CG IN EAST ASIA

1. CG IN EAST ASIA DIPRESENTASIKAN OLEH FITRIANY

2. CG IN EAST ASIA • A Cross-Firm Analysis of the Impact of Corporate Governanceon the East Asian Financial Crisis, 2002Todd Mitton • EXPROPRIATION OF MINORITY SHAREHOLDERS IN EAST ASIA, DES 99Stijn Claessens, Simeon Djankov, Joseph P.H. Fan, and Larry H.P Lang • Who Controls East Asian Corporations? Stijn Claessens, Simeon Djankov, and Larry H.P. Lang

3. 1. A Cross-Firm Analysis of the Impact of CG on the East Asian Financial Crisis • Penelitian ini ingin menguji dampak CG terhadap kinerja perusahaan selama krisis, dengan menggunakan data firm-level dari lima negara Asia Timur yaitu • Indonesia, • Korea, • Malaysia, • Philipina, dan • Thailand. • Paper ini mempertimbangkan adanya karakteristik perusahaan yang berkaitan dengan CG (disclosure quality, ownership structure, dan corporate diversification) dapat membantu melindungi expropriation dan menjagafirms value selama krisis

4. 1. A Cross-Firm Analysis of the Impact of CG on the East Asian Financial Crisis-Hasil 1. Perlindungan hukum untuk minority s/h mrpk elemen kunci CG 2. Perusahan yang memiliki : • kualitas disclosurenya tinggi, • lebih transparan, • struktur ownership lebih favorable dan lebih fokus pada organisasi memberikan perlindungan yang lebih besar thd minority s/h selama krisis keuangan di Asia Timur 3. Perusahaan-perusahaan seharusnya membangun landasan institusional yg kuat sebelum memasuki pasar modal asing

5. 3. Results • Model penelitian :

6. 2. EXPROPRIATION OF MINORITY SHAREHOLDERS IN EAST ASIA • We examine the evidence on expropriation of minority shareholders in publicly-traded companies in East Asia, by studying separately the effects of cash-flow and voting rights of the controlling shareholder on market valuation.

7. 2. EXPROPRIATION OF MINORITY SHAREHOLDERS IN EAST ASIA-HASIL • Higher cash-flow rights are associated with higher valuation,consistent with the findings of Jensen and Meckling (1976) for the effects of concentration of management control in the United States. • In contrast, concentration of control rights has a negative effect on firm value, consistent with Morck et al. (1988) and Shleifer and Vishny (1997). • Separation of voting from cash-flow rights (through the use of dual-class shares, pyramiding, and cross-holdings) is especially associated with lower market values. • We conclude that the risk of expropriation is the major principal-agent problem for public corporations in East Asia.

8. 3. Who Controls East Asian Corporations? • This study analyze the control pattern of companies by studying all ultimate shareholders who control over ten percent of the votes. • Questions: • Are there any differences in the patterns and distribution of control across the East Asian countries, including less developed ones? • Are there within-country differences in the concentration and distribution of control? • Do within-country differences depend on size or age of the corporation? • To what extent is corporate control concentrated in the hands of particular families and is the relation between business and government very strong? • If such differences in ultimate ownership exist across countries, what are their determinants?

9. 3. Conclusions-Who Controls East Asian Corporations? • In most East Asian countries, wealth is very concentrated in the hands of few families and links between government and business are extensive. • Legal and regulatory developments may have been impeded by the concentration of corporate wealth and the extensive links between corporations and government, either directly or indirectly.

10. 3. Conclusions-Who Controls East Asian Corporations? • Insider-control may also have contributed to the weak performance and risky investment of many East Asian corporations prior to the crisis. • The results allow for a reexamination of the relationships between ownership structure and corporate performance, since previous studies only looked at the immediate owners and not the ultimate control.

11. 3. Conclusions-Who Controls East Asian Corporations? • This line of research may in turn offer several important insights as to how corporate governance and corporate restructuring in East Asia can be improved. • Finally, the large role played by a few families in East Asian corporate sectors suggest that an investigation of the evolution of legal and judicial systems in relation to wealth concentration may be particularly insightful for some of these countries.

