period servisiranja duga • Konsolidacijom se smanjuje troškovi administriraranja javnog duga, sprečava kamatna arbitraža i dr.

22. Međugeneracijska raspodela tereta duga • Zaduživanjem države povećava se potrošnja sadašnjih generacija, a smanjuje potrošnja budućih: • buduće generacije moraju da vraćaju dug i to sa kamatom • zaduživanjem države moguće je istiskivanje privatnih investicija usled čega će vraćanje duga u budućnosti biti teže • Negativni efekti na buduće generacije su snažniji ukoliko se zaduživanjem finansira tekuće potrošnja, a ne investicije • Ukoliko se država zadužuje u inostranstvu nema istiskivanja privatnih investicija u periodu povlačenja sredstava, ali će u budućnosti deo domaće štednje odlaziti na vraćanje dugova inostastranstvu • Međugeneracijska raspodela je važnija u slučaju dugoročnih kredita • primer duga po osnovu devizne štednje u Srbiji: deviznu štednju su potrošile generacije tokom 70-tih i 80-tih godina, a vraćaju sadašnje generacije

23. Održivost javnog duga • Održivost javnog duga podrazumeva: • redovno servisiranje javnog duga i • servisiranje javnog duga ne ugrožava makroekonosmku stabilnost i rast privrede (slučaj Rumunuje za vreme Čaušeskua) • Ne postoje egzaktne formule za određivanje optimalnog ili održivog nivoa javnog duga • Međutim, postoje indikatori održivosti javnog duga: • odnos duga prema BDP (Mastrihtski uslov: dug maksimalno 60% BDP) • odnos fiskalnog deficita prema BDP (Mastrihtski uslov: deficit maksimalno 3% BDP) • odnos izdataka za kamate prema poreskim prihodima, javnim rashodima ili BDP • učešće prirasta duga prema rashodima i dr.

24. Održivost javnog duga • Analiza održivosti javnog duga zahteva izradu dugoročnih projekcija (20-30 godina) javnih prihoda, rashoda, deficita, BDP, kretanje kursa i dr. • Polazeći od nekog početnog odnosa duga i BDP održivost javnog duga je manja ukoliko je : • inicijalna zaduženost u odnosu na BDP veća • fiskalni deficit u odnosu na BDP u budućnosti veći • realne kamatne stope su veće • rast BDP sporiji • Održivost duga nominiranog u devizama zavisi i od kretanja realnog kursa: • realna aprecijacija nacionalne valute povećava održivost • realna deprecijacija nacionalne valute smanjuje održivost