La politique mon taire canadienne : mise en oeuvre

1. La politique monétaire canadienne : mise en oeuvre @HEC Montréal Mars 2010

3. Plan de la présentation La maîtrise de l’inflation au Canada La politique monétaire en pratique Définir les conditions monétaires Le marché monétaire et les taux d’intérêt Le marché des fonds à un jour Une fourchette cible pour le taux à un jour: gestion au jour le jour et évolution La règle de Taylor: définition et interprétation

4. Introduction En vertu de son rôle de «régulateur de la masse monétaire», la Banque du Canada est responsable de la formulation et de la mise en œuvre de la politique monétaire canadienne. Cette politique consiste à utiliser délibérément les instruments dont elle dispose dans le but d’atteindre une cible en matière d’inflation. Cette cible consiste à maintenir le taux d’inflation dans une fourchette variant entre 1 % et 3 %; celle-ci est en vigueur jusqu’à la fin de l’an 2011.

5. Cible de maîtrise de l’inflation

6. IPCX: une mesure de l’inflation fondamentale Mesure de référence de la Banque du Canada dans la formulation et la mise en œuvre de sa politique monétaire Il s’agit de l’IPC excluant les 8 composantes les plus volatiles: les fruits, les légumes, l’essence, le mazout, le gaz naturel, les intérêts sur les prêts hypothécaires, le transport interurbain et les produits du tabac. L’indice tient compte également des modifications des impôts indirects sur les autres biens composant le panier de l’IPC.

7. La politique monétaire en pratique La Banque du Canada agit à court terme sur les conditions monétaires tout en s’assurant que les agrégats monétaires évoluent de manière cohérente avec l’objectif à long terme de stabilité des prix et de réalisation du plein emploi. La Banque du Canada définit les conditions monétaires par rapport à deux variables: Le niveau des taux d’intérêt à court terme Le niveau du taux de change

8. L’indice des conditions monétaires L’indice des conditions monétaires (ICM) fournit une mesure de l'assouplissement ou du resserrement des conditions monétaires par rapport à une période de base donnée. Il reflète le fait que la politique monétaire influe sur l'économie au moyen tant des taux d'intérêt que du taux de change. Le taux d'intérêt s'est vu attribuer une pondération de 1 et le taux de change de 1/3. Ces pondérations tiennent compte de l'incidence relative des variations des taux d'intérêt à court terme et du taux de change sur la production.

9. Comment l’ICM est-il calculé? On obtient cet indice en additionnant la variation affichée par le taux du papier commercial à 90 jours (PC90) depuis janvier 1987 (7,9) et le tiers (1/3) de la variation (ln) établie en pourcentage (x 100), enregistrée par le cours du dollar canadien par rapport aux monnaies de nos principaux partenaires commerciaux (TCEC, 1992=100), également depuis 1987 (91,33): ICM = (PC90-7,9) + (100/3) x (ln(TCEC) - ln(91,33)) En janvier 1987, l'ICM était égal à zéro.

11. Les conditions monétaireset la demande globale

12. Les conditions monétaireset la demande globale L’impact des taux d ’intérêt et du taux de change sur la demande globale ne se fera sentir qu’après un long délai, dépassant même une année: Le lien entre les taux d’intérêt et la demande globale passe par l’expansion ou la contraction du crédit et donc de la masse monétaire (ce qui prend du temps). Le lien entre le taux de change et la demande globale passe par les exportations nettes qui ne réagissent qu’après un certain temps.

13. Politique monétaire et taux d’intérêt dans un contexte canadien Ces deux variables sont intimement liées au fonctionnement du marché monétaire, en particulier à celui des bons du Trésor (3 mois) du gouvernement canadien. Mais c’est sur le marché des fonds à un jour que la Banque du Canada exerce l’influence la plus directe. Voyons comment fonctionne ce marché.

14. Le marché monétaire Le marché monétaire est un marché où se transigent des titres financiers très liquides de court terme (jusqu’à une année). La plupart de ces titres sont standardisés (montant, durée fixe, etc..) Le marché monétaire comprend de nombreux titres à échéance courte, dont: les fonds à un jour 24h les pensions 1 à 15 jours le papier commercial 1 à 12 mois les bons du Trésor 1, 3, 6 ou 12 mois

15. Les bons du Trésor Les bons du Trésor du gouvernement fédéral sont des reconnaissances de dette ayant des échéances de 1 mois, 3 mois, 6 mois ou un an ; l’échéance la plus courante est de 3 mois. Ils sont émis à chaque semaine lors d’un encan électronique (marché primaire). Il existe aussi un marché secondaire très actif pour la revente de ces titres. Les bons du Trésor ne portent pas intérêt mais ils sont vendus à escompte et remboursés à échéance à leur valeur nominale.

