Raha- ja pankkiteorian kurssi Luento 16 M 9

1. Raha- ja pankkiteorian kurssiLuento 16M 9 20.5.2014 K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

2. Mikä on pankkikriisi? • Pankkikriisi on tilanne, jossa pankkien toiminta on niin tappiollista, että se uhkaa koko pankkisektorin toimintaa • Kyky tuottaa rahoituspalveluita muulle yhteiskunnalle • Vakavaraisuusrajoitteet • Uskottavuus menee => talletuspako ja likviditeettikriisi (Diamond-Dyvig!) • Pankkikriisejä esiintyi runsaasti 1800-luvulla, 1930-luvulla ja jälleen 1980-luvulta alkaen • 1945-1980 olivat erittäin harvinaisia • Esim. Argentiinassa oli neljä pankkikriisiä 1980-2008 • Tappiollisuus aiheutuu yleensä luottotappioista – voi olla muitakin syitä • Skandinaaviset kriisit 1990-luvulla luottotappiokriisejä • Luottotappiot voivat tulla ulkomailta • Subprime-kriisin leviäminen Eurooppaan • Latinalaisen Amerikan velkakriisi 1980-luvun alussa • Kriisi on laaja: ei koske vain yhtä pankkia • Voi koskea vain jotain osaa pankkijärjestelmästä (S&L –kriisi Yhdysvalloissa 1980-luvulla) K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

3. Pankkikriisit taloustieteissä • Oli pitkään ”alitutkittu” aihe? • Ennen v. 2007 Econlit-tietokannassa vain 162 artikkelia aikakausijulkaisuissa hakutermilla ”bankingcrisis”, nämäkin yleensä joissain vähemmän tunnetuissa lehdissä • Nämä julkaisut hyvin suurelta osin empiirisiä / kuvailevia tapaustutkimuksia tms, ei yleisiä teorioita • Ei vieläkään ole ortodoksista, teoreettista valtavirtanäkemystä pankkikriiseistä • Lähinnä tehtiin paneelidataestimointeja, joissa tutkittiin, mikä tilastollisesti ennustaa pankkikriisejä. • Suuri osa kirjallisuudesta menetelmällisesti tms. ”syrjässä” valtavirtataloustieteestä • Mahdoton käsitellä neoklassisen mikrotaloustieteen keinoin? • Suuri osa olemassa olevasta (tai ainakin suosiota saavuttaneesta) kirjallisuudesta sisältää olettamuksia irrationaalisuudesta tms • Usein kirjoittajia, jotka suhteettoman tunnettuja suuren yleisön parissa • Aiheella kysyntää? • Menetelmällinen epäortodoksisuus vähentää arvostusta akateemisten taloustieteilijöiden parissa? • Yritetty pukea vähemmän ortodoksisia malleja muotoon, joka olisi metodisesti lähellä valtavirtataloustiedettä • Eivät ole lyöneet kunnolla itseään lävitse • Pankkikriisit yleensä läheisessä yhteydessä makrotalouden tapahtumiin, mutta makrotaloudellisissa malleissa ei yleensä pankkisektoria toimijana • Harvoin myöskään kokonaistaloudellisissa simulaatiomalleissa • Nykyisissä DSGE-malleissa erittäin vähän rahoitukseen liittyviä muuttujia • Tilanne saattaa olla muuttumassa – makromalleihin tulossa ”rahoitusfriktioita” K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

4. Kindleberger • Charles Kindleberger : Manias, Panics and Crashes, 1978 • Pankki- ja rahoitustoiminnan yleinen taipumus kriisiytyä ei ole kadonnut mihinkään • Aikanaan epämuodikas väite • Markkinat toimivat pääsääntöisesti hyvin, mutta eivät aina, kuplia ja romahduksia voi esiintyä • Kuvaileva analyysi menneisyyden rahoituskriiseistä • Ei tilastollisia estimointeja tai matemaattisia malleja • Historiallista induktiota, ei olettamuksista lähtevää teoretisointia • Rahoituskriiseillä vakiokaava • Odottamattomia hyviä uutisia => mania, joka kehittyy kuplaksi=> väistämätön romahdus K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

