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  1. Finanzas Gerenciales Prof. Alberto Martínez C.

  2. Preguntas fundamentales • ¿Qué inversiones a largo plazo hacer? • Presupuesto de capital • ¿Cómo financiar inversión a largo plazo? • Estructura de capital • ¿Cómo administrar actividades financieras cotidianas? • Capital de trabajo

  3. Organización de la Empresa • Empresa unipersonal • Corporación (S.A.) • Personalidad jurídica propia • Separa propiedad de administración • Ventajas de la corporación • Traslado fácil de la propiedad • Responsabilidad limitada del accionista • Facilidad levantamiento fondos • Vida ilimitada

  4. Administración • Objetivo: maximizar valor actual de las acciones • ¿Conflicto de intereses? (Problema de agentes) • Remuneración ligada al desempeño • Posibilidades de ascenso (dentro y fuera) • Despido • Take-overs

  5. Flujos de efectivo empresa mercados financieros Emisión instrumentos Mercados Financieros Empresa Flujos retenidos Dividendos y deuda Flujos efectivo derivados de activos de la empresa Gobierno

  6. Estados financieros • Balance general • Estado de resultados • Estado de flujos de efectivo • Estado de utilidades retenidas Suministran información a acreedores, propietarios y reguladores

  7. Estados Financieros: Balance General • Muestra valor contable de la empresa en determinada fecha • Activo = Pasivo + capital • Capital de trabajo neto (CTN) = activo circulante - pasivo circulante • Valor de mercado vs valor en libros • Observar: liquidez y deuda vs capital

  8. Balance General2002 2001 Activo circulante Efectivo 1000 500 Cuentas por cobrar 400 500 Inventarios 600 900 Total activo circulante 2000 2900 Activo fijo bruto Terrenos y edificio 1200 1050 Maquinaria y equipos 1300 1150 Total activo fijo bruto 2500 2200 Menos: depreciación acumulada 1300 1200 Activo fijo neto 1200 1000 Total activos 3200 2900 Pasivo circulante (Cuentas por Pagar) 1400 1400 Deuda a largo plazo 600 400 Total pasivos 2000 1800 Capital contable Acciones 600 600 Utilidades retenidas 600 500 Total capital contable 1200 1100 Total pasivo y capital 3200 2900

  9. Estado de resultados Muestra resultados operativos en período determinado Estados de Resultados 2002 Ventas 1.700 Menos costo de ventas 1.000 Utilidad bruta 700 Menos: Gastos operativos 330 Gastos de ventas 80 Gastos generales y de administración 150 Gastos por depreciación 100 Utilidad operativa 370 Menos: gastos financieros 70 Utilidad neta antes de ISR 300 Menos: ISR (tasa 40%) 120 Utilidad neta 180

  10. Estado de utilidades retenidas Saldo de utilidades retenidas al 1/1/02 500 Mas: utilidad neta (2002) 180 Menos: dividendos en efectivo (2002) 80 Saldos de utilidades retenidas al 31/12/02 600

  11. Estado de Flujos de efectivo • Resumen de flujos de efectivo operativos, de inversión y de financiamiento Flujo de efectivo de las actividades operativas 680 Utilidad neta 180 Depreciación 100 Disminución de cuentas por cobrar 100 Disminución de inventarios 300 Flujo de efectivo de las actividades de inversión (300) Incremento activo fijo bruto (300) Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento 120 Incremento deuda largo plazo 200 Cambio en capital contable 0 Dividendos pagados (80) Incremento neto en efectivo 500

  12. Fuentes y usos de efectivo • Fuentes de efectivo • Aumento de deuda • Aumento capital contable • Disminución de activos • Usos de efectivo • Disminución de deuda • Disminución capital contable • Aumento de activos

  13. FEDA, FEO, FEA y FEACC • FEO (flujo de efectivo operativo): efectivo generado por operaciones normales • Feo=utilidad antes de ISR e intereses + depreciación – impuestos • FEDA (flujo de efectivo derivado de activos) = FEO- gastos de capital - variación CTN • Gastos de capital = act. Fijo neto final - act. Fijo neto inicial + depreciación • Variación CTN = CTN final - CTN inicial

  14. FEA y FEACC • Flujo de efectivo a acreedores (FEA)= intereses pagados - nuevos préstamos netos • Flujo de efectivo a los accionistas (FEACC)= dividendos pagados - nuevo capital neto • FEDA = FEA + FEACC (chequeo)

