مفاهيم و روشهاي ارزشگذاري سهام

1. بنام خدا مفاهيم و روشهاي ارزشگذاري سهام درس مسائل جاري در حسابداري مدرس:جناب آقاي دكتر اسدي تهيه:رامين جلاليان بهار 88

2. نگاهي كلي

3. ارزش: افراد اغلب ارزش را «چيزي كه مي‌ارزد» تعريف مي‌كنند ولي ارزش چيزي فراتر از اين است!!!!! ارزش هر دارايي به عوامل مختلفي مانند فردي كه ارزش گذاري براي او صورت مي‌گيرد، نوع ارزشي كه بايد اندازه‌گيري شود ، زماني كه برآورد ارزش صورت مي‌گيرد و هدف ارزش‌گذاري بستگي دارد. ارزش يك مفهوم ايستا يا مشابه مفاهيم ديگر نيست. ارزش هر دارايي به عوامل گوناگوني بستگي دارد كه در زمانهاي مختلف ممكن است تغيير كنند. (تامين سرمايه امين 1387 )

4. برخي از اين عوامل عبارتند از : • محيط اقتصادي • استفاده بالقوه از دارائيها • زمان بوجود آمدن ارزش • ميزان كميابي نسبي و جايگزيني • موقعيت دارايي • گستردگي دامنه‌ مالكيت • ميزان نقد شوندگي و وضعيت بازار دارايي • شرايط فيزيكي دارايي. (تامين سرمايه امين 1387 )

5. (تامين سرمايه امين 1387 )

6. ارزش اقتصادي: عبارتست از يك مبلغ بيان شده برحسب پول كه در ازاي كسب دارايي يا حقوق ناشي از دريافت منافع آينده از طريق استفاده از دارايي قابل پرداخت است. پس ارزش اقتصادي هر دارايي همان ارزش پولي آن است(تامين سرمايه امين 1387) ارزش منصفانه بازار: مبلغ بيان شده به نقد يا معادل نقد براي يك دارايي بين خريدار مايل و يك فروشنده مايل مبادله مي‌شود و اين در حالي است كه هر يك از طرفين آگاهي و علم معقولي درباره تمام امور مربوطه دارند و هيچ اجباري براي خريد يا فروش و يا حقوق مربوط به آن وجود ندارد (تامين سرمايه امين 1387)

7. ارزش منصفانه: ارزش منصفانه، برآورد قيمت يك واحد اقتصادي است كه هرگاه در تاريخ گزارشگري و در يك معامله حقيقي و در شرايط عادي تجاري بعنوان دارايي فروخته شود يا بعنوان بدهي شناسايي شده ، پرداخت گردد تعيين مي‌شود. ارزش منصفانه برآوردي از يك قيمت خروجي است كه براساس هم‌كنشي‌هاي بازار (2000, FASB) تعيين مي‌شود. ارزش دفتري: ارزش دفتري صرفاً يك مفهوم حسابداري و مالياتي است نه يك مفهوم اقتصادي يا ارزشي و از طريق كسر استهلاك انباشته از بهاي تمام شدة تاريخي بدست مي‌آيد(هندريكسون ،1994)

8. ارزش ذاتي: اين مفهوم براي افراد مختلف معاني مختلفي دارد و بهترين تعريف عبارتست از « بهترين برآورد ارزش يك سهم با توجه به مجموعه كل اطلاعات موجود» (ابراهيمي،1383) . در تئوري بازار كارا , ارزش بازار سهام به ارزش ذاتي آن نزديك است.(هندريكسون، 1994)

9. :مقايسه بين ارزش ذاتي و قيمت‌واقعي بازار شرايط بازارسودسهام تقسيمي آتي درآمدهاي آتيرشد آتيدارائيها تعيين مي‌كند تعيين مي‌كند قيمت واقعي بازار ارزش ذاتي مقايسه اگر ارزش ذاتي كمتر از ارزش اگر ارزش ذاتي بيش از واقعي بازار بودوسهم بيش از ارزش واقعي بازار باشد ارزش واقعي ارزش گذاري شده سهم كمتر از ارزش واقعي ارزش گذاري شده خريد اجتناب‌از خريد (1990,Hampton)