5. Kindleberger • Maaninen vaihe: • Kupla ruokkii itseään • Ei-sofistikoituneiden sijoittajien tulo mukaan kuplan loppuvaiheissa, usein houkuteltuina • Kannustaa yrityksiä laajentamaan velalla • Jatkuu jonkin aikaa => varoitukset romahduksesta alkavat vaikuttaa epäuskottavilta • Rationaalisten sijoittajien läsnäolo markkinoilla ei estä kuplan muodostumista • Liian harvoja, väärään aikaan liikkeellä tms • Pankkien luottoriskit kasvavat, vaikka sitä ei kunnolla havaita/ymmärretä K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

6. Kindleberger • Paniikki- ja romahdusvaihe • Velkaantuminen kasvanut liian suureksi • Kupla ei enää jaksa ruokkia itse itseään => sen kasvu lakkaa => lasku alkaa • Varallisuushinnat (kiinteistöt, osakkeet ym) kääntyvät laskuun • Epäluulo, pessimismi… • Talletuspakojen taipumus tarttua! K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

7. HymanMinsky • Julkaistiin 1977 muuten melko tuntemattomassa lehdessä ”Nebraska Journal of Economics and Business” • Minskyllä tosin muitakin kirjoituksia samasta aiheesta • Liian epäortodoksinen mihinkään valtavirtataloustieteen kärkijulkaisuun? • ”Rahoitusmarkkinoiden epävakauden hypoteesi” • Spekulatiivisia kuplia muodostuu rahoitusmarkkinoilla endogeenisesti • Hyvät ajat jatkuvat => kriisiä aletaan pitää mahdottomana => otetaan enemmän velkavipua ja riskiä => kriisi. Johtopäätös: hyvät ajat eivät voi jatkua pitkään. • Finanssi-innovaatioita kehitellään hyvinä aikoina • Normaali (hedge) rahoitus => Spekulatiivinen rahoitus (korot voidaan vielä maksaa tuotoilla) => Ponzi-rahoitus (velanhoito suunnitellaan tehtäväksi arvonnousuilla) • Kun kupla on jatkunut tarpeeksi pitkään, velallisten tulot eivät riitä enää korkoihinkaan, ja on saavutettu Ponzi-rahoituksen vaihe • Toiminta (kuviteltujen) tulevien pääomavoittojen varassa • ”Pyramidipeli” K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

8. HymanMinsky • Spekulatiivinen euforia • Julkisen vallan melko tiukka sääntely välttämätöntä • ”Menestys ruokkii menestystä, joka ruokkii epäonnistumista” • ”Stablegrowth is inconsistentwith the manner in whichinvestment is determined in an economy in whichdebtfinancedownership of capital assetsexists” • Sääntely endogeenista: poliitikot ja virkakunta osa yhteiskuntaa • Kun noususuhdannetta pidetään pysyvänä olotilana, julkinen valtakin pitää sitä pysyvänä • Esim. Basel II ja Basel III: kun meni hyvin, löysättiin vakavaraisuusvaatimuksia Basel II:lla. Kriisissä niitä alettiin kiristää… • Talous ei selviydy romahdusvaiheesta ilman julkisen vallan politiikkaa • Finanssipolitiikka, rahapolitiikka • 1930-luvun lamassa ei kumpaakaan keinoa käytetty => lamasta tuli pitkä ja paha • Mutta: liian aktiivinen talouspolitiikkakin voi aiheuttaa ongelmia “A great stagflation is the outcome when government is big and the central bank intervenes forcefully. “ K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

9. Muuta pankkikriiseille tyypillistä • Arvopaperimarkkinoilta alkanut kriisi leviää pankkeihin • Velkadeflaatio • Inflaatio hidastuu ja muuttuu deflaatioksi => reaalikorot nousevat, velkojen hoito vaikeutuu • Varallisuushintojen heikkeneminen pahentaa tilannetta • Pankkien vakuuksien realisointi alentaa varallisuushintoja • Yhdysvalloissa talletuspakoaaltoja esiintyi säännöllisesti FDIC:n perustamiseen saakka • 1819, 1837, 1857, 1873, 1884, 1893, 1907, 1930-1933 • Kriisi alkaa usein hellittää kun ongelmapankit joko suljettu tai tervehdytetty • Luottamus palautuu; asymmetrinen informaatio siedettävissä mitoissa K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