12. Cross-Country Differences in the Concentration of Control • Regression for the control structures on some simple proxies for firm- and country specific factors: • CONTROLi = a + b1*log(Sizei) + b2*log (AGEi)+ b3*DEVIATEi + b4*MANAGERi + b5*PYRAMIDi + b6*log(GNP) + Country Dummies + Sector Dummies + uI • CONTROL is the control stake of the largest ultimate owner of firm i, • Size is the log-level of the share of market capitalization of firm i in total market capitalization within each country, • AGE is log-level of the number of years since establishment of the firm. • DEVIATE captures the firm-specific deviation from one-share-one-vote and is a discrete variable 1 if there are deviations between cash flow and control rights and 0 otherwise. • MANAGER; dummies for companies where managers belong to the controlling families • PYRAMID; where control is enhanced by pyramiding • GNP;level of development of the country log-level of the per-capita GNP of that country in 1996.

13. MITTON

14. Introduction • CG merupakan cara dimana minoriry s/h dilindungi dari expropriation manager atau controlling s/h • CG menjadi lebih kritis dalam krisis keuangan karena • Expropriation minority s/h menjadi lebih keras selama periode krisis. • JBBF(2000): krisis dapat mengarahkan expropriation yang lebih besar karena manajer akan lebih banyak melakukan exproriate akibat return yang diharapkan turun.

15. Introduction • Krisis dapat mendorong investor untuk mengakui dan mengambil kelemahan CG yang terus terjadi, sehingga perusahaan dengan CG yang lemah relatif lebih banyak kehilangan valuenya selama krisis. • Rajan & Zingales (1998): investors ignored weakness of EA firms when doing well, but quickly pulled out on crisis, since lacked protection for their investments.

16. Introduction • Bukti dari krisis di Asia Timur menunjukkan bahwa expropriation of minority s/h dilindungi. • Nov 1997, Malaysia (UEM) memperoleh 32.6% dari induknya yang mengalami masalah keuangan, sehingga harga saham jatuh 38% saat transaksi diumumkan. • Korea: minority s/h Samsung electronics protes karena perusahaan memberikan jaminan hutang kepada grup yang kurang sukses dan jaminan tersebut tidak didisclose. • Paper ini mempertimbangkan adanya karakteristik perusahaan yang berkaitan dengan CG (disclosure quality, ownership structure, dan corporate diversification) dapat membantu melindungi expropriation dan menjaga firms value selama krisis

17. 1. DISCLOSURE QUALITY • Diukur dengan 2 cara : • Perusahaan mempunyai kualitas disclosure lebih tinggi jika perusahaan listed di American depository receipt(ADR) karena secara formal harus memenuhi disclosure yang mandatory dan secara informal banyak investor yang menuntut disclosure yang lebih baik dan melakukan analisa atas laporan keuangan perusahaan. • Perusahaan mempunyai kualitas disklosur jika auditornya adalah salah satu dari Big Six. Karena lebih transparan dan sedikit kesalahan, reputasi lebih baik, dan lebih independen karena mereka menghadapi legal liability yang lebih besar jika membuat kesalan (Dye, 1993). • Semakin baik kualitas disclosure, kinerja saham semakin baik selama periode krisis . • Jika perusahaan having ADR  higher return of 10.8%, • Jika perusahaan having Big Six Auditor  higher return 8.1% Semakin baik disclosure quality, akan memberi manfaat bagi minority shareholders Dimana terjadi peningkatan transparansi dan mengurangi expropriation selama periode distress.

18. 2. OWNERSHIP STRUCTURE • Shleifer & Vishny(1997): ownership concentration dan legal protection adalah kunci yang menentukan CG perusahaan. • Large s/h dapat membantu minority s/h karena punya power dan insentif untuk melindungi expropriation, tetapi disisi lain • large s/h juga dapat menjadi pihak yang melakukan expropriation. • LLS(1999) : tingkat konsentrasi kepemilikan yang tinggi pada perusahaan yang s/h protectionnya rendah,dan konflik antara large s/h dan minority s/h adalah pada masalah CG.

19. 2. OWNERSHIP STRUCTURE • Large shareholders could be more likely to pursue objectives that are inconsistent with those of minority shareholders if : • they are involved with management of the firm or • if their voting rights exceed their cash flow rights (Claessens et al., 2000). • Return premium berhubungan dengan higher ownership concentration lebih berhubungan dengan large blockholders yang tidak terlibat management. • Firms in which : • the largest shareholders’ voting rights exceed their cash flow rights and • firms with pyramidal ownership structures have significantly lower returns, meskipun signifikansinya menghilang setelah dikontrol dengan faktor lain.