  15. Ejemplo FEO = 370 + 100 - 120 = 350 Gastos de capital = 1200 - 1000 + 100 = 300 Var CTN = 600 - 500 = 100 FEDA = FEO - Gast cap - Var CTN = 350 - 300 - 100 = -50 FEA = 70 - 200 = -130 FEACC = 80 - 0 = 80

  16. Análisis de razones • Razones de liquidez (solvencia a corto plazo) • Razones de deuda (solvencia a largo plazo) • Razones de actividad • Razones de rentabilidad -Las tres primeras miden principalmente riesgo -Corto plazo: liquidez, actividad, rentabilidad

  17. Razones de liquidez • Capacidad de la empresa para pagar cuentas a corto plazo sin tensiones • Razón circulante=activo circulante/pas. circulante • Razón rápida=(Act. circ.-Inventario)/Pas. circulante

  18. Razones de deuda • Capacidad de la empresa para hacer frente a obligaciones a largo plazo • Razón deuda/capital = deuda total/ capital total • Multiplicador del capital = total activos/ capital total

  19. Razones de actividad I • Velocidad con que ciertas cuentas se convierten en efectivo • Rotación de inventarios=costo de ventas/ inventario • Indica liquidez del inventario • Duración promedio del inventar. = 365/rot. inventario • Se considera como el promedio de días que permanece el inventario antes de venderse

  20. Razones de actividad II • Rotación de ctas. x cobrar = ventas/ cuentas por cobrar • Indica rapidez para cobrar ventas • Días de vta. en ctas. x cobrar = 365/rotación de ctas. x cobrar • Rotación del total de activos = ventas/activos totales • Ventas por unidad monetaria de activos

  21. Razones de rentabilidad • Miden eficiencia en utilización de activos y eficacia en manejo de operaciones • Margen de utilidad: utilidad neta/ventas • Utilidad por unidad monetaria vendida • Rendimiento sobre activos (RSA) = utilidad neta/total de activos • Utilidad por unidad monetaria de activos • Rendimiento sobre capital (RSC) = utilidad neta/capital total • Utilidad por unidad monetaria de capital • RSA, RSC y tasa de interés

  22. Identidad DuPont • RSC = margen de utilidad x rotación del total de activos x multiplicador del cap • Señala que la RSC está afectada por • Eficiencia operativa (margen de utilidad) • Eficiencia en uso de activos (rotación activos) • Apalancamiento financiero (multiplicador del capital)

  23. Medidas de valor de mercado • Se basan en información del mercado • UPA = util. neta/acciones en circulación • RPU = precio por acción/UPA • Mide cuánto quieren pagar los inversionistas por unidad monetaria de utilidades actuales • Util para calcular precio de acción de empresa no cotizada en bolsa (mejor que valor contable) UPA esperada empresa x RPU promedio industria • Razón mercado a libros = valor de mercado/valor libros

  24. Tipos de comparación de razones • Análisis de corte transversal • Análisis de series de tiempo • Análisis combinado Rotación CxC ABC Industria Años

  25. ¿Por qué evaluar estados financieros? • Usos internos • Evaluación de desempeño • Planeación para el futuro • Usos externos • Acreedores e inversionistas • Adquisición de otra empresa

  26. Análisis de estados financieros • Problemas • No hay teorías que identifiquen parámetros • Conglomerados y estados financieros consolidados • Diferentes métodos contables (inventario) • Diferentes años fiscales (negocios estacionales) • Preferir información de mercado a la contable “El mercado es el que dice cuánto valen las cosas”

  27. Valor del dinero en el tiempo • Un bolívar hoy vale más que uno mañana • Interés simple vs. interés compuesto • VP x (1+r)t = VF • Factor del valor futuro FVF = (1+r)t • Factor del valor presente FVP = 1/(1+r)t • Flujos múltiples

  28. Anualidad y perpetuidades • Serie uniforme de flujos de efectivo por un período determinado de tiempo VP anualidad = C x [(1 - FVP)/r] • Ejemplo. Banco presta al 2% mensual por 24 meses. Si usted puede pagar Bs 30,000 mensual, ¿cuánto puede tomar prestado? • VP=30,000 x {[1 - (1/(1+.02)24 )]/0.02 } = 567,417.77 • Perpetuidad: anualidad con flujos perpetuos VP = C/ r • Perpetuidad creciente: per. con flujos crecientes VP = C/ (r - g)