10. Laeven & Valencia • IMF 2008, tietokanta ja sen kuvaileva analyysi, johon ”täydennysosa” 2012 • 124 kriisiä eri puolilta maailmaa • Mukana myös valuutta- ja velkakriisejä • 1970-2007 • Aineisto kattaa kansallisia kriisejä • Ennen 2007 ei ollut monia tuoreita esimerkkejä kansainvälisistä • Samanaikainen useissa maissa ei ole kansainvälinen! • Tärkeä käsite: systeeminen kriisi • Ei lanseerattu L&V:ssä • Järjestelmän toimintaa uhkaava kriisi, laajempi kuin yhden pankin ongelmat • ”In a systemicbanking crisis, a country’s corporate and financial sectors experience a large number of defaults and financial institutions and corporations face great difficulties repaying contracts on time.” • Oli tavallisimmillaan 1990-luvun alussa ja puolivälissä. • V. 1995 alkoi 13 kriisiä • Esiintyvät usein yhdessä samanaikaisesti valuuttakriisin kanssa • Valuutan devalvoitumispaineet / devalvoituminen (Suomi!) • Etenkin kehitysmaat • Eivät kovin usein esiinny valtion velkakriisin kanssa K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

11. Ennen kriisiä yleensä (L & V) • Makrotalouden epätasapainoja taustalla: • Vaihtotaseen alijäämä (keskim. 3,9 % BKT:stä) • Valtion budjettialijäämä (keskim. 2,1 %, ei muuten kovin paha…) • Suomella budjettiylijäämä 1980-luvun lopulla, samoin Islannilla 2006 • Korkea inflaatio (keskiarvo > 100 %!) • Muutama ääritapaus • Suomi n. 1990: vaihtotaseen alijäämä, ei pahaa inflaatiota, ei budjettialijäämää • Poikkeuksiakin löytyy: Aasian kriisi 1990-luvun lopulla: ei makrotaloudellisia tasapainottomuuksia taustalla • Valtion omistus pankkisektorissa ennen kriisiä voi olla ongelma • Poliittisista syistä myönnettyjä lainoja, joita ei liiketaloudellisin perustein olisi myönnetty? • Ennen kriisejä voimakkaan luotonkasvun vaihe? • Usein kuultu väite, mutta vain 30 % tapauksista! • Tavallisempi kehittyneiden maiden kriiseissä • Luotonkasvua usein edeltänyt rahoituksen liberalisoinnin vaihe • Pohjoismaat 1980-luvun puolivälissä • Velkojan kannalta ”heikko lainsäädäntö” • Velkojan oikeudet eivät erityisen korostuneita K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

12. Paneelidata-analyysit • Paneelidata = sekä useita havaintoyksiköitä (maita, yrityksiä) että useita ajankohtia • Logit- ja probit-malleja; selitettävä muuttuja =1, jos kriisi, 0 jos ei ole • Signaalimenetelmä; hälytin, jonka pitäisi antaa varoitus jos kriisi on tulossa. • Caprio & Klingebiel (1996) julkaisivat luettelon maailmassa esiintyneistä pankkikriiseistä, käynnisti oman tutkimushaaransa • Nykyään julkaistuna yli 100 artikkelia aiheesta • Luetteloa päivitetty ja täydennetty • Osa julkaisuista keskittynyt tiettyihin maaryhmiin (kehittyneet maat, Afrikka tms), osa ottanut mahdollisimman laajan joukon maita • Joissain analyyseissä ollut niin pitkä aineisto, että mukana kriisejä sekä 1800-luvulta että vuoden 1980 jälkeiseltä ajalta K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

13. Paneelidata-analyysit • Tutkimus melko ”eksploratorista” • Ei kovin napakoita teorioita, joita testata, pikemminkin narratiivista ”jutustelua”… • Kolme parasta kriisin ennakkovaroitinta • Nopea luotonkasvu • Vaihtotaseen alijäämä • Varallisuushintakuplat, etenkin asuntojen hinnat Nämä kaikki esim. Suomessa ja Ruotsissa 1980-luvun lopulta sekä Irlannista, Espanjasta ja Yhdysvalloista ennen vuotta 2008. • Lisäksi mm. talletussuoja lisää (!) pankkikriisien todennäköisyyttä • Keskeinen ongelma 1: mahdolliset selittävät muuttujat voimakkaasti korreloituneita => vaikea erottaa vaikutuksia toisistaan. • Joissain tapauksissa ei ehkä mielekästä edes yrittää; jos pankkien velat = rahaa ja saatavat = antolainausta, voiko järkevää edes yrittää erottaa pankkien taseiden puolten vaikutuksia toisistaan? • Keskeinen ongelma 2: tulosten robustisuus usein heikko; melkein mikä tahansa usein testattu muuttuja ollut tilastollisesti pätevä ennakkoindikaattori joissain mutta ei kaikissa tutkimuksissa. K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