10. ارزش سرمايه‌گذاري: اين مفهوم، مفهوم مستقلي نيست بلكه دلالت بر ارزش براي منظور خاص يعني سرمايه‌گذاري در پرتفوي. هدف سرمايه‌گذاران رسيدن به بازدهي بيشتر يا رشد سرمايه‌گذاري است. سرمايه‌گذاران گاهي بيشتر و گاهي كمتر پرداخت مي‌كنند و اين به دليل تفاوت ريسك و بازار پذيرياست(طالبي، 1375) اين ارزش مشهورترين ارزشي است كه متخصصان آنرا براي ادغام و تحصيل واحدهاي تجاري استفاده مي‌كنند. (تامين سرمايه امين 1387) ارزش استفاده/ارزش مبادله: ارزش استفاده يك نوع ارزش نيست بلكه شرايطي است كه براساس مفروضات خاص در ارزش‌گذاري دارايي‌ها در نظر گرفته مي‌شود. اين موضوع به دارايي بستگي دارد كه آيا مي‌توان آنرا بعنوان ارزش يك دارايي، براي استفاده خاص يا استفاده كننده خاص بعنوان بخشي از واحد عملياتي توصيف كرد. (تامين سرمايه امين 1387)

11. ارزش اسقاط: ارزش اسقاط مبلغ تحقق پديد در اثر فروش يا ساير روشهاي واگذاري يك دارايي است كه پس از آن، دارايي ديگر هيچ فايده‌اي براي مالك فعلي خود ندارد و بايد از خدمت خارج شود. (تامين سرمايه امين 1387) ارزش تداوم فعاليت: اين ارزش يك مفهوم بنيادي نيست. بلكه بر مبناي فرض تداوم فعاليت شركت است. در يك اقتصاد با ثبات مالي فرض بر تداوم فعاليت است و ارزيابي بر اين مبنا صورت مي‌گيرد و اگر تداوم فعاليت قابل اثبات نباشد و آيندة فعاليت شركت مورد ترديد باشد ارزيابي اعتبار ندارد. (طالبي، 1375)

12. ارزش تسويه(انحلال): ارزش تسويه يا نقد شوندگي به خودي خود يك نوع خاص ارزش نيست. بلكه شرايطي است كه بر اساس آن ارزش برآورد مي‌شود . در صورتيكه فعاليت شركت متوقف شود ارزش شركت بر اساس بهاي خود دارائيها تعيين مي‌گردد. دارائيها در مجموعه يك شركت داراي ارزش خاصي است(زمانيكه جهت هدف معين و توليد كالاي خاصي بكار گرفته شوند) و زمانيكه براساس انحلال و توقف عمليات ارزيابي شوند، صرفاً برمبناي فروش آنها مورد ارزيابي قرار خواهند گرفت. در اين روش ارزش دارائيها(برمبناي كارشناسي) پس از كسر بدهيها اساس ارزشگذاري بر سهام خواهد بود.(شباهنگ، 1375)

13. ارزشگذاري: ارزشگذاري فرآيندي است كه طي آن ميزان بهاي جاري يك دارايي تعيين مي‌گردد.

14. (تامين سرمايه امين 1387)

15. اصول ارزشگذاري (تامين سرمايه امين 1387)

16. مدلهاي ارزشگذاري بطور كلي ارزش شركت را مي‌توان از يك رابطه ساده و پايه‌اي كه منتج از تراز نامه مي باشد بدست آورد. ارزش شركت= ارزش حقوق صاحبان سهام+ارزش بدهي‌هاي شركت (تامين سرمايه امين 1387)

17. مدلهاي ارزشگذاري شركت : • مدل ارزشگذاري مبتني بر دارائيها • مدل تنزيل جريان‌هاي نقدي • مدل تنزيل سود تقسيمي • مدل تنزيل جريان‌هاي نقدي آزاد سهام • مدل ارزشگذاري نسبي • مدل ارزشگذاري سود انباشته • مدل ارزشگذاري اختيار معامله (تامين سرمايه امين 1387)

18. 1.مدل ارزشگذاري مبتني بر دارائيها • ارزش دفتري تعديل شده دارائيها:ارزش دفتري دارائيها را چنان تعديل مي‌كنند كه منعكس‌كنندة‌تمام اختلافهاي آشكار بين هزينه تاريخي دارايي و ارزش بازاري جاري آنها باشد. • ارزش جايگزيني دارائيها:روش ارزش‌جايگزيني دارائيها شامل برآورد مبالغ جايگزين نمودن هريك از دارائيهايي باشد • ارزش نقد شوندگي دارائيها:روش ارزش نقد شوندگي به دنبال تخمين مبالغي هستيم كه شركت با پايان دادن به عمليات و فروش نقد نمودن دارائيها بدست مي‌آورد. (تامين سرمايه امين 1387)