  29. Tasa efectiva anual • Tasa de interés expresada como si se capitalizara una vez al año TEA = (1 + tasa cotizada/m) m - 1 Ejemplo: ¿cuál inversión es mejor? a) 20% anual; b) 19% con capitalización semestral o c) 18.75% con capitalización trimestral a) 20% b) 19.9% c) 20.11%

  30. Bonos: características • Valor nominal/par: monto del principal • Tasa cupón: cupón dividido entre valor nominal • Vencimiento: fecha pago del principal • Rendimiento al vencimiento: tasa que requiere el mercado para un bono (prima y descuento)

  31. Bonos: continuación • Precio de un bono • VP Principal + VP cupones • Riesgo de tasa de interés • Sensibilidad del precio a variación de la tasa de interés • Tiempo de vencimiento • Nivel de la tasa cupón

  32. Acciones • Valuación de acciones preferentes • Po = D / r • Valuación de acciones comunes • Po = (D1 + P1)/ (1 + r) • Crecimiento constante del dividendo • Po = Do x (1 + g)/ (r - g) = D1 / (r - g)

  33. Valuación acciones comunes (cont.) • Crecimiento en dos etapas Po = D1 /(1 + r) + D2 /(1 + r)2 + (D3 + P3)/(1 +r)3 P3 = D4 / (r - g) • Rendimiento requerido (r) r = D1 / Po + g g = tasa retención x RSC tasa retención = 1 - tasa reparto dividendos tasa reparto = dividendos / utilidad neta

  34. Valuación acciones comunes (cont.) • Relación entre Po y UPA • Empresa sin crecimiento D = UPA Po = D1 / r = UPA1 / r • Empresa con crecimiento Po = UPA1 / r + VAOC • Empresa con con alto VAOC tiene alta RPU

  35. Otros métodos de valuación • RPU • Industria, histórico, país • Po = UPA x RPU(promedio industria) • Valor contable • Valor de liquidación • Modelo CAPM • r - rf = b ( rm - rf)

  36. Presupuesto de capital • Planeación y administración de inversiones a largo plazo • Objetivo del administrador: crear valor para accionista • Se crea valor identificando inversión que vale más en el mercado de lo que cuesta adquirirla • Valor Presente Neto: diferencia entre valor de mercado de una inversión y su costo

  37. Ejemplo presupuesto de capital • Línea de producción nueva cuesta $50 MM. Producirá ingresos de $18 MM primeros tres años y $26 MM los siguientes tres, cuando se liquidarán los equipos por $ 3 MM. Los costos en efectivo serán de $12 MM los primeros dos años y $14 MM los siguientes cuatro años • ¿Conviene hacer la inversión? ¿Qué valor agrega a la acción? Hay 10 MM de acciones en circulación. Inversiones similares se evalúan con una tasa del 15%

  38. Presupuesto de capital: ejemplo Flujos de efectivo Año 0 1 2 3 4 5 6 Costo -50 Ingreso 18 18 18 26 26 26 Egreso -12 -12 -14 -14 -14 -14 Rescate 3 Fluj. net. -50 6 6 4 12 1 2 15 Valor presente neto (VPN): -18.30 MM Efecto sobre el valor de la acción: pérdida de valor por $1.83

  39. Criterios alternativos: período de recuperación Proyecto C0 C1 C2 C3 PR VPN(10%) A -2.000 2.000 0 0 1 -182 B -2.000 1.000 1.000 5.000 2 3.492 • Ventajas • Es práctico para proyectos cuyo análisis sea costoso (más que pérdida ocasionada por error) • Desventajas • Ignora el valor del dinero en el tiempo • Igual ponderación a flujos previos y cero a flujos posteriores • Necesita punto de corte arbitrario • Sesgado contra proyectos de largo plazo

  40. Rendimiento contable medio Año 1 2 3 4 Util. Neta 10 15 20 30 Deprecia. 25 25 25 25 Util. Neta media = (10 + 15 + 20 + 30) / 4 = 18.75 Inversión media = 100 / 2 = 50 RCM = 18.75 / 50 = 38% • Ventajas • Fácil de calcular • Generalmente se cuenta con información necesaria • Desventajas • No toma en cuenta valor del dinero en el tiempo • Tasa de referencia arbitraria • Usa valores contables, no flujos de efectivo ni valores de mercado

  41. Tasa interna de retorno • Tasa de descuento que hace el VPN igual a cero Co C1 C2 C3 TIR -7.650 1.000 4.000 5.000 11.94% • Ventajas • Fácil de comprender • Estrechamente ligado con VPN • Desventajas • Cambio de signo en flujos producen varios TIR • Proyectos mutuamente excluyentes decisión errada VPN r