20. 3. CORPPORATE DIVERSIFICATION • Corp Diversf bukan merupakan mekanisme CG tetapi riset sblmnya menyatakan bahwa agency problem berbeda pada diversified firms. • Lower transparency dari diversified firms pada emerging markets  higher level of asymmetric information  memungkinkan managers or controlling s/h mengambil keuntungan dari minority s/h. • Diversivikasi dapat memberi benefit dengan meningkatnya capital allocation (terutama dinegara berkembang), tapi benefit ini bisa hilang pada masa krisis karena kesempatan investasi menurun.

21. 3. CORPPORATE DIVERSIFICATION • Corporate diversivication berhubungan signifikan dengan memburuknya kinerja saham selama krisis. • Secara rata-rata, diversified firms memiliki lower returns of 7.6% selama periode krisis (after controllingfor size, leverage, country, and industry) • loss in value untuk diversified firms selalu dihubungkan dengan diversified firms yang memiliki high variation dalam investment opportunities across divisions.

22. Data dan Metodologi • Sample selection 5 negara Asia Timur yang digunakan sebagai sampel adalah : Indonesia, Korea, Malaysia, Philipina, dan Thailand. Lima neg ini yang paling menderita dalam pasar modal dan depr.mata uang

23. Data dan Metodologi • Sample selection 5 negara Asia Timur yang yang paling menderita dalam pasar modal dan depr.mata uang : Indonesia, Korea, Malaysia, Philipina, dan Thailand. Kriteria Sampel : • Mempunyai data keuangan di Wordscope database • Bukan perusahaan financial services • Termasuk dalam International Finance Corporation (IFC) global index. • Final Sampel = 398 firms dari lima negara.

24. Tabel 1

25. Definition of Crisis Period • Fig.1 menunjukkan pergerakan index saham komposit untuk lima negara tahun 1995-1999. • Periode krisis dimulai 2 Juli 1997 bersamaan dengan devaluasi baht Thai, dan penurunan index saham secara bersama oleh kelima negara, sampai Agustus 1999

27. Variable Descriptions • Dependent Variable • Firm performance : returns saham selama periode krisis; termasuk dividend, yang dinyatakan dalam local currency diadjust dengan perubahan index harga lokal. • Tidak menggunakan abnormal returns dengan beta historis karena keterbatasan data; Variabel kontrol: leverage, size, industry dummy, country dummy (lihat tabel 1)

28. Variable Descriptions • Explanatory variable • Disclosure quality • ADR dan Big Six • Ownership concentration • Semua pihak yang kepemilikannya 5% atau lebih setiap perusahaan • Corporate diversification • Ditentukan oleh jumlah industri dimana setiap perusahaan beroperasi (dua digit SIC level)

29. Variable Descriptions • Disclosure quality • ADR : dummy variabel dengan angka 1 jika perusahaan listed di US dimulai krisis, 0 lainnya • BigSix: dummy; 1 jika perusahaan diaudit oleh salah satu Big Six internasional, 0 lainnya

30. Variable Descriptions • Ownership concentration • Pihak yang memiliki 5% atau lebih dari setiap perusahaan dengan 2 ukuran : 1. Large blockholder concentration (% kepemilikan dari largerst s/h ) 2. Summed ownership concentration (total holding of s/h yang memiliki 5% atau lebih saham)

31. Variable Descriptions • Corporate diversification • Ada 2 variabel diversification : - Indikator multiple segment, dummy var, 0: jika 90% atau lebih penjualan perusahaan berasal dari satu 2-digit SIC, 1 lainnya - Jml industri dimana perusahaan beroperasi

32. Variable Descriptions • Control variable • Firm size = log Total Assets atau net sales (bervariasi antar negara) • Debt ratio = BV of total debt dibagi PV total capital • Country = dummy variables (4 dari 5 negara) • Industri = dummy variabel untuk 10 dari 11 industri

33. 3. Results • Model penelitian :

34. 3. Disclosure Quality & Firm Performance • Tabel 2 menunjukkan hasil regresi return saham terhadap disclosure quality (kolom vi) • ADR jika control variabel dimasukkan dalam model , rata2, menghasilkan return yang lebih tinggi 10.8% selama periode krisis • BigSix auditor, rata2, menaikkan return lebih tinggi 8.1% selama periode krisis