14. Kriississä (L&V) • Talletuspaot tavallisia • 62 % tapauksista: jotain merkkejä talletuspaoista (ei välttämättä kaada pankkeja) • Keskim. maksimaalinen 11,2 % kuukausiromahdus talletuksissa, jos pako esiintyy • Usein vain sektorin sisäistä siirtymää turvallisina pidettyihin pankkeihin • Ongelmat usein pahimpia valtion omistamissa pankeissa • Mutta Suomi 1990-luvun alussa: Postipankki paremmassa kunnossa kuin moni muu • Kustannukset valtiolle keskim. 13,1% BKT:stä • Hyvin heikkoa näyttöä siitä, että ”roskapankkeihin” turvautuneet valtiot saisivat hiukan suuremman osan tuesta takaisin • Roskapankki = omaisuudenhoitoyhtiö, joka ostaa epävarmoja tase-eriä pankeilta K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

15. Miksi julkinen valta hoitaa kriisejä? • Tärkein syy: massiiviset kansantaloudelliset vaikutukset • Huonot kokemukset, esim. USA 1930-luvulla • FederealReserveBoardin PJ Ben Bernanke kunnostautui 1930-luvun laman tutkijana => ymmärsi heti, kuinka vakava finanssikriisi voi olla => voimakkaita toimenpiteitä • Maksuvälineet = raha = pankkien velat (Monetarismi / Friedman & Schwartz) • Investointien rahoituksen kärsiminen (Bernanke 1983) • Pankkikriisi aiheuttaa keskimäärin tuotannon menetyksen, joka vastaa vajaata 20 % vuotuisesta BKT:stä (Hoggarth, Reis, Saporta; JBF 2002) • Grossman (Explorations in EconomicHistory 1993): Mallisimulaatioita, kalibroitu 1800-luvun lopun ja 1900-luvun alun Yhdysv. datalla • Pankkikonkurssit alentavat BKT:tä epälineaarisesti: kymmenen suurehkon pankin konkurssi supistaa BKT:tä 20 %. => Kun kriisi jo muodostunut, tulee halvemmaksi hoitaa sitä julkisin varoin kuin olla hoitamatta K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

16. Mitä implisiittisistä takuista seuraa? • ”Too big to fail” • Yksittäinen pankki on niin suuri, että sen konkurssi olisi ongelma makrotaloudelle • Pankki voi tietoisesti käyttää hyväkseen: vuosina 1991-2004 Yhdysvalloissa pankkifuusioissa maksettiin 15,3 mrd $ preemioita fuusioissa siitä hyvästä, että onnistuttiin kasvamaan TBTF-kategoriaan => alemmat rahoituskustannukset implisiittisen valtiontakuun vuoksi (Brewer & Jagtiani, J Fin ServRec 2013) • ”Toomany to fail” (Acharya ja Yorulmazer J Fin Int 2007) • Niin monta pientä pankkia on yhtä aikaa vaikeuksissa, että niiden konkurssiaalto olisi ongelma makrotaloudelle • Säästöpankit Suomessa 1990-luvun alussa • Yhdysvaltojen S&L -kriisi • Pienille pankeille voi muodostua strateginen insentiivi ottaa samantapaisia riskejä => ajautuvat ongelmiin samanaikaisesti, jos ajautuvat • Jos pieni pankki olisi yksinään vaikeuksissa, julkista tukea ei (ehkä) saataisi • Bail-in • Pankin velkoja muutetaan pääomaksi • Keskeinen tavoite, että tämä olisi tulevaisuuden kriisinratkaisujärjestely EU:ssa. K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

17. Kriisien hoito (L & V) • Pyrkimys palauttaa pankkisektorin toimintakyky • Hätärahoitus (71 % tapauksista) • Keskim. 28 % talletuskannasta • Usein ensimmäisenä käytetty keino • 1930-luvulla Suomessa ehkä tärkein keino • Valtion takaukset (29 % tapauksista) • Blankotakaukset voivat olla voimassa hyvin pitkään, keskim. 53 kuukautta • Tehokkaita palauttamaan tallettajien luottamus • Usein täydentävät jo olemassa olevia talletussuojajärjestelmiä • Toisinaan kattavat osan pankeista / talletuksista • Mm. Suomi, eduskunnan pankkitukiponsi 1993-1998 • Talletusten ”jäädytys” talletuspaon estämiseksi (12 % tapauksista) • Säädösten ”joustava” tulkinta tavallista K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