19. 2.مدل تنزيل جريان‌هاي نقدي اين مدل با تنزيل جريانهاي نقدي به ارزشگذاري شركت مي‌پردازد كه شامل ده روش ارزشگذاري است كه چهار روش اصلي و مهم آن: (تامين سرمايه امين 1387) 2-1)استفاده از جريهانهاي نقدي آزاد و ميانگين موزون هزينه سرمايه 2-2)استفاده از جريهانهاي نقدي مورد انتظار سهامداران(ECF) و نرخ بازده مورد انتظار سهامداران(Ke) 2-3)استفاده از جريهانهاي نقدي سرمايه(CCF) و ميانگين موزون هزينه سرمايه قبل از ماليات((WACCbt 2-4)ارزش فعلي تعديل شده (APV)

20. تعريف چند اصطلاح الف) هزينه سرمايه:

21. ب) هزينه بدهي‌ها: Km=هزينه بدهي قبل از كسر ماليات I= ميزان بهره ساليانه به واحد پولي Np= ارزش اصلي بدهي Nd= عايدات خالص حاصل از فروش بدهي n= تعداد سالهاي باقيمانده تا سررسيد. (تامين سرمايه امين 1387)

22. ج) جريان نقدي آزاد هر سهم: كه طبق فرمول زير محاسبه مي‌گردد. = جريان نقدي آزاد سهام(FCFE) سود خالص (استهلاك- مصارف سرمايه‌اي)- (تغييرات در سرمايه‌ در گردش غير نقدي)- (بازپرداخت بدهي‌ها- بدهي‌هاي جديد منتشر شده)- (تامين سرمايه امين 1387)

23. 2-1)استفاده از جريانهاي نقدي آزاد و ميانگين موزون هزينه سرمايه Ke نرخ بازده مورد انتظار سهامداران • Kd: هزينه بدهي T: نرخ ماليات مؤثر براي سود • Dt-1, Et-1 ارزش بازار بدهي و سرمايه‌ در زمان t-1 (تامين سرمايه امين 1387)

24. 2-2) استفاده از جريانهاي نقدي مورد انتظار سهامداران (ECF) و نرخ بازده مورد انتظار سهامداران (Ke) E. =PV.[Ket, ECFt) , D. =PV.[Kdt, CFDt) ECFt =FCFt+Dt-It(1-T) CFD=It-Dt Dt برابر با افزايش بدهي It نرخ بهره پرداختي بوسيلة شركت جريانهاي نقدي مورد انتظار بدهيCFD جريانهاي نقدي مورد انتظار سهامداران ECF E.+D.=PV. [WACCt,FCFt]=PV.[Ket,ECFt]+PV.[Kdt,CFDt) (تامين سرمايه امين 1387)

25. 3)مدل تنزيل سود تقسيمي از آنجا كه قيمت مورد انتظار سهام در پايان دوره تابعي است از سودهاي تقسيمي پس ارزش يك سهم برابر مي‌شود با ارزش فعلي سودهاي تقسيمي تا زمان بي‌نهايت V= ارزش سهم • DPSt = سود تقسيمي مورد انتظار براي هر سهم • Ke= نرخ بازده مورد انتظار سهامداران عادي (تامين سرمايه امين 1387)

26. 3-1) مدل ارزشيابي شركت بدون رشد اين مدل عموماً براي شركتهايي استفاده مي‌گردندكه فرصتهاي سرمايه‌گذاري جديد ندارند و نهايتاً سعي مي‌كنند سهم خود را در بازار حفظ كرده و به توليد فعلي ادامه دهند كه اين گونه شركتها معمولاً كليه سودها تقسيم شده و نوع بازده سرمايه‌گذاري مساوي نرخ بازده مورد انتظار سهامداران است.(طالبي، 1375) و بعلت آنكه همة سودها تقسيم مي‌گردد DPS=EPS (تامين سرمايه امين 1387)

27. 3-2) مدل ارزشيابي شركت با نرخ رشد ثابت در اين حالت ، شركت مقداري از سود قابل تقسيم خود را مجدداً سرمايه‌گذاري مي‌كند. Hampton). 1990) يكي از معروفترين مدلهاي ارزشيابي شركت با رشد ثابت مدل گوردون مي‌باشد. اين مدل ارزش يك سهم را تابعي از سودهاي تقسيمي مورد انتظار در دوره آتي، هزينه حقوق صاحبان سهام و رشد مورد انتظار در سودهاي تقسيمي مي‌داند. (تامين سرمايه امين 1387) G= نرخ ثابت رشد سودهاي تقسيمي.