16. Marché des fonds à un jour

17. Offre et demande d’encaisses de règlement Offre Quotidiennement, les banques doivent honorer les chèques et les transactions électroniques de leurs clients. L’association canadienne des paiements (ACP) maintient un système de compensation qui permet à chacune des banques de ne régler que le solde net de l’ensemble de ces opérations. Les banques dont le solde net est positif n’ont pas besoin d’encaisses de règlement. Si elles en ont, elles peuvent les prêter pour une période de 24 heures.

18. ACP: Association canadienne des paiements(122 institutions financières)

19. 12 Membres du SACR(Système automatisé de compensation et de règlement:(99 % des paiements et 12 % de la valeur)

20. 15 Membres du STPGV(Système de transfert de paiement de grande valeur) Alberta Treasury BranchesBanque d'Amérique, Association nationaleBanque de MontréalBanque de Nouvelle-ÉcosseBNP Paribas (Canada)Caisse centrale DesjardinsBanque Canadienne Impériale de CommerceCentrale des caisses de crédit du CanadaBanque HSBC Canada Banque Laurentienne du CanadaBanque Nationale du CanadaBanque Royale du CanadaState Street Bank and Trust CompanyBanque Toronto-Dominion

21. Offre et demande d’encaisses de règlement Demande Les banques dont le solde net est négatif ont besoin d’encaisses de règlement. Si elles n’en ont pas, elles doivent en emprunter. Les banques en déficit d’encaisses de règlement ne sont pas les seules à emprunter sur le marché des fonds à un jour. Fait important: Les courtiers en valeurs mobilières y financent leur inventaire de titres, en particulier leur inventaire de bons du Trésor.

22. L’offre et la demande varient à chaque jour

23. La Banque du Canada établit une fourchette cible pour le taux d’intérêt à un jour Exemple: au mois de mars 2009… la Banque du Canada a établi que le taux d’intérêt à un jour fluctuerait entre une limite inférieure de 0,25 % et une limite supérieure de 0,75 % (toutes deux en taux annualisé). Dans la pratique actuelle, la Banque du Canada annonce périodiquement et publiquement les limites de cette bande de fluctuation. La limite supérieure correspond à son taux d’escompte, le taux auquel elle prête aux banques à charte et aux courtiers en valeurs.

24. Marché des fonds à un jour

25. Le graphique ci-dessous montre l’évolution mensuelle de la fourchette cible pour le taux à un jour depuis ses débuts en février 1996:

26. Le graphique ci-dessous montre l’évolution mensuelle de la fourchette cible pour le taux à un jour depuis février 2002:

27. Nouvelle fourchette établie le 21 avril 2009 «La Banque du Canada a annoncé aujourd'hui qu'elle abaisse le taux cible du financement à un jour de un quart de point de pourcentage pour le ramener à 1/4 %, qu'elle estime être la valeur plancher de ce taux. [La Banque du Canada s’engage, sous réserve des perspectives d’inflation, à le maintenir à ce niveau jusqu’à la fin du deuxième trimestre de 2010]. Elle réduit également de un quart de point le taux officiel d'escompte, qui s'établit maintenant à 1/2 %. Le taux de rémunération des dépôts – le taux versé sur les dépôts tenus par les institutions financières à la Banque du Canada – demeure inchangé à 1/4 % et constitue le seuil minimum du taux du financement à un jour.»

28. Modifications au cadre opérationnel «Dans la foulée de la décision relative au taux directeur annoncée par la Banque le 21 avril 2009, deux modifications majeures ont été apportées au cadre opérationnel de mise en œuvre de la politique monétaire: i) l’amplitude de la fourchette opérationnelle est passée de 50 à 25 points de base; ii) le taux cible du financement à un jour correspond maintenant à la limite inférieure d’une fourchette opérationnelle allant de 1/4 à 1/2 % plutôt qu’au point médian de la fourchette.»

29. Marché des fonds à un jour

30. Comment la Banque du Canada s’y prend-elle pour contenir le taux à un jour à l’intérieur de la fourchette cible ? Les institutions financières (12) membres de l’ACP maintiennent des dépôts à la Banque du Canada. La somme de tous ces dépôts constitue l’offre totale d’encaisses de règlement à la disposition des banques et des courtiers. La Banque du Canada peut mener certaines opérations qui auront un effet sur le volume total et donc sur l’offre d’encaisses de règlement. Examinons maintenant ces opérations à l’aide des bilans respectifs de la Banque du Canada et des banques à charte.

31. Premier type d’opération : la gestion des dépôts du gouvernement fédéral La Banque du Canada est responsable de la gestion des dépôts du gouvernement fédéral. A ce titre, elle peut à tout moment décider de transférer les fonds du gouvernement fédéral d’un compte à l’autre. Ces transferts peuvent emprunter deux directions : Du compte du gouvernement à la Banque du Canada vers les comptes du gouvernement dans les banques à charte. Des comptes détenus par le gouvernement dans les banques à charte vers le compte du gouvernement à la Banque du Canada.