18. Kriisien hoito (L & V) • Pankkien kansallistamiset tai sulkemiset (86 %) • Usein julkisen vallan järjestelemiä pankkifuusioita • Pankkien sulkeminen tilastollisessa yhteydessä korkeisiin julkiselle vallalle aiheutuneisiin kustannuksiin? • Syy ja seuraus? • Pankkien myynti ulkomaalaisille (51 %) • ”Roskapankkeja” (60 %) • Omaisuudenhoitoyhtiö • Uudelleenpääomitus • Tavallisimmin toteutuneet tappiot vähennetään osakepääomasta, minkä jälkeen lisäpääomitusta • Lainoja, jotka muuttuvat osakkeiksi, jos pankin vakavaraisuus laskee riittävän alas • Kulut valtiolle keskimäärin 6 % BKT:stä K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

19. Tallettajat ja pankkikriisit (L&V) • Noin puolessa tapauksista ennen kriisiä oli eksplisiittinen talletussuojajärjestelmä • Tallettajille kuitenkin vain harvoin tappioita • Ei yhdessäkään kehittyneessä markkinatalousmaassa • Vain 13 tapausta kehitysmaista • Tallettajille tappioita aiheuttaneiden kriisien yhteydessä yleensä suurempia tuotannon menetyksiä K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

20. ”Roskapankki” • Omaisuudenhoitoyhtiö, joka ostaa / johon siirretään omaisuutta pankeista • Etenkin ongelmaomaisuutta • Voi ostaa jopa ”oikeaan” hintaan, ei siis ylihintaan, mutta silti auttaa pankkia palaamaan normaaliin toimintaan. • Epävarmimmat erät => pankkiin liittyvä epävarmuus vähenee => luottamus palautuu • Ei välttämättä ”asymmetrinen informaatio”, voi olla kokonaan puuttuva informaatio • Luottamus toiminnan tärkeä (tärkein?) perusedellytys • Lisäksi vakavaraisuusvaatimus: ”Omien varojen oltava 8 % laskennallisista riskeistä” • Ongelmaomaisuuden myynti poistaa paljon laskennallisia riskejä vaikuttamatta (paljon) pääomiin => kohentaa laskennallista vakavaraisuutta • Vapauttaa pankin henkilöresursseja: konkurssisaamisten valvominen ei vie työaikaa => voidaan palata normaaliin toimintaan • Roskapankin alasajo voi olla hyvin hidasta • Ei syytä kiirehtiä? • Nopea realisointi kesken laskusuhdanteen ja pankkikriisin ei kannattavaa • Voi jäädä hyvinkin pysyväksi (Sponda) K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

21. Pääomitus • Pääomituksen käyttö kriisinhoidossa liittyy tilanteisiin, joissa on eksplisiittiset vakavaraisuusvaatimukset • Nykyään siis (melkein) kaikkiin tilanteisiin • Ei vaatimusta => rahoituksen luokittelu ”pääomaksi” ei mielekästä; maksuvalmiuden uskottava takaaminen riittää • Osakkeet vs. ”pääomalainat” • Vanhojen osakkaiden kohtelu epäyhtenäistä • Suomi 1990-luvun alussa: jäivät osakkaiksi, valtio sijoitti vain ”pääomatodistuksia” • Norja hiukan aiemmin: vanhat pankkiosakkeet mitätöitiin • Ainakin näennäisesti tehokkaampaa kuin roskapankit: yhden euron sijoituksella luodaan pankille 12,5 euron edestä riskinottokykyä K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