  42. TIR y proyectos mutuamente excluyentes 0 1 2 3 4 TIR A -100 50 40 40 30 24% B -100 20 40 50 60 21% %Dcto. 0 5 10 15 20 25 VPN(a) 60 43.1 29.1 17.2 7.1 -1.6 VPN(b) 70 47.9 29.8 14.8 2.3 -8.2 • B tiene mayor flujo de efectivo total, pero se recupera más lentamente que A, por ello tiene mayor VPN a tasas de descuento bajas. Con tasas altas mejor A (23%). TIR llevaría a escoger siempre A

  43. TIR: continuación VPN Proyecto B PA 24% r 11,1% 21% - A tasas menores a 11% B es más atractivo. A tasas superiores A - TIR lleva a decisión incorrecta con tasas inferiores a 11% - En la intersección es indiferente hacer A o B. - Intersección se halla calculando TIR para flujos A-B

  44. Índice de Rentabilidad IR = VP / Co • Ventajas • Esta estrechamente ligado con el VPN • Es fácil de comprender • Desventajas • Puede conducir a decisiones incorrectas en proyectos mutuamente excluyentes

  45. Evaluación de proyectos: elementos a considerar • Lo importante son flujos de efectivo incrementales (flujos con proyecto-flujos sin proyecto) • Costos hundidos no son relevantes • Efectos colaterales sobre flujos de la empresa hay que tomarlos en cuenta (ej. erosión, ferrocarril) • No olvidar el capital de trabajo neto (CTN) • No incluir costos de financiamiento, lo importante son flujos de efectivo derivados de activos del proyecto • Sólo interesa flujo de efectivo después de impuestos

  46. Se quiere lanzar al mercado un producto nuevo. Datos del proyecto: • Años vida producto 3 • Unidades vendidas 80.000 • Precio unitario 10 • Costo variable unitario 7,5 • Costos fijos 16.000 • Equipo 150.000 • Cap. trabajo neto 35.000 • Tasa impositiva 34% • Rendimiento requerido 30% • Estados financieros pro forma • Ventas 800.000 • Costo variable 600.000 • 200.000 • Costos fijos 16.000 • Depreciación 50.000 • UAII 134.000 • Impuestos 45.560 • Utilidad neta 88.440

  47. Balances resumidos • 0 1 2 3 • CTN 35.000 35.000 35.000 35.000 • Activo fijo neto 150.000 100.000 50.000 0 • Inversión total 185.000 135.000 85.000 35.000 • Flujo de efectivo operativo • UAII 134.000 • Depreciación 50.000 • Impuestos (45.560) • FEO 138.440 • Flujos de efectivo totales • 0 1 2 3 • FEO 138.440 138.440 138.440 • Aumento CTN (35.000) 35.000 • Gastos de cap. (150.000) • Flujo de efectivo (185.000) 138.440 138.440 173.440 • VPN 82.353,48 TIR 58,99% RCM 80,40% IR 1,45 • PR 1,34

  48. Evaluación de los VPN • Que VPN sea positivo implica analizar proyecto con mayor detenimiento • Riesgo de pronóstico: posibilidad que errores en flujos proyectados conduzcan a decisiones incorrectas (apalancamiento operativo) • Análisis de escenarios múltiples: qué sucede al VPN estimado cuando varían componentes del FEO • Escenario base • Escenario pesimista: valores mínimos a variables como unidades vendidas, precios unitarios; Máximos a costos • Escenario optimista

  49. Ejemplo • Proyecto de seis años con costo de $1.500 MM, sin valor de rescate, depreciación en línea recta, tasa impositiva 34% y rendimiento requerido de 12%: • base Límite inferior Límite superior • Unidades vendidas 300 250 350 • Precio unitario $10 $8 $12 • Costo variable $5 $4 $6 • Costo fijo $220 $200 $240 • Base Pesimista Optimista • Ventas 3.000 2.000 4.200 • Costo variable 1.500 1.500 1.400 • Costo fijo 220 240 200 • Depreciación 250 250 250 • UAII 1.030 10 2.350 • ISR 350,2 3,4 799 • UN 679,8 6,6 1.551 • Flujo de efectivo 929,8 256,6 1.801 • VPN 2.322,8 -445,0 5.904,6

  50. Análisis de sensibilidad • Qué ocurre al VPN si se modifica sólo una variable • Permite saber dónde ocasionarán más daño los errores de pronóstico VPN + 0 - Ventas en unidades Mayor pendiente, mayor sensibilidad