34. L’opération permet une augmentation de l’offre totale d’encaisses de règlement et une baisse du taux à un jour

35. Lorsque le taux à un jour menace de dépasser la limite supérieure...

36. Lorsque le taux à un jour menace de tomber sous la limite inférieure...

37. Deuxième type d’opération : les prises et les cessions en pension Il peut arriver que les opérations décrites précédemment ne suffisent pas à contenir le taux d’intérêt à un jour à l’intérieur de la fourchette cible. Dans cette situation, la Banque du Canada a recours aux opérations de prise et de cession en pension (ces opérations s’appellent également «opérations à réméré» ou «opérations repo»). Le principe de l’opération est simple: l’emprunteur verse au prêteur un titre en garantie et l’opération est dénouée dans un délai de 24 heures.

38. L’opération de prise en pension Dans le cas d’une prise en pension, la Banque du Canada offre aux banques de leur prêter des fonds pour une période de 24 heures à un taux inférieur au taux courant du marché à un jour. La banque qui accepte dépose un titre en garantie. Les sommes ainsi empruntées augmentent l’offre sur le marché des fonds à un jour. L’opération est dénouée le lendemain lorsque la banque rembourse le prêt, paie l’intérêt et récupère son titre.

41. L’opération de prise en pension et le marché des fonds à un jour

42. L’opération de prise en pension auprès des courtiers

43. Les cessions en pension Dans le cas d’une cession en pension, la Banque du Canada offre aux banques de faire un placement chez elle pour une période de 24 heures à un taux supérieur au taux courant du marché à un jour. La banque qui accepte reçoit un titre en garantie. Les sommes ainsi prêtées réduisent l’offre sur le marché des fonds à un jour. L’opération est dénouée le lendemain lorsque la Banque du Canada rembourse la banque, paie l’intérêt et récupère son titre.

46. L’opération de cession en pension et le marché des fonds à un jour

47. La Banque du Canada peut aussi modifier sa fourchette cible En fonction des objectifs qu’elle poursuit et selon la conjoncture économique, la banque centrale est souvent amenée à modifier la fourchette cible du taux à un jour. Une augmentation de la fourchette cible de 25 ou 50 points de base signale un resserrement des conditions monétaires (par le biais d’une hausse des taux d’intérêt à court terme). À l’inverse, une réduction de la fourchette cible indique un assouplissement des conditions monétaires (par le biais d’une baisse des taux d’intérêt à court terme).

48. Exemple d’un assouplissement des conditions monétaires Lorsque la Banque du Canada désire exercer une pression à la baisse sur les taux d’intérêt à court terme, elle réduit sa fourchette cible du taux à un jour. Simultanément, elle entreprend des transferts de dépôts, des prises en pension spéciales ainsi qu’au besoin des opérations financières de type open market pour supporter sa démarche.

49. Réduction de la fourchette cible

50. Évolution récente de la fourchette

51. La règle de Taylor Définition: règle de conduite monétaire basée sur l’expérience et selon laquelle le taux d’intérêt directeur devrait être modulé au cours du cycle en fonction de l’atteinte de la cible d’inflation et de l’écart de production (récessionniste ou inflationniste). Voici un exemple: i Taylor = i équilibre + 0,5 (Inflation – Inflation ciblée) + 0,5 [(PIBR – PIB potentiel)/ PIB potentiel]

52. La règle de Taylor (suite) Interprétation: l’écart observé entre le taux directeur et le taux de Taylor permet de caractériser une politique monétaire : une politique monétaire est dite «accommodante» lorsque le taux directeur est inférieur au taux de Taylor; une politique est restrictive lorsque le taux directeur est supérieur au taux de Taylor.

54. Conclusion Au Canada, la maîtrise de l’inflation passe par la détermination d’une cible sous la forme d’une fourchette variant entre 1 % et 3 %. En pratique, la Banque du Canada utilise le taux cible des fonds à un jour comme instrument pour atteindre son objectif en matière d’inflation; là encore, la Banque du Canada s’est donnée une fourchette de 50 points de base (révisée à 25 points de base) limitant les fluctuations du taux à un jour. C’est en modifiant cette fourchette que la banque mets en œuvre sa politique monétaire.

55. Concepts importants du cours Cible et fourchette cible en matière d’inflation IPC et IPCX (inflation fondamentale) Indice des conditions monétaires Marché monétaire et bons du Trésor Marché et taux des fonds à un jour Fourchette opérationnelle du taux à un jour (taux cible, taux d’escompte et taux des soldes positifs) Opérations de gestion des dépôts du gouvernement fédéral et opérations de pension Règle de Taylor

56. La politique monétaire canadienne : mise en oeuvre @HEC Montréal Mars 2010