22. Pankkien velkojen takaaminen (Laeven & Valencia) • Yllättävän usein käytetty • Valtio takaa joko kaikkien kotimaisten pankkien kaikki velat, tai takaa joidenkin tiettyjen pankkien (Northern Rock), tai tietyntyyppiset velat (=talletukset), tai… • 42 tarkastellusta pankkikriisistä 14 tapauksessa • Suomi: Eduskunnan pankkitukiponsi 1993-1998 • 2007 alk. finanssikriisi: Irlanti, Islanti • Rajallisemmin: Saksa, Tanska • Japani 1997-2002 • Yleensä kaikille pankeille. • Jos vain joillekin, voi olla huonoa mainosta • Tavallisimmin kattanut sekä kotivaluutan että vieraan valuutan määräiset velat • Toisinaan rajatapauksia, esim. hallituksen epämääräinen lupaus ”taata tallettajien edut” tms; onko jokin takaus? • Diamond-Dybvig –mallissa tehokas lääke talletuspaon uhkaan • Periaatteessa voi helpottaa pankkien tilannetta valtavasti maksamatta valtiolle mitään • Siirtymä huonommasta parempaan Nash-tasapainoonDiamond-Dybvig –mallissa, valtion takaus pelkkä signaali • Viimeaikaisin kokemus: voi aiheuttaa valtion velkakriisin! K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

23. Pankkien velkojen takaaminen (L&V) • Kotimaiset tahot tuntuvat luottavan valtion yleistakaukseen • Ulkomaiset velkojat eivät tunnu pitävän luotettavana • Ehkä vain helpompi vetäytyä markkinalta? • Pankit haluavat vähentää valuuttariskiään vetäytymällä ulkomaan valuutan määräisestä rahoituksesta? • Pankkien tarve rahoitustuelle kuitenkin usein vähenee takausilmoituksen jälkeen, mutta päinvastaisiakin esimerkkejä on • L&V: ”Aiemmat tutkimukset liioitelleet ”blankoshekin” kustannuksia valtiolle” • Mahdollinen syy harhaan: yleensä käytetty lähinnä pahimmissa kriiseissä • Mutta: kustannus valtiolle voi nousta suureksi, jos joko • Takauksen myöntävä valtiokin luottoriskiltään huono => lainanottokulut nousevat • Tai takaukseen liittyy tukirahoitus • Nyt havaittu: pankkisektori kansainvälistynyt; maan kokoon nähden suhteettoman suuri (Irlanti) K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

24. Mikä saa kriisin kroonistumaan? • Huonoja kriisinhoitovälineitä ovat (Khan & Dewan; Appl Econ L 2013) • ”Regulatoryforbearance”; vakavaraisuutensa menettäneiden pankkien toiminnan jatkamisen salliminen, joka näyttää vain pitkittävän kriisiä • Japani 1990-luvulta alkaen? • Ei poista epäluottamusta • Jossain määrin: muu ”poikkeuslupien” myöntäminen • Paremmin toimivia: roskapankit, likviditeettituki K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

25. Muita keinoja • Fuusioita • Käytetty monissa pankkikriiseissä • Suomi 1930-luvulla (Maakuntain Pankki Kansallis-Osake-Pankkiin, Atlas-pankki Helsingin osakepankkiin…) • Suomi 1990-luvulla (Säästöpankit jaettiin, STS KOP:lle, joka puolestaan fuusioitiin SYP:hen) • Argentiina 1995 • Norja 1980-luvun lopulta alkaen • Yhdysvallat 2008 • Jos pankilla suuret tappiot nyt mutta myös kannattavaa toimintaa, voi olla järkevä ostos kilpailijalle • Tulevien vuosien voiton nykyarvo > tämänhetkinen velkojen ja varojen erotus => pitkän aikavälin kannattava investointi, vaikka pankki ei yksinään elinkelpoinen • Kansallistamisia • Norja: pankkiosakkeiden nollaus • USA 2008 (Fannie Mae / Fredie Mac) K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

26. Vakavaraisuusvaatimukset epävakauttavat markkinoita? • ”Firesale” / Pakkomyynti Pankkien on myytävä arvopapereita laskennallisen vakavaraisuuden ylläpitämiseksi Pankkien vakavaraisuus heikkenee Arvopapereiden hinnat laskevat K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

27. Kaksoiskriisit • Samanaikaisesti • Pankkikriisi • Valuuttakriisi (luottamus valuuttaan menee => devalvoitumispaineita / devalvaatio / valuutan heikkeneminen) • Perinteiset valuuttakriisiteoriat korostavat kiinteän valuuttakurssin ja rajallisten valuuttavarantojen yhteisvaikutusta • Varsinkin, jos jossain mielessä rahoitetaan budjettialijäämää ”setelipainolla” • Julkisen vallan toimintaa endogenisoitu • Toisen sukupolven valuuttakriisimalleissa mm. itse itseään ruokkiva spekulaatio • Yleensä kaksoiskriisit vain kehitysmaiden ilmiö, mutta pohjoismaat 1990-luvun alussa… • Esiintymisen todennäköisyyttä lisää, jos samanaikaisesti • Vaihtotaseen alijäämä • Varsinkin lyhytaikaisella, ulkomaan valuutan määräisellä velalla rahoitettu • Pankkisektori heikko ja suuri osa ulkomaisesta velasta pankkisektorin vastuulla K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