35. Tabel 2

36. Ownership Structure & Firm Performance • Panel A Tabel 3 • Jika variabel kontrol dimasukkan, Koefisien largest blockholder concentration sebesar 0.261, artinya setiap ada kenaikan ownership concentration 10% akan meningkatkan return sebesar 2.6% selama krisis (kolom ii) • Jika variabel kontrol dimasukkan, Koefisien summed ownership concentration sebesar 0.174, artinya jika terdapat kenaikan ownership concentration 10%, maka return akan naik sebesar 1.7% (kolom iv)

37. Panel A Tabel 3

38. Ownership Structure & Firm Performance • Panel B Tabel 3 • Koef. Mgt blockholding adalah positif jika semua var kontrol dimasukkan, tetapi tidak signifikan untuk semua model. • Koef. Non-mgt blockholdinglebih tinggi dan sign pada 1% • Perbedaan koef. tsb menunjukkan bhw nilai large blockholder lebih besar selama krisis jika blockholder tidak terlibat dalam manajemen • Hasil ini konsisten dengan ide bahwa jika blockholder terlibat dalam mgt, mereka punya kesempatan lebih atau insentif untuk expropriation minority s/h.

39. Panel B Tabel 3

40. Ownership Structure & Firm Performance • Panel C Tabel 3 • Membedakan cash flow rights dan voting rights untuk largest s/h • Menggunakan data Classens et al. (2000) dengan sampel 311 • Kolom (i) dan (ii) : koef. Voting rights lebih tinggi tetapi 2 koef sama besarannya dan signifikan. • Kolom (iii) dan (iv): dummy variabel 1 jika prshn mempunyai divergence antara cash flow rights dan voting rights

41. Panel C Tabel 3

42. Ownership Structure & Firm Performance • Panel C Tabel 3 • Konsisten dengan ide bhw divergence cash flows dan voting rights meningkatkan expropriation, koef variabel negatif, namun tidak signifikan saat semua variabel kontrol dimasukkan • Kolom (v) dan (vi) : dummy variable, 1 jk persh mempunyai struktur kepemilikan pyramid. Koef neg, tetapi signifikan jika var kontrol tidak dimasukkan => jika struktur piramida, meningkatkan kemungkinan terjadinya ekspropriasi minority s/h

44. Corporate Diversification & Firm Performance Tabel 4: Hasil regresi stock return terhadap variabel diversifikasi pada saat krisis • Kolom (i) dan (ii) memasukkan indikator diversifikasi (dgn dan tanpa var kontrol size dan leverage) • Kolom (ii), koef diversified -0.076 : diversified firm menurunkan return 7.6% selama periode krisis • Kolom (iii)dan (iv) menggambarkan jml industri per prshn, koef jg neg signifikan.

45. Corporate Diversification & Firm Performance Tabel 4: • Hasil ini konsisten dengan hipotesis bhw kurangnya transparansi diversified firm meningkatkan kesempatan expropriation minority s/h • Kolom (v) dan (vi) : membedakan antara diversified firm yang memiliki tingkat variasi dalam investment opportunity yang high dan low => menunjukkan koef.negatif lebih kuat jika perusahaan memiliki variasi investasi yang tinggi. IOS pakai tobins Q. • Konsisten dgn hipotesis bhw prshn2 kehilangan nilai jika segmen2 yang relatif stabil digunakan secara tidak efisien untuk membantu segmen2 yang terkena krisis.

46. Robustness and alternative interpretation • Tabel 5: Hasil regresi tambahan untuk robustness test: • Panel A  semua variabel tidak diubah tdpt sedikit collinearity. Variabel disclosure quality, ownership,dan diversification mengalami perubahan sedikit dalam magnitude dan masih sign, kecuali Big Six tidak signifikan dlm reduced sample • Panel B mengubah periode krisis dimulai mei 1996magnitude utk bbrp koef. Menurun, semua var. kunci masih sign.

47. Robustness and alternative interpretationTabel 5 • Panel C  menggunakan returns dalam US. Dollar, hasilnya robust, magnitude koef.menurun tetapi masih signifikan. • Panel D  menngunakan pendekatan instrumental variable, dengan ownership stucture menggunakan data 1994 atas persentase largest blockholders, hasilnya masih sama

48. Tabel 5

49. Tabel 6 : hasil regresi variabel CG terhadap returns untuk two pre-crisis years • Panel A : Pre-crisis 1: July 1995 – Juni 1996 • Panel B : Pre-crisis 2: July 1996 – Juni 1997 • Panel C : Post-crisis: Sept 1998 –Agust 1999

50. Tabel 6