28. يادآوري!! ( ) + K= (هندريكسون، 1994) Hempton)، 1990) Hempton)، 1990) (ROE%)× g= (ROE)×, Hampton) g=(1-b)1990) =b نسبت پرداخت سهام

29. مدل تنزيل جريان‌هاي نقدي آزاد سهام: مدل تنزيل سود تقسيمي مبتني بر اين فرض است كه تنها جريان نقدي دريافتي توسط سهامداران، سود تقسيمي است وجوه نقد مذكور شامل وجوهي است كه بعد از پرداخت كليه تعهدات مالي اعم از پرداخت بدهي‌ها، پوشش مصارف سرمايه‌اي و نيازهاي مربوط به سرمايه‌ در گردش باقي مي‌ماند. براي پيش‌بيني جريان‌هاي نقدي آزاد سهام ابتدا سود خالص را مد نظر گرفته سپس با خارج كردن نيازهاي سرمايه‌گذاري مجدد اين عدد را به جريان نقد تبديل كنيد. اولاً همه مصارف سرمايه‌اي كه (دربرگيرندة هزينه‌هاي تملك نيز مي‌باشد) از عدد سود خالص كم مي‌شوند و سپس استهلاك دارائيها به سود خالص اضافه مي‌گردند. تفاوت ميان مصارف سرمايه‌اي و استهلاك، خالص مصارف سرمايه‌اي مي‌باشد كه معمولاً يكي از شاخصه‌هاي رشد شركت‌ها محسوب مي‌شود.

30. ثانياً افزايش سرمايه در گردش باعث كاهش جريانهاي نقدي و كاهش آن باعث افزايش وجوه قابل پرداخت به سهامداران خواهد شد. نهايتاً تأثيرات تغييرات بدهي را نيز لحاظ مي‌كنيم. سود خالص= جريانهاي نقدي آزاد سهام(FCFE) (استهلاك- مصارف سرمايه‌اي)- (تغييرات سرمايه در گردش ) – بازپرداخت بدهي‌ها- بدهي‌هاي جديد منتشر شده)- از طريق روابط زير، ارزش شركت محاسبه مي‌گردد: نرخ رشد مورد انتظار در مدل جريان‌هاي نقدي آزاد سهام نرخ سرمايه‌گذاري مجدد حقوق صاحبان سهام بازده حقوق صاحبان سهام غير نقدي = ×

31. خالص‌هابدهي منتشره- تغييرات سرمايه در گردش + خالص مصارف سرمايه‌اي -1 = سود خالص نرخ سرمايه‌گذاري مجدد حقوق صاحبان سهام درآمد پس از ماليات ناشي از وجه نقد و اوراق بهادار - سود خالص ROE=غير نقد وجه نقد و اوراق بهادار- ارزش نقدي حقوق صاحبان سهام P= ارزش روز سهام FCFE1 = جريان‌هاي نقدي آزاد مورد انتظار سهام در سال بعد Ke = هزينه حقوق صاحبان سهام(نرخ بازده مورد انتظار سهامداران عادي) gn= نرخ رشد ثابت جريان‌هاي نقدي آزاد سهام P.= (تامين سرمايه امين 1387)

32. نتيجه‌گيري باتوجه به اين مقاله و توضيحات داده شده ، روشها و مدلهاي گوناگوني براي ارزشگذاري يك شركت وجود دارد كه بسته به نوع اقتصادي كه شركت در آن فعاليت مي‌كند، نوع شركت، اهداف ارزشگذاري و نظريات ارزشگذار مي‌تواند از اين مدلها استفاده نمود. پس بطور كلي مي‌توان گفت اغلب از روشهاي مختلف جهت نيل به مقصود در شرايط خاصي كه مفيد تشخيص داده مي‌شود استفاده مي‌گردد. پس در انتخاب مدل ارزشگذاري دقت زيادي بايد نمود.