28. Kaksoiskriisit • Heikko pankkisektori kanavana, jonka kautta ulkomaan velka on rahoitettu => valuuttakriisi • Sijoittajapako pankista / pankeista aiheuttaa valuuttakriisin, jos velkojat ulkomaalaisia • Jo alkanut kotimainen talletuspako muuttuu helposti valuuttakriisiksi, kun kriisiin reagoitu ekspansiivisella rahapolitiikalla • Viimesijainen luotottaja lisää rahaperustaa => heikentää oman valuuttansa uskottavuutta • Talletusmarkkinoiden vakaus ostetaan valuutan uskottavuudella • Ulkomaiset sijoittajat uskovat, että heikkoa pankkisektoria pelastetaan löysällä rahapolitiikalla => usko valuuttakurssiin menee (Obstfeld NBER 1994) • Kaikkein tavallisimpia kehittyvissä maissa, jotka ovat juuri liberalisoineet rahoitusmarkkinoitaan • Ja pohjoismaissa runsaat 20 v. sitten • Pankkikriisit paljon tavallisempia valuuttakriisien yhteydessä kuin muuten • Yleensä pankkikriisi alkaa hiukan aiemmin, mutta tämä ei ehkä kerro paljon kausaalisuuksista • Usein tarttuvia • Esim Latinalainen Amerikka 1980-luvun alku, Aasia 1997-1998 • Psykologiset tekijät? Velkojapankkien vakavaraisuusongelmat? K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

29. Finanssikriisi 2007 alkaen • Harvoja aidosti kansainvälisiä kriisejä, levinnyt maasta toiseen • Ensimmäinen sitten 1930-luvun? • Ensimmäinen näin kansainvälinen koskaan? • Ei pelkkä samanaikaisuus, vaan aito leviäminen maasta toiseen • Taseen ulkopuolinen toiminta ennennäkemättömän laajaa • Arvopaperistaminen • Etenkin subprime-lainat • Subprime = asiakas, jonka luottokelpoisuus huonompi kuin prime-asiakkaiden • NINJA-asiakkaat (No Income, No Job, no Assets) • Luottokelpoisuus perustui vakuuksiin, ei asiakkaiden maksukykyyn • ”Toisen maailmansodan jälkeen asuntojen hinnat eivät ole laskeneet Yhdysvalloissa – sellaista ei voi tapahtua.” • Vakuuksilla ei käyttöä, jos menettävät arvonsa kriisin sattuessa • Suuri määrä realisointeja samanaikaisesti => romahduttaa markkinat • Suurten lainamäärien arvopaperistamisessaAAA-siivujen luottoriski lähes pelkästään ”systemaattista”, siis makrotaloudellisista seikoista riippuvaa • Riskit kävivät toteen samanaikaisesti, jos käyvät • AAA-siivuja suhteettoman paljon ulkomaalaisilla K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

30. Finanssikriisi 2007 alkaen • Arvopaperistamisessa kannustinrakenteet huonot • Lainan myöntänyt pankki tietää arvopaperistavansa => insentiivit valikoida asiakkaita vähäiset • Sijoittajat luottivat liikaa asuntovakuuksiin ja luokittelijoiden arvioihin • Luottoluokittelijoiden ehkä pahin virhe: ryhtyivät luokittelemaan instrumentteja, joiden arviointiin eivät kyenneet • Hyvä ”trackrecord” yritysten joukkolainojen arvioinnissa vuosikymmenien ajalta => arvioilla oli katteetonta (?) uskottavuutta • Rahoituksenvälitys erillisissä sijoitusyhtiöissä, jotka eivät (virallisesti) pankkien tytäryhtiöitä, mutta joista pankeilla viime kädessä vastuu • Likviditeettitakaukset! Kun erillisyhtiö ei saa enää muualta rahoitusta, pankin myönnettävä sitä => tosiasiallisesti velkojen takaus • Siis pankkitoimintaa muistuttavaa aktiviteettia yhtiöissä, jotka täysin tai melkein täysin valvonnan, sääntelyn, tilastoinnin ym ulkopuolella, ja joilla ei mahdollisuutta saada luottoa keskuspankista • Monelta osin melko tavanomainen kriisi • Itse itseään ruokkiva kupla Yhdysvaltojen, Irlannin, Espanjan, Latvian ym. kiinteistömarkkinoilla noin vuoteen 2006/2007 • ”Boom-bust” • Pitkään jatkunut keveä rahapolitiikka ylläpiti kuplaa • Oli varoiteltu, mutta varoituksiin ei reagoitu K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

31. Mistä riippui, mihin maahan kriisi iski? • Poikkileikkausanalyysejä • Rose & Spiegel (EER 2011) • Etenkin korkean tulotason ja vaihtotaseen vajeen maat kokivat pahan kriisin (=BKT:n muutos, osakekurssien lasku, luottoluokitus, valuuttakurssi) • Rose & Spiegel (Japan and the World Economy 2012) • Etenkin osakkeiden kurssien voimakas nousu ennustaa kriisin syvyyttä • Myös vaihtotaseella ja lyhytaikaisella ulkomaanvelalla merkitystä • Kauko (Econ L 2012) • Järjestämättömät saamiset kasvoivat eniten maissa, joissa vaihtotaseen alijäämä ja nopea luotonkasvu ennen kriisiä • Pelkällä luottokannan kasvulla ei merkitystä, jos vaihtotaseen ylijäämää • Korkean tulotason maat kärsivät enemmän • Julkisella taloudella ei merkitystä K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

32. ”Trading the tailrisk” • Oli todennäköisesti hyvin tavallista ennen kriisiä • Otetaan riskejä, jotka käyvät toteen vain jossain hyvin epätodennäköisessä maailmantilassa, jossa ne sitten aiheuttavat valtavia tappioita • Mahdollisuuksia tällaiseen on informatiivisesti tehokkailla rahoitusmarkkinoilla jatkuvasti • Informatiivisesti tehokas: • Jokaisen sijoituskohteen tuoton odotusarvo vastaa sen riskiä • Ei ole olemassa yli- tai alihinnoiteltuja arvopapereita, johdannaisia tms • Viisaskaan ei voi tehdä ylivertaisen hyviä sijoituksia eikä kukaan edes yrittämällä täysin surkeita • Toiminta pitkään näennäisen kannattavaa • Korkea tuotto • Ei havaittua volatiliteettia (ennen kuin riskit kävivät toteen…) • Vrt palovakuutusyhtiö, joka myöntää yhden valtavan vakuutuksen, ei varaudu vahinkoon mitenkään, kirjaa koko vakuutusmaksun voitoksi ja kerskuu huippukannattavuudellaan… • Esim. asetetaan jatkuvasti optioita, joiden velvoitteet realisoituvat jossain todella äärimmäisessä tilanteessa, myydään jatkuvasti luottoriskisuojausta (synteettinen CDO) tms • Esim. hedgefundit näyttivät usein tuottavan riskiinsä nähden ”liikaa” • Tehokkailla markkinoilla ei pitäisi olla mahdollista K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900

33. Kriisin opetukset markkinoiden tehokkuudesta • ”Tehokkaiden markkinoiden hypoteesi tuli osoitetuksi vääräksi kriisissä. Markkinat eivät olleet rationaalisia ennen kriisiä. ” • Vaihtoehtoinen näkemys: Finanssikriisi osoitti, että rahoitusmarkkinat ovat informatiivisesti tehokkaat? • Tehokkuuden määritelmä EI ole: ”Tehokkailla markkinoilla mikään sijoituskohde ei jälkeenpäin vaikuta erityisen huonolta, eikä kukaan huudahda, ettei tuollaisella sijoituskohteella olisi pitänyt olla kysyntää.” • Tehokkuuden määritelmä on: ”Kukaan ei voi tehokkailla markkinoilla tehdä riskiin nähden epänormaaleja voittoja menneen kurssitiedon avulla / julkisen tiedon avulla / edes sisäpiiritiedolla”. • Havaittiin: kukaan ei sittenkään ennen kriisiä pystynyt tekemään riskittömästi ylinormaaleja voittoja, vaikka siltä usein näytti. • Riskittömyyden illuusio johtui havaintoaineiston puutteellisuudesta – kriisitilanne puuttui, mutta markkinat hinnoittelivat sen tuottoihin (Vähän kuin Peso-ongelma?) K.Kauko / Raha- ja pankkiteoria 